Dalším způsobem jak se bránit proti cenovým bublinám, případně jejich následkům, je využívání nástrojů měnové politiky. Tento způsob je jednoznačně využívanější, a na rozdíl od regulací, má prokazatelné efekty na ceny aktiv. Způsoby jak řešit bubliny pomocí měnové politiky rozdělím na dvě části, a to průběžnou reakci (ex ante) na tvořící se spekulační bublinu a následnou reakci bránící negativním dopadům na ekonomiku (tedy ex post).
4.2.1 Průběžné řešení
Jednou z možností boje, proti spekulačním bublinám je v případě jejich rozpoznání, praktikovat restriktivní hospodářskou politiku a „doufat“ v potlačení dalšího vzestupu cen.
Restriktivní politika bývá v poslední době nejčastěji prováděna pomocí zvyšování diskontních sazeb. Tento způsob „může“ přivézt banky a investory k rozumu a pozastavit tak růst cen v oblasti postižené bublinou, ovšem z některých příkladů, jako byla třeba bublina v Japonsku, víme, že reakce trhu bývá „pomalá“. Navíc reakce centrálních bank přichází nejčastěji v době, kdy už jsou ceny aktiv relativně vysoko, a proto navyšování sazeb spíše způsobí prasknutí bubliny.
Argumentem proti této politice je „credit rationing effect“, který vede banky k nepříznivému výběru. Banky reagují na zvýšení diskontní sazby přesunem úvěrových zdrojů z méně rizikových projektů do rizikovějších ale více úročených. Tím dochází k zvýšení rizika a k zhoršení dopadů bubliny (Arestis, Sawyer; 2004).
Navíc cíl cenové stability, který mají centrální banky jako svou prioritu, je spojován s mírou inflace a ta je nejčastěji měřena pomocí indexu spotřebitelských cen. Ten ovšem na vzrůst cen aktiv nemusí vůbec reagovat, opět se můžeme podívat do předchozí části na příklad Japonska.
Cenová bublina se tak drží určitou dobu v ústraní pozornosti centrální banky. S tím souvisí poslední a asi nejpodstatnější důvod proti této politice a to nemožnost odhalit, zda se jedná o bublinu, či zda je cenový vývoj v sektoru fundamentálně opodstatnitelný. Ve skutečnosti totiž díky nemožnosti ekonometrického testování (Evans, 1991), (Garber, Flood; 1994) či příliš obtížné interpretovatelnosti výsledků (McGrattan, Prescott; APB), nedokážeme bublinu odhalit dříve, než praskne.
Další ukázku složitosti odhalení bublin před jejich prasknutím si můžeme ukázat na následujícím grafu, kde vidíme hodnotu akciového indexu S&P 500 v pěti obdobích během 20 století. Nárůst indexu je v těchto obdobích (snad vždy kromě posledního měsíce před krachem) velmi obdobný a to se přitom jedná o 3 události spojené s bublinou (1929, 1987, 2000) a dva fundamentálně podložené vzrůsty.
Graf č.7
Tento graf pochází z článku Asset Price Bubbles, Information, and Public Policy, kde jeho autor Randall S. Kroszner říka, že nemožnost odhadnout, zda se jedná o bublinu, by měla být dostatečným důvodem pro to, aby nebyla implikována dodatečná opatření centrální bankou k zamezení růstu „domnělé“ bubliny. S tímto názorem nemohu než souhlasit, centrální banka by neměla průběžně upravovat svou měnovou politiku, protože časté změny povedou spíše k chybám než k benefitům. Bohužel mnohdy centrálním bankám nezbývá nic jiného, než zvýšit sazby a „hasit“ tak své předchozí chyby způsobené příliš volnou monetární expanzí a bránit tak mánii, kterou však sami způsobily.
4.2.2 Řešení ex post
Jedná se o nejčastější řešení finančních krachů, praktikované zvlášť výrazně od nástupu Alana Greenspana do čela FEDu. Tento přístup neřeší příčiny choroby, ale snaží se odlehčit od jejích následků. Zjednodušeně se jedná o to, že centrální banka po prudkém propadu cen aktiv zaplaví trh likviditou. To znamená, že poskytne bankám dostatek peněz přes kolaterizované úvěry a zároveň sníží sazby u těchto úvěrů. Také se stává, že centrální banka sníží požadavky na kvalitu kolaterálu. Důvodem tohoto chování je snaha zabránit likvidní krizi a jejím následným dopadům na ekonomiku. Takovou to reakci jsme mohli vidět například v letech po internetovém šílenství, kdy FED snížil „federal funds rate75“ z 6,5 % na 1%.
Jedním z problémů tohoto přístupu je, že nikdo netuší, jak velká by měla být reakce centrální banky (tedy o kolik by měly poklesnout sazby či zda by měla přijít ještě nějaká opatření) a jak dlouho by měla trvat. Mnoho ekonomů, zvlášť představitelé Rakouské školy (Shostak, 2008) tvrdí, že tento přístup pouze přesune bublinu na jiný trh a do dalšího období. Navíc příští bublina bude ještě výraznější díky morálnímu hazardu, který svým chováním FED vytváří.
Jak už jsem psal v teoretické části, ekonomové rakouské školy považují recesi za ozdravný proces, který očistí trhy od špatných investic. Avšak pokud centrální banka zasáhne a přidá trhům další peníze, k očištění od nerentabilních investic nedojde a ekonomika tak na ně bude doplácet delší dobu.
Naopak Post-keynesiánská škola tvrdí, že centrální banka má povinnost zasáhnout a snažit se tak zabránit výraznému propadu. Minsky dokonce ve své známé The Financial Instability Hypothesis (1985) říká, že pokles investic by měl být kompenzován státními výdaji financovanými deficitním rozpočtem. Ano, jak se v historii mnohokrát ukázalo (viz Kindleberger, 1978) zásah věřitele poslední instance či příliv nového kapitálu od zahraničních bank mnohokrát zachránil státy před krizí. Otázkou je za jakou cenu? Dle mého názoru jsou náklady morálního hazardu a sním související „perverzní“ pobídky příliš silným argumentem a je proto třeba hledat jinou cestu. Pojďme se nyní podívat podrobněji na tolikrát zmiňovaný problém morálního hazardu.
4.2.3 Morální hazard a „perverzní“ pobídky
To že centrální banka zajišťuje stabilitu po kolapsech na finančních trzích uvolněnou měnovou politikou spěje k riskantnějšímu chování investorů. Ti se pak spoléhají na to, že
75 Hlavní úroková sazba FEDu
z případných problémů je „vytáhne“ právě centrální banka (Trichet, APB). Samostatnou otázkou je, zda inflace, jenž funguje ve skutečnosti jako zdanění a která je tímto zásahem vyvolána a v podstatě tak přesouvá odpovědnost (platbu) za škody, je „ospravedlnitelná“.
Protože škodu, kterou vyvolají nezodpovědné investice, pak zaplatí všichni občané.
Způsoby jak se projevuje nezodpovědnost bank:
Krátkozrakost – schopnost banky odhadnout kdy přijde šok a připravit se na něj. Ta závisí na frekvenci, jak často se z uvedených důvodů problém objevuje. Pro vysoce frekventované šoky to není problém. Banky jsou díky risk managementu připraveny na tyto výchylky. Proč to tedy podobně nefunguje i u méně frekventovaných, větších problémů? Empirické studie (Herring, Watcher; APB) dokazují, že zájem, pozornost věnovaná těmto méně frekventovaným problémům upadá s rostoucím časem od jejich posledního výskytu. Banky tak po nějaké době půjčují beze strachu, že by opět k nějaké „tragické“ události mohlo dojít.
Navíc výrazným tlakem na půjčování bank je systém odměn a platů manažerů, který je nastaven na krátkodobé výsledky podniku. Příkladem jsou cenu akcií. Akcionáři chtějí vidět co nejlepší výsledky, a tak tlačí na management, aby byla banka co nejziskovější a tedy půjčovala nebo investovala co nejvíce (například v současné době investiční banka Bear Stearns, kterou musela zachránit před krachem jiná investiční banka J. P. Morgan, obchodovala s pákou 42:1). Management je tedy odměňován za to, že případné riziko přehlíží.
Druhým výrazným faktorem jsou takzvané „perverzní“ pobídky. V prostředí rostoucích cen aktiv, které slouží jako kolaterál na úvěry, se banky cítí bezpečně a cítí jistotu, že kdyby dlužník nesplatil úvěr, bude to vykompenzováno prodejem záruky. Tato situace vede k tomu, že banky snižují nároky na splnění podmínek pro poskytnutí úvěru (Herring, Watcher; APB).
Ať už to jsou developerské nebo investiční společnosti, „vykořisťují“ v tomto období banky těmi nejriskantnějšími projekty. Všeobecná euforie nenutí banky k opatrnosti. Ale proč?
Může za to již zmíněný záchranný systém v podobě věřitele poslední instance. Navíc se banky snaží praktikovat politiku „too big to fail“, která je nátlakem na centrální banku, aby v případě problému banku podpořila.
Další pobídkou, je motivace centrálních bank zachránit banky v problémech, protože kdyby se jim to nepovedlo, vyvstaly by následně otázky nad kvalitou dohledu nad bankovním sektorem, který má většinou právě centrální banka provádět. Poslední pobídkou je tlak ze strany veřejnosti, medií a politických stran na centrální banku, aby zasáhla ve prospěch
problémové instituce či institucí. Zároveň jsou bankéři jmenováni na „krátké“ období a jsou motivováni, aby byli jmenováni příště znovu, což také přispívá k soustředění se raději na problém z krátkodobého hlediska, tedy odsunout bublinu na příští období. Kindleberger76 uvádí, že „centrální bankéři mnohdy i nechtěli zasáhnout ve „prospěch“ trhu, ale byli tlakem veřejnosti donuceni.“