Moderné metódy hodnotenia výkonnosti vybraného podniku

(1)

Bankovní institut vysoká škola Praha

Zahraničná vysoká škola Banská Bystrica Katedra ekonómie a financií

Moderné metódy hodnotenia výkonnosti vybraného podniku

Bakalárska práca

Autor: Lucia Sakalová

Vedúci práce: Ing. Radoslav Bajus, PhD.

Prešov apríl, 2010

(2)

(3)

VYHLÁSENIE

Prehlasujem, že som bakalársku spracoval samostatne a s použitím uvedenej literatúry.

Podpis autora

V Prešove 30.4.2010 Lucia Sakalová

(4)

Poďakovanie

Na tomto mieste by som sa rada poďakovala Ing. Radoslavovi Bajusovi, PhD. za cenné pripomienky, odborné rady a metodickú pomoc, ktorými prispel k vypracovaniu tejto bakalárskej práce. Ďalej by som sa rada poďakovala konateľovi spoločnosti V.S.V.

consulting SLOVAKIA, s.r.o. Ing. Arch. Ľubomírovi Sakalovi za poskytnutie potrebných podkladov.

(5)

Anotácia

V bakalárskej práci „Moderné metódy hodnotenia výkonnosti vybraného podniku“

sme analyzovali spoločnosť V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o. pomocou finančnej analýzy a na základe jednotlivých položiek sme vypočítali ekonomickú pridanú hodnotu pomocou metódy EVA. Člení sa na tri kapitoly, ktoré odzrkadľujú teóriu a analýzu danej témy a problematiky. Cieľom bakalárskej práce je podať teoretické vymedzenie a následnú analýzu výkonnosti podniku a na základe toho určiť či vybraná spoločnosť dosahuje potrebný výkon.

Anotation

In this work "Modern methods for assessing the performance of the selected company" was analyzed by VSV Consulting Slovakia, srl through financial analysis and the individual items, we calculated the economic value added EVA method. It is divided into three chapters that reflect the theory and analysis of the themes and issues. The work is to give a theoretical definition and subsequent analysis of business performance and on that basis determine whether the selected company achieves the necessary performance.

(6)

6

Obsah

OBSAH ... 6

ÚVOD ... 7

1. TEORETICKÉ VÝCHODISKÁ VÝKONNOSTI ... 8

1.1 VÝKONNOSŤ PODNIKU ... 8

1.2 MERANIE VÝKONNOSTI ... 9

1.3 EKONOMICKÁ PRIDANÁ HODNOTA ... 10

1.3.1 NOPAT ... 13

1.3.2 Capital ... 14

1.3.3 WACC ... 15

1.3.4 Náklady na cudzí kapitál ... 17

1.3.5 Náklady na vlastný kapitál ... 17

1.3.6 EBIT ... 19

1.4 RELATÍVNE UKAZOVATELE EVA ... 20

2. ANALÝZA PODNIKU ... 22

2.1 STRUČNÁ CHARAKTERISTIKA SPOLOČNOSTI V.S.V. CONSULTING SLOVAKIA, S.R.O. ... 22

2.2 FINANČNÁ ANALÝZA SPOLOČNOSTI ... 22

2.3 ECONOMIC VALUE ADDED – EVA ... 26

2.4 EKONOMICKÝ ZISK ... 27

2.5 PREPOČET ZÁKLADNÝCH POLOŽIEK EVA ... 27

2.5.1 EBIT ... 28

2.5.2 NOPAT ... 30

2.5.3 NOA ... 32

2.5.4 WACC ... 34

2.6 VÝPOČET EVA ... 36

3. ZHODNOTENIE ANALÝZY ... 39

3.1 ZHODNOTENIE FINANČNEJ ANALÝZY SPOLOČNOSTI V.S.V. CONSULTING SLOVAKIA, S.R.O. ... 39

3.2 ZHODNOTENIE EVA ... 40

ZÁVER ... 41

ZOZNAM POUŽITEJ LITERATÚRY ... 42

ZOZNAM TABULIEK A GRAFOV ... 44

ZOZNAM VZORCOV ... 45

PRÍLOHY ... 46

(7)

7

Úvod

V dnešnej dobe ak chce podnik prežiť v ťažkých konkurenčných podmienkach musí zvládať nie len komunikáciu zo zákazníkom, vyžadujúcu využitie moderných marketingových metód, ale hlavne musí aplikovať moderné a flexibilné technológie umožňujúce zaistiť vysokú kvalitu predávaných výkonov. Rastúca miera neistoty dosiahnutia úspechu v budúcnosti je spoločným menovateľom týchto podmienok. Pre zvládnutie podmienok konkurenčného prostredia je potrebné strategické riadenie pozície na trhu. Preto jednou zo základných otázok riadenia podniku je otázka merania výkonnosti.

Bakalárska práca pozostáva z troch hlavných kapitol. Úvodom prvej kapitoly pre oboznámenie bližšie definujeme pojem výkonnosť a jej meranie. Hlavnou úlohou tejto prvej kapitoly je teoreticky vymedziť pojem ekonomická pridaná hodnota a jej meranie pomocou metódy EVA.

V druhej kapitole prechádzame k samotnej analýze spoločnosti V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o. Ako prvá je prevedená finančná analýza spoločnosti a následne prepočet jednotlivých položiek ako aj výpočet samotnej metódy EVA za obdobie rokov 2007, 2008, 2009. Ako východiská pre riešenie využívame získané vedomosti z prvej kapitoly a poskytnuté výročné správy spoločnosti. Konkrétne sa jedná o Súvahu a Výkaz ziskov a strát sledovaného obdobia.

V poslednej tretej kapitole bakalárskej práce sa zaoberáme zhodnotením predchádzajúcej kapitoly a vyslovením záveru, či na základe vypočítaných hodnôt metódy EVA podnik hodnotu vytváral alebo naopak strácal. Zároveň podávame možné riešenia.

Ako východiská pre písanie bakalárskej práce využívame poznatky z finančnej analýzy, ekonomickej analýzy, podnikového hospodárstva a z použitej literatúry, ktorej zoznam sa nachádza na konci tejto práce.

Cieľom našej práce je teoretizovať moderné metódy hodnotenia výkonnosti a určiť či vybraný podnik je dostatočne výkonný.

(8)

8

1. TEORETICKÉ VÝCHODISKÁ VÝKONNOSTI

V prvej kapitole našej bakalárskej práce sa budeme zaoberať teoretickým vymedzením výkonnosti podniku jej meraním.

1.1 VÝKONNOSŤ PODNIKU

V súčasnej dobe pojmy výkonnosť podniku a meranie výkonnosti patria k relatívne veľmi často používaným pojmom. Obsah týchto pojmov pritom nie je jednoznačne vymedzený. V najvšeobecnejšej podobe je pojem výkonnosť podniku používaný s vymedzením samotnej podstaty existencie podniku, jeho úspešnosti a schopnosti prežitia v budúcnosti¹.

Podľa Wagnera² výkonnosť podniku predstavuje charakteristiku, ktorá popisuje priebeh (spôsob), akým podnik uskutočňuje určitú činnosť v podobnosti s referenčným spôsobom priebehu tejto činnosti, pričom interpretácia výkonnosti sa realizuje vyjadrením usporiadaného vzťahu skúmaného a referenčného spôsobu uskutočňovania činnosti podľa zvolenej kriteriálnej škály.

Pre podrobnejšie porozumenie významu výkonnosti v živote podniku, je potrebné charakterizovať jednotlivé rysy tohto života. U každého podniku začína jeho život zrodením. Samotný vznik podniku je dôsledkom cieľavedomej činnosti toho, kto jeho vznik inicioval alebo k jeho vytvoreniu pomohol vytvoriť podmienky. Významnú úlohu pri trvaní jeho existencie zohráva utváranie vzťahov podniku k subjektom z vonkajšieho okolia. Pre voľbu kritérií výkonnosti podniku sú významne určujúce predstavy tých subjektov, ktoré sú v určitom záujmovom vzťahu k podniku (angl. stakeholders), môže ich byť rôzne veľký, a najviac meniaci sa počet.

Z pochopiteľných dôvodov, otázka stanovenia primárneho kritéria pre meranie a interpretáciu výkonnosti podniku patrí k jednej z najčastejších diskutovaných otázok, a to na všetkých úrovniach od filozoficko-politickej, cez etnicko-morálnu až po vnútropodnikovo-manažerskú. Rôznorodých odpovedí je možné nájsť veľmi širokú

1 Fibírova, J., Šoljaková, L. Hodnotové nástroje řízení a měření výkonnosti podniku. Praha: ASPI, a.s., 2005.

ISBN 80-7357-084-X

2 Wagner, J. Měření výkonnosti. Praha: Grada Publishing,a.s.,2009, s. 17.

(9)

9

škálu, pričom jednotlivé odpovede sa obvykle čiastočne prekrývajú a súčasne čiastočne vylučujú.

Cez svoju rozdielnosť v zásade všetky odpovede explicitne či implicitne predpokladajú, že výkonnosť nie je celkom objektívnym spôsobom uchopiteľná. Rozdielne predstavy jednotlivých záujmových skupín o tom, aké kritéria majú byť využité pre porovnanie a interpretáciu a aký priebeh činnosti má byť stanovený ako referenčný, má za nevyhnutný následok subjektivitu v poňatí výkonnosti.

Je potrebné uvedomiť si, že prístup k poňatiu výkonnosti závisí vždy na vzťahu záujmovej skupiny k podniku a ich preferenciách, i na povahe vzťahov záujmových skupín medzi sebou. Poznať zreteľnú odpoveď na otázku, pre koho alebo z pohľadu koho výkonnosť podniku meriame a interpretujeme, je potrebná nie len pri interpretácií informácií, ale už pri samotnom získavaní (meraní) informácií o výkonnosti podniku.

Adekvátnou reakciou na problém dopadu rozpornosti cieľov jednotlivých stakeholders podniku na meranie výkonnosti je úvaha, že stretávanie záujmov rôznych stakeholders sa odráža vo formulácií stratégií tohto podniku a ich strategických cieľov.

Prejavom schopnosti nájsť medzi týmito rozpornými cieľmi vztyčné body a z nich vyplývajúci pre všetkých prijateľný kompromis, je skutočnosť, že podnik dokázal formulovať svoju stratégiu.

Najlepším riešením je merať a posudzovať výkonnosť činnosti vo vzťahu k strategickým cieľom podniku, teda z hľadiska spôsobu a rozsahu, v akom sa daná činnosť približuje k strategickým cieľom, pokiaľ nie je možné alebo účelné merať výkonnosť činnosti podniku z viacerých užívateľských pohľadov (napríklad preto, že by takéto viacprierezové meranie bolo príliš náročné, alebo nie je požadovaný pohľad jednotlivých stakeholders dostatočne konkretizovaný).³

1.2 MERANIE VÝKONNOSTI

Podľa Wagnera⁴ meranie vo všeobecnosti znamená činnosť, pri ktorej dochádza k priradeniu hodnoty určitej charakteristike skúmaného objektu. Výsledkom tejto činnosti je hodnota vzťahujúca sa k tejto charakteristike.

3 Wagner, J. Měření výkonnosti. Praha: Grada Publishing, a.s., 2009. ISBN 978-80-247-2924-4

4 Wagner, J. Měření výkonnosti. Praha: Grada Publishing,a.s.,2009, s. 35.

(10)

10

Pod meraním výkonnosti môžeme rozumieť aj kvantifikáciu miery schopnosti zhodnotenia spotrebovaných zdrojov vlastnou činnosťou podniku, t.j. jeho transformačným procesom.

Transformačný proces podniku je proces premeny podnikových výrobných faktorov (vstupov) na výkony podniku (výstupy). Rozhodujúce pre výkonnosť podniku je , aby hodnota výstupu z transformačného procesu bola vyššia ako hodnota vstupu.

Transformačný proces predstavuje samotný proces výroby výrobkov alebo poskytovania služieb.⁵

Meranie výkonnosti podniku alebo prínosu z jeho existencie v sebe skrýva dve relatívne samostatné otázky:

 Na jednej strane ako merať vstupy do podnikateľského procesu, ako merať výstupy na strane druhej a akým spôsobom ich porovnávať?

 Pre koho merať výkonnosť podniku?⁶

Vstupy a výstupy podnikateľského procesu je možné merať v zásade buď v naturálnom alebo v peňažnom vyjadrení. Základným problémom je skutočnosť, že pri meraní výsledkov hospodárskej činnosti, toto meranie možno vykonať iba za vymedzené časové obdobie. Pre posúdenie procesu tvorby výkonu podniku a jeho potenciálneho rozvoja, sú dôležité informácie o výkonnosti podniku, o jeho schopnosti zhodnotiť spotrebované zdroje v danom období a vytvárať vlastnou činnosťou zisk.

Informácie o výkonnosti sú obsiahnuté najmä vo výsledovke.

1.3 EKONOMICKÁ PRIDANÁ HODNOTA

Pojem ekonomická pridaná hodnota (angl. Economic value added – EVA) sa v posledných rokoch stále viac presadzuje ako v ekonomickej teórií, tak aj v ekonomickej praxi podnikov v krajinách s vyspelou tržnou ekonomikou. Autormi sú Američania Stewart a Stern, ktorí taktiež túto metódu v roku 1991 podrobne rozpracovali. Je však potrebné poznamenať že metóda EVA je len konkrétnym, aj keď

5Ďurišová, M. Meranie výkonnosti podniku. Podniková ekonomika a manažment [online]. 2006, č. 2.

Dostupný z www: <http://ke.uniza.sk/application_data/ke/uploads/Data/noviny_KE2_06.pdf>. ISSN 1336- 5878

ISBN 80-7357-084-X

(11)

11

veľmi rozvedeným spracovaním myšlienky, ktorá sa v ekonomickej literatúre i praxi objavuje už jedno celé storočie.

Základnú myšlienku tvorí potreba rozlišovať medzi ziskom, ktorý vykazuje účtovníctvo a tzv. ekonomickým ziskom. Ekonomický zisk v tomto poňatí dosahujeme vtedy, keď sú uhradené nie len bežné náklady, ale i náklady kapitálu, predovšetkým náklady na vlastný kapitál.

Už u starších anglických autoroch, napr. u Marshalla, sa objavuje myšlienka takto koncipovaného ekonomického zisku a od tejto doby možno jej modifikáciu nájsť u veľkého počtu autorov. Nebolo by však správne veci pochopiť tak, že sa v prípade metódy EVA nejedná o nič nového. Predovšetkým je potrebné rozlišovať vznik určitej myšlienky a podmienky pre jej širšie uplatnenie. V minulosti sa jednalo skôr o teoretickú záležitosť, teraz ide o presadzovanie konkrétnych ekonomických záujmov. Rozvoj kapitálových trhov a víťazstvo koncepcie slobodného podnikania vytvorili priestor pre riadenie podnikov založených na maximalizácií akcionárskej hodnoty (angl.

shareholder value). Čo znamená, že vedenie podniku musí usilovať o čo najväčší prínos pre akcionárov. Je však účelné zakomponovať potrebu zvyšovať akcionársku hodnotu aj do systému bežného riadenia podniku.⁷

Tradične riadené podniky sú riadené na základe kombinácií strategických a finančných cieľov. Strategickými cieľmi spravidla rozumieme, napr., zvyšovanie výkonovej veľkosti podniku, zvyšovanie jeho tržného podielu, rozvoj nových výrobkov a technológií. Finančné ciele sú dosiaľ formulované a sledované pomocou ukazovateľov odvodených z účtovných výkazov. Jedná sa o rôzne úrovne výsledkov hospodárenia.

Problém je v tom, že s tvorbou akcionárskej hodnoty nedostatočne koreluje účtovný výsledok hospodárenia a z neho odvodzované ukazovatele rentability. Inak povedané, nie je zaručené, že vyšší výsledok hospodárenia bude mať za následok vyššiu hodnotu akcií na kapitálovom trhu. V osemdesiatych rokoch bolo riešenie hľadané predovšetkým v použití peňažných tokov a na nich postavené oceňovanie DCF (diskontného cash flow).

Táto metóda DCF je síce vhodná pre výnosové oceňovanie podnikov, ale podstatne menej sa hodí ako súčasť bežného riadenia, čo je jej nevýhodou. Na druhej strane bolo preukázané, že peňažné toky a z nich plynúce oceňovanie podnikov majú so skutočne dosahovanou tržnou hodnotou užšiu súvislosť ako zisk na akcii a ukazovatele typu ROE.

7 Mařík,M., Maříková,P. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní podniku. Praha:

EKOPRESS,s.r.o., 2005. ISBN 80-86119-61-0

(12)

12

„Znovuobjavenie“ ukazovateľa ekonomických ziskov v podobe EVA bolo vyvolané potrebou nájsť ekonomický ukazovateľ, ktorý by:

 vykazoval čo najužšiu väzbu na hodnotu akcií (shareholder value). Táto väzba by mala byť preukázateľná štatistickými výpočtami;

 umožňoval by využiť čo najviac informácií a údajov poskytovaných účtovníctvom vrátane ukazovateľov, ktoré sú na účtovných údajoch postavené;

 prekonával námietky proti účtovným ukazovateľov postihujúcim finančnú efektívnosť;

 umožňoval hodnotenie výkonnosti a zároveň aj oceňovanie podnikov.⁸

Uvedeným požiadavkám vyhovujú práve ukazovatele postavené na koncepcii ekonomických ziskov, predovšetkým tak ukazovateľ EVA.

Vlastný výpočet ekonomického zisku (nadzisku) z operačných činností je možné prevádzať dvomi možnými spôsobmi:

1. Pomocou vzorca nákladov na kapitál (vzorec „Capital Charge“) (viď. vzorec 1).

(1)

Celkový náklad na kapitál (capital charge) sa vypočíta ako súčin veľkosti operačných aktív a priemerných vážených nákladov kapitálu.

Ukazovateľ EVA je chápaný ako čistý výnos z prevádzkovej činnosti podniku znížený o náklady kapitálu. Základná podoba vzorca pre výpočet EVA, (viď vzorec 2).

(2)

Kde: NOPAT = net operating profit after taxes, zisk z operačných činností podniku dani

Capital = kapitál viazaný v aktívach, ktoré slúžia operačnej činnosti podniku.

WACC = priemerne vážené náklady kapitálu (weighted average cost of capital)⁹ 2. Pomocou vzorca hodnotového rozpätia (vzorec „Value Spread“)

Operačný ekonomický zisk = Operačný zisk – Celkový náklad na kapitál

EVA = NOPAT – Capital × WACC

(13)

13

Value spread je akousi ekonomickou rentabilitou. Vypočítame ju ako rozdiel medzi operačnou rentabilitou a priemernými váženými nákladmi kapitálu. Operačná rentabilita je pritom počítaná ako podiel operačného výsledku hospodárenia a operačných aktív, (viď.

vzorec 3).

(3)

Ako kritérium výkonnosti podniku možno ukazovateľ EVA využiť i pri posudzovaní špecifických stránok tejto výkonnosti. Možno ho využiť aj pri stanovení celkovej hodnoty podniku, na výpočet vnútornej hodnoty akcie i na riešenie hmotnej zainteresovanosti manažmentu.¹¹

1.3.1 NOPAT

NOPAT (Net operating profit after taxes) vyjadruje zisk z operatívnej činnosti podniku po zdanení a zahrňuje náklady na celkový investovaný kapitál. Tento zisk je použiteľný na úhradu odmien poskytovateľom kapitálu.

Pod operatívnou činnosťou rozumieme činnosť, ktorá je základným účelom podnikania. Ostatné činnosti, ktoré nie sú nevyhnutné pre zabezpečenie operatívnej činnosti, sa označujú ako neoperatívne. Môžu nimi byť napríklad investície na kapitálových trhoch alebo iné.

Podľa slovenského účtovníctva však nemožno stotožňovať operatívnu činnosť s hospodárskou činnosťou, a teda ani NOPAT s výsledkom hospodárenia z hospodárskej činnosti po zdanení. NOPAT zahŕňa i časť výsledku hospodárenia z finančnej činnosti.

Napriek niektorým odlišnostiam má v našom účtovníctve, výkaze ziskov a strát, k ukazovateľu NOPAT najbližšie položka výsledok hospodárenia z hospodárskej činnosti znížený o daň z príjmov.¹²

Mařík¹³ definuje NOPAT ako operačný výsledok hospodárenia po odpočte upravených daní.

11 Vlachynský, K. Podnikové financie. Bratislava: IURA EDITION s.r.o., 2006. ISBN 80-80780-29-3

12Majchrák, J., Kuzmová, M. Ekonomická pridaná hodnota v podnikoch cestnej dopravy SR. Podniková ekonomika a manažment [online]. 2006, č. 2. Dostupný z www:

<http://ke.uniza.sk/application_data/ke/uploads/Data/noviny_KE2_06.pdf>. ISSN 1336-5878

EVA = ( NOPAT/Capital – WACC) × Capital¹⁰

(14)

14

Upravená daň je teoretická daň, ktorá by bola platená z operačného výsledku hospodárenia. Častý postup, ktorý sa v tomto prípade používa, spočíva v tom, že sa NOPAT vynásobí daňovou sadzbou. Musíme si však uvedomiť, že takto môžeme v praxi získať veľmi skreslený výsledok, pretože v účtovnom výsledku hospodárenia, z ktorého NOPAT vychádza, môže byť rada výnosových a nákladových položiek, ktoré nie sú daňovo uznateľné. Ak chceme previesť prepočet dane z NOPAT presnejšie, môžeme použiť niektorý z týchto postupov:

 Ak vydelíme splatnú daň účtovným výsledkom hospodárenia, dostaneme skutočnú daňovú sadzu. Takto ponímané daňové sadzby sa väčšinou podstatne líšia od sadzieb daní stanovených zákonom, pretože tie sa samozrejme vzťahujú nie k daňovému základu, ale k účtovnému výsledku hospodárenia. NOPAT tak vynásobíme touto skutočnou sadzbou.

 Keď vychádzame zo splatnej dane pre daný rok a tu znížime alebo zvýšime o daňovú povinnosť z výnosov a daňové úspory z nákladov, o ktoré sa NOPAT líši oproti výsledku hospodárenia za účtovné obdobie z výsledovky, dostaneme síce zložitejší ale o niečo presnejší výsledok.¹⁴

Vzorec pre výpočet NOPAT¹⁵, (viď vzorec 4):

(4)

1.3.2 Capital

Capital je chápaný ako hodnota viazaná v aktívach nutných pre dosiahnutie operačného zisku. Východiskom k jeho zaisteniu sú účtovné aktíva, ktoré sú ale ďalej upravované o radu položiek. Typickým príkladom je úprava o náklady na výskum a vývoj.

Tieto náklady sú aktivované a postupne odpisované. Takéto zvyšovanie aktív oproti účtovnému stavu je potom čiastočne premietané do zvyšovania vlastného kapitálu o tzv.

ekvivalenty vlastného kapitálu (equity equivalents). Hodnota takto upravených aktív je

14 Mařík, M., Maříková, P. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní podniku. Praha:

15Majchrák, J., Kuzmová, M. Ekonomická pridaná hodnota v podnikoch cestnej dopravy SR. Podniková ekonomika a manažment [online]. 2006, č. 2. Dostupný z www:

<http://ke.uniza.sk/application_data/ke/uploads/Data/noviny_KE2_06.pdf>. ISSN 1336-5878

NOPAT = EBIT × (1 – t)

(15)

15

znížená o explicitne neúročený cudzí kapitál, aby nedochádzalo k problémom s odhadom nákladov na tieto položky kapitálu. Pre tento pojem je v koncepte EVA ďalej používaný pojem NOA (net operating assets) – operatívne aktíva.

Capital je väčšinou počítaný z počiatočných hodnôt hospodárskeho obdobia vzhľadom k sledovanému obdobiu. Pri väčších zmenách aktív sa pripúšťa i použitie priemeru z počiatočného a konečného stavu upravených aktív.

Rentabilita kapitálu (internal rate of return) je potom počítaná, (viď vzorec 5):

(5)

Sadzba nákladov kapitálu je stanovená pomocou priemerných vážených nákladov kapitálu (WACC).¹⁶

1.3.3 WACC

K tvorbe zisku podnik nepoužíva len vlastný kapitál, ale aj cudzí úročený kapitál.

Ide predovšetkým o bankové úvery, prípadne obligácie, ktoré majú svoje alternatívne náklady. Výnosnosť kapitálu požadovaná jeho poskytovateľom vo väzbe na podstúpené riziko, tvorí obsah týchto nákladov.

Výška alternatívneho nákladu je tak spojená predovšetkým s rizikom, ktoré podstupuje poskytovateľ kapitálu. Z toho vyplýva, že alternatívny náklad vlastného kapitálu preto prevyšuje alternatívny náklad kapitálu cudzieho, rovnako ako riziko podstúpené vlastníkom podniku je vyššie než riziko veriteľa. Váhou určujúci pomer alternatívnych nákladov oboch druhov kapitálu je ich podiel na celkovom kapitále.

Pri výpočte váženého priemeru nákladov na kapitál je najčastejšie postupované podľa nasledujúceho vzťahu, (viď. vzorec 6):

(6)

kde: WACC = priemerne vážené náklady kapitálu (Weighted Average Cost of Capital)

re = náklady vlastného kapitálu (Return of Equity) E = vlastný kapitál (Equity)

16 Mařík, M., Maříková, P. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní podniku. Praha:

r = NOPAT / Capital = NOPAT / NOA



1 -T



C . .D C r

.E r

WACC _e  _D

(16)

16 C = celkový kapitál (Capital)

rD = náklad na cudzí kapitál (Return of Debt) D = cudzí úročený kapitál (Debt)

T = sadzba dane z príjmu (Tax)

Pri určovaní nákladov kapitálu je potrebné rozlišovať tri prípady: EVA – entity, EVA – equity a EVA – APV.¹⁷

Za základný je spravidla považovaný EVA entity. V NOPAT je zahrnutý výsledok hospodárení použiteľný pre akcionárov, aj úroky z cudzieho kapitálu, t.j. výnosy veriteľov.

Ako sú stanovené výsledky, tak musia byť určované aj požiadavky. Výšku a štruktúru požiadaviek určujú priemerne vážené náklady kapitálu (WACC), (viď. vzorec 7).

(7)

kde: EBIT = je operatívny zisk pred zdanením a úroky (Earnings Before Interest and Taxes)

T = sadzba dane z príjmu

C = celkový kapitál používaný k tvorbe zisku (Capital)

WACC = priemerné vážené náklady kapitálu (Weighted Average Cost of Capital)

EBIT . (1-T) = vyjadruje zdanenie zisku, teda operatívny zisk po dani (NOPAT - Net Operating Profit After Taxes)

C . WACC = vyčísluje celkové náklady na všetok kapitál používaný k tvorbe zisku

Ďalším postupom je EVA equity, kde nároky, a teda diskontná miera budú vyjadrené iba na úrovni nákladov vlastného kapitálu. NOPAT však v tomto prípade musí byť znížený o platené úroky, (viď. vzorec 8).



1 -T



-C. WACC .

EBIT EVA

(17)

17

(8)

kde ROE = je rentabilita vlastného kapitálu (Return on Equity) re = predstavuje náklady vlastného kapitálu

E = je vlastný kapitál (Equity)

EVA – APV je menej používaná varianta, kde diskontná miera je stanovená na úrovni nákladov vlastného kapitálu, ale pri nulovom zadlžení podniku.¹⁸

1.3.4 Náklady na cudzí kapitál

Platby plynúce z použitia cudzieho kapitálu sú väčšinou dohodnuté zmluvne.

Úrokové náklady sú krátené o úspory z daní, ktoré plynú z použitia cudzieho kapitálu.

Použitie tržných údajov je presnejšie než použitie údajov z úverových zmlúv . Znamená to, že najdôležitejšou informáciou pre určenie nákladov kapitálu by mali byť údaje z kapitálového trhu o výnosnosti dlhopisov s rovnakou bonitou, akú má oceňovaný podnik.

1.3.5 Náklady na vlastný kapitál

Podobne ako u cudzieho kapitálu sú náklady na tento kapitál z pohľadu podniku zároveň požadovanou výnosnosťou z pohľadu vlastníkov. Ako je známe, na rozdiel od nákladov cudzieho kapitálu nie sú u nákladov vlastného kapitálu dohodnuté žiadne pevné platby. Náklady sú tak odvodzované predovšetkým od dividend u akciových spoločností či podielu na zisku u iných právnych foriem spoločností.

Koncept vlastných nákladov má všeobecne dva polohy:

 náklady kapitálu ako finančný náklad,

 náklady kapitálu ako náklady príležitostí.

Podľa Maříka¹⁹ finančné poňatie nákladov vlastného kapitálu môže u akciových spoločností zahrňovať dividendy, náklady na zvyšovanie kapitálu a za určitých okolností



ROE -r



.E

EVA _e

(18)

18

náklady plynúce z likvidity podniku. Podotýkame, že finančný pohľad na náklady kapitálu je predovšetkým pohľadom managementu. V prípade minimálnych dividend a neohraničeného trvania podniku nie je tento pohľad z hľadiska finančného hľadiska príliš podstatný.

K poňatiu kapitálu ako nákladu príležitostí sa dostávame pozerajúc na náklady kapitálu z pohľadu vlastníka. Hľadáme teda odpoveď na otázku, aký výnos by investor mohol docieliť pri rovnakom riziku, pokiaľ by investoval mimo oceňovaný podnik.

Aby sme mohli kalkulovať výnosnosť primeranú riziku, rozkladáme náklady kapitálu na dve časti:

 časť odpovedajúcu požadovanej odmene za odklad spotreby, prípadne za straty, ktoré boli pri tomto odkladu spôsobené rastom cien,

 časť odpovedajúcej výške prijatého rizika.

Riziko tak na všeobecnej úrovni rozdeľujeme na riziko:

 obchodné,

 finančné.

Obchodné riziko (angl. business risk) zahrňuje predpokladanú nestabilitu obratu, ktorá môže byť spôsobená predovšetkým výkyvmi v dopyte, menovými faktormi, vývojom konkurencie a tzv. „operating leverage“, provoznú páku, ktorou základom je skutočnosť, že pri výkyvoch obratu sa náklady nemôžu zmeniť v rovnakom rozsahu, pretože časť nákladov má fixný charakter. Operating leverage je do značnej miery daný tým, aká je vybavenosť podniku dlhodobým majetkom, pretože z neho plynie hlavná časť fixných nákladov. Táto vybavenosť je tak predurčená povahou činností a používanou technológiou a býva pre jednotlivé odbory typická.

Obchodné riziko ako celok môžeme merať predovšetkým pomocou rozptylu rentability počítanej ako pomer NOPAT / NOA.

Finančné riziko vyjadrené tiež finančnou pákou- „financial leverage“ – zosilňuje obchodné riziko. Za základný faktor finančného rizika je považovaná miera zadlženosti. Je známe, že pokiaľ je rentabilita aktív vyššia než náklady na cudzí kapitál, tak s rastúcou mierou zadlženosti rastie aj rentabilita vlastného kapitálu. Pokiaľ však predpokladáme

EKOPRESS,s.r.o., 2005. s. 58.

(19)

19

platnosť Miller-Modiglianovych teórií, tak rastúca zadlženosť nemôže zvýšiť hodnotu firmy. Pretože však rastie so zadlžením výnosnosť vlastného kapitálu, predpokladá sa, že s rastom zadlženia rastie úmerne nie len rentabilita vlastného kapitálu, ale i riziko investora. Rast rizika investora vyvoláva rast nákladov vlastného kapitálu, takže hodnota podniku sa menení.²⁰

1.3.6 EBIT

EBIT (Earning before interests and taxes) je zisk z hlavnej zárobkovej činnosti.²¹ Je to operatívny zisk pred úrokmi a zdanením. Pre účely výpočtu ukazovateľa EVA možno ako základ vziať výsledok hospodárenia z bežnej činnosti, ktorý zahŕňa hospodársky výsledok hospodárenia a finančný výsledok hospodárenia. Ide teda o rozdiel všetkých výnosov a nákladov z hospodárskej a finančnej činnosti, ktoré podnik v sledovanom období realizoval.

Po zistení hodnoty hospodárskeho výsledku z bežnej činnosti je doporučované previesť nasledujúce úpravy:

 Vylúčiť z finančných nákladov platené úroky. To možno previesť navýšením výsledku hospodárenia z bežnej činnosti o ich hodnotu.

 Vylúčiť mimoriadne položky, predovšetkým:

o zmeny v spôsobe ocenenia majetku,

o manka, škody a nároky na ich náhradu,

o položky súvisiace s tvorbou a zúčtovaním rezerv na náklady charakteru mimoriadnych nákladov,

o ostatné mimoriadne náklady, napr. náklady plynúce z postúpenia, alebo ukončenia hospodárskej činnosti.

 Započítať vplyv zmien vlastného kapitálu. Týka sa to predovšetkým nasledujúcich položiek:

o nákladov na výskum a vývoj,

o opravných položiek na goodwill - v prípade ich vykazovania v rozvahe,

ISBN 80-7357-084-X

(20)

20

o zvýšenie alebo zníženie opravných položiek na zásoby a pohľadávky voči ich účtovným stavom,

o tvorby a čerpanie tichých rezerv.

 Posúdiť, do akej miery majú finančné investície a krátkodobý finančný majetok prevádzkový charakter.²²

EBIT umožňuje merať mieru zhodnotenia vynaložených nákladov v procese ich transformácie na predané výkony. Preto je považovaný za kritérium tzv. vnútornej reprodukčnej schopnosti podniku.²³

1.4 RELATÍVNE UKAZOVATELE EVA

Určitý problém ukazovateľa EVA spočíva v tom, že ide o ukazovateľ absolútny, čiže ovplyvňovaný veľkosťou podniku. Preto boli navrhnuté taktiež relatívne ukazovatele, ktoré je možno využiť i pre porovnanie medzi podnikmi.

1. Hodnotové rozpätie (Value Spread) Hodnotové rozpätie = EVA / NOA

= (NOPAT – WACC * NOA) / NOA

= (NOPAT / NOA) – ((WACC * NOA) / NOA)

= r – WACC (r = rentabilita čistých operačných aktív)

Je dobré uvedomiť si, že hodnotové rozpätie je vlastne rozhodujúca veličina k meraniu výnosnosti kapitálu upravené o riziko. Pomocou tohto ukazovateľa možno porovnávať – na rozdiel od ROE – podniky s rozdielnou:

 veľkosťou,

 kapitálovou štruktúrou,

 rizikovosťou.

Určitý problém však obnáša porovnanie podnikov, ktoré sú náročné na nasadenie živej práce a podnikov s intenzívnym nasadením kapitálu. Ako príklad možno uviesť podniky služieb, kde rozhodujúcu zložku nasadených zdrojov tvorí „ľudský kapitál“, ktorý

22Mařík,M., Maříková,P. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní podniku. Praha:

ISBN 80-7357-084-X

(21)

21

ale v NOA nie je obsiahnutý, a tým sa znižujú náklady kapitálu. Špecialisti London Business School preto navrhujú úpravu, ktorá by mala pomôcť tento problém vyriešiť.

Jedná sa o tzv. relatívne EVA.

2. Relatívne EVA podľa London Business School

Relatívne EVA sa vypočíta tak, že EVA delíme súčtom osobných a celkových nákladov kapitálu, (viď. vzorec 9).

(9)

K tomuto postupu sa klonia i niektorí nemeckí autori, ktorí vyslovujú názor, že relatívne EVA umožňuje porovnávať i podniky s rôznou pracovnou a kapitálovou intenzitou. Relatívne EVA má iný obsah než hodnotové rozpätie. Udáva, aký je podiel hodnoty pre akcionárov na tvorbe hodnoty v podniku.

3. EVA – ROS (Return on sales – rentabilita tržieb)

Ide o relatívny ukazovateľ, kde EVA sa vzťahuje k dosiahnutému obratu. Výhodou oproti normálnemu ukazovateľu rentability obratu je, že tu vychádzame iba z hospodárskeho výsledku hospodárenia (NOPAT). Dostaneme akúsi hospodársku ziskovú maržu, ktorá má z dôvodu skôr uvedených lepšiu vypovedajúcu schopnosť ako klasická rentabilita obratu, (viď. vzorec 10).²⁴

(10)

Relatívne EVA = EVA / (Osobné náklady + WACC * NOA)

EVA ROS = EVA / Obrat

(22)

22

2. ANALÝZA PODNIKU

V nasledujúcej kapitole sa budeme zaoberať stručnou finančnou situáciou spoločnosti V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o. a aplikáciou niektorých moderných metód hodnotenia výkonnosti podniku. Kapitola bude presnejšie pozostávať zo stručnej finančnej analýzy spoločnosti a z rozobratia a z následnej aplikácie metódy EVA na spoločnosť V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o. za obdobie rokov 2009, 2008, 2007.

2.1 Stručná charakteristika spoločnosti V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o.

Spoločnosť V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o. bola založená v roku 2007, ako nástupnícka organizácia spoločnosti V.S.V. consulting s.r.o., založenej v roku 1996.

Hlavnými činnosťami boli a sú projekcia s príslušným inžinieringom a realitná činnosť. Spoločnosť ponúka komplexné služby pri zabezpečovaní investičných zámerov investorov na danom území, od vyhľadávacích štúdií, cez prípadné zmeny územných plánov, predprojektovej prípravy a projektovej činnosti, výkupu pozemkov a taktiež komplexného inžinieringu, vedúceho až ku kolaudácii investičného zámeru.

2.2 Finančná analýza spoločnosti

Pre bližšie oboznámenie sa so spoločnosťou a s jej finančnou situáciou považujeme za potrebné previesť stručnú finančnú analýzu spoločnosti V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o.

Zdrojom pre finančnú analýzu budú účtovné závierky k 31.12. rokov 2007, 2008 a 2009. Účtovné závierky tvoria Výkaz ziskov a strát a Súvaha (viď. príloha 1 a 2).

(23)

23 ANALÝZA SÚVAHY

STRANA AKTÍV Majetok spoločnosti

Spoločnosť V.S.V. consulting SLOVAKIA s.r.o. vykazuje k 31.12.2009 spolu majetok v celkovej výške 110 617 eur. Majetok spoločnosti pozostáva z neobežného majetku, obežného majetku a z časového rozlíšenia.

Neobežný majetok

Neobežný majetok je v celkovej výške 39 276 eur a pozostáva z dlhodobého nehmotného majetku, ktorý tvorí softvér v hodnote 3 286 eur, z dlhodobého hmotného majetku vo výške 39 276 eur a to konkrétne zo samostatných hnuteľných vecí a súborov hnuteľných vecí. Poslednou položkou je dlhodobý finančný majetok, ktorý spoločnosť k 31.12.2009 neeviduje.

Obežný majetok

Výška obežného majetku spoločnosti je 71 000 eur. Tvoria ho zásoby, dlhodobé pohľadávky, krátkodobé pohľadávky a finančné účty.

Zásoby

Zásoby spoločnosti pozostávajú z materiálu vo výške 57 eur a z nedokončenej výroby a polotovarov vlastnej výroby vo výške 15 300 eur. Spolu sú zásoby vyčíslené vo výške 15 357 eur.

Pohľadávky

K 31.12.2009 spoločnosť eviduje krátkodobé pohľadávky v celkovej čiastke 48 992 eur. Z toho:

 pohľadávky z obchodného styku vo výške 43 235 eur,

 daňové pohľadávky a dotácie vo výške 5 840 eur,

 a iné pohľadávky vo výške - 83 eur.

Dlhodobé pohľadávky spoločnosť k 31.12.2009 neeviduje.

Finančné účty

Finančné účty spoločnosti sú vo výške 6 651 eur, pozostávajúce z:

(24)

24

 peniaze v hotovosti – 2 812 eur,

 účty v bankách – 3 839 eur.

Účet časového rozlíšenia

Spoločnosť k 31.12.2009 eviduje na účtoch časového rozlíšenia čiastku vo výške 341 eur, ktorú predstavujú krátkodobé náklady budúcich období.

STRANA PASÍV

K 31.12.2009 spoločnosť vykazuje vlastné imanie a záväzky vo výške 110 617 eur.

Vlastné imanie

Vlastné imanie spoločnosti je tvorené základným imaním, fondmi zo zisku a výsledkom hospodárenia za účtovné obdobie po zdanení v celkovej výške 9 801 eur.

Kapitálové fondy a výsledok hospodárenia minulých rokov spoločnosť neeviduje.

Základné imanie je vo výške 6 639 eur. Fondy zo zisku sú tvorené zákonným rezervným fondom vo výške 1 256 eur. Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie po zdanení je v celkovej výške 1 906 eur.

Záväzky

Spoločnosť k 31.12.2009 eviduje dlhodobé záväzky v celkovej výške 23 759 eur a krátkodobé záväzky vo výške 77 057 eur. Krátkodobé záväzky pozostávajú z:

 záväzky z obchodného styku – 40 562 eur,

 nevyfakturované dodávky – 1 764 eur,

 záväzky voči spoločníkom a združeniu – 34 421 eur,

 daňové záväzky a dotácie – 310 eur.

ANALÝZA VÝKAZU ZISKOV A STRÁT

Podľa výkazov ziskov a strát za sledované obdobie (Príloha 2) vykázala spoločnosť V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o. nasledujúce hodnoty, ktoré sú zobrazené v tab. 1, 2 a 3.

(25)

25 Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie

Spoločnosť za celé sledované obdobie vytvárala zisk. V roku 2008 jeho hodnota vzrástla takmer o 50% a v nasledujúcom období prudko klesla skoro až o 81%. Konateľ spoločnosti uvádza, že dôvodom vysokého zisku v roku 2008 bolo získanie lukratívnej zákazky na konci roka 2007 a ktorá bola ukončená koncom roka 2008.

Tabuľka č.1 ‐ Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie (€)

2007 2008 2009

Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie (€) 11 850 21 841 1 906

Ročná zmena 9 991 ‐19 935

Zdroj: Výkaz ziskov a strát 2007-2009

Analýza nákladov

Situácia v sledovanom období z hľadiska nákladových položiek bola nasledovná:

Tabuľka č.2 ‐ Nákladové položky k 31.12. rokov 2007, 2008, 2009 (€)

Nákladové položky 2007 2008 2009

Výrobná spotreba 456 051 785 268 147 200

Osobné náklady 0 3 020 0

Dane a poplatky 1 228 511 343

Odpisy a opravné položky k dlhodobému

nehmotnému majetku a dlhodobému hmotnému

majetku 7 037 14 203 10 472

Ostatné náklady na hospodársku činnosť 3 917 1 798 2 777

Nákladové úroky 1 029 3 260 2 588

Ostatné náklady na finančnú činnosť 963 2 589 2 669

Náklady celkom 470 225 810 649 166 049

Zdroj: Výkaz ziskov a strát 2007-2009, (Príloha 2)

Z uvedenej tabuľky (Tabuľka č.2) nám vyplýva, že za rok 2008 mala spoločnosť najvyššie náklady (810 649 eur) a naopak za rok 2009 najnižšie (166 049 eur).

V roku 2008 náklady viditeľne rastú o skoro 50%, spoločnosť vykazuje aj osobné náklady, čo je spôsobené tým, že už kvôli spomínanej zákazke bolo potrebné prijať nových zamestnancov.

Najväčší podiel na nákladoch má v sledovanom období výrobná spotreba. V roku 2007 a 2008 tvorí takmer 97% z celkových nákladov. V roku 2009 predstavuje 88%.

Prehľadnejší pohľad na vzrast a pokles nákladov nám poskytuje graf č.1.

(26)

26

Graf č.1 – Prehľad nákladov v rokoch 2007, 2008 a 2009 (€)

Analýza výnosov

Tabuľka č.3 ‐ Výnosové položky k 31.12. rokov2007, 2008, 2009 (€)

Výnosové položky 2007 2008 2009

Tržby z predaja vlastných výrobkov a služieb 484 797 831 328 147 777

Ostatné výnosy z hospodárskej činnosti 929 6 479 5 910

Výnosové úroky 67 209 25

Výnosy celkom 485 793 838 016 153 712

Tak ako v predchádzajúcich dvoch analýzach, tak aj pri analýze výnosov nám rok 2008 vykazuje najvyššie rok 2009 najnižšie hodnoty. Tržby z predaja vlastných výrobkov a služieb predstavujú v roku 2007 99,7%, v roku 2008 99% a v roku 2009 96%

z celkových výnosov.

2.3 Economic value added – EVA

V predchádzajúcej kapitole sme poskytli úvod k problematike moderných metód hodnotenia výkonnosti podniku. Cieľom tejto podkapitoly je popis postupu výpočtu a následné porovnanie vývoja EVA v spoločnosti V.S.V. consulting SLOVAKIA, s.r.o.

v rokoch 2007, 2008 a 2009.

(27)

27

Ako východisko pre potrebné výpočty bude použitá literatúra uvedená v zozname použitej literatúry, predovšetkým však literatúra Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňování podniku od autorov Mařík – Maříková.

V nasledujúcich častiach pristúpime k ďalšiemu teoretickému a následne aplikačnému výkladu metódy EVA.

2.4 Ekonomický zisk

Rozdiel medzi ziskom z operačnej činnosti (NOPAT) a kapitálovými nákladmi (WACC) označujeme ako ekonomický zisk alebo taktiež ako nadzisk. V rámci EVA je dôležité, že je táto hodnota počítaná ako rozdiel medzi výnosmi a nákladmi z operačnej činnosti, vrátane, nákladov na vlastný a cudzí kapitál. Ako sme už spomínali ekonomický zisk možno získať dvoma možnými spôsobmi.

1. Pomocou „Capital Charge“

(2) 2. Pomocou „Value spread“

(3) Vyrátaniu jednotlivých ukazovateľov potrebných pre výpočet sa budeme venovať v nasledujúcich kapitolách.

2.5 Prepočet základných položiek EVA

V tejto kapitole prevedieme výpočet všetkých ukazovateľov potrebných k výpočtu metódy EVA. Ako zdroj, ktorý budeme používať pri výpočtoch, nám poslúži Výkaz ziskov a strát a Súvaha (Príloha 1 a 2). Údaje budú uvádzané v celých eurách.

Pre výpočet EVA sú potrebné tieto ukazovatele:

 EBIT,

 NOPAT,

EVA = ( NOPAT/Capital – WACC) × Capital²⁵

(28)

28

 Capital - NOA,

 WACC.

2.5.1 EBIT

Ako prvý ukazovateľ ktorý si vyhodnotíme je EBIT. Podrobný teoretický výklad sme poskytli v kapitole 1.3.6.

Pripomenieme si, že EBIT je vlastne výsledok hospodárenia z bežnej činnosti pred úrokmi a zdanením. Vypočíta sa ako súčet hodnoty hospodárenia za účtovné obdobie a nákladových úrokov.

Nasledujúca tabuľka (Tabuľka č.4) zobrazuje vypočítané hodnoty EBIT za sledované obdobie.

Tabuľka č.4 – EBIT (€)

2007 2008 2009

Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie pred

zdanením 15 568 27 369 2 963

Nákladové úroky 1 029 3 260 2 588

EBIT 16 597 30 629 5 551

Zdroj: Výkaz ziskov a strát 2007-2009, (Príloha 2), vlastné výpočty

Z uvedenej tabuľky (Tabuľka č.4) nám vyplýva, že EBIT sa za celé hodnotené obdobie pohybuje v kladných hodnotách a spoločnosť dosahuje zisk. Na začiatku sledovaného obdobia EBIT rastie, v roku 2008 vykazuje najvyššie hodnoty 30 629 eur, avšak na konci sledovaného obdobia prudko klesá na 5 551 eur, čo predstavuje pokles až o 82%. Tento pokles má za následok pokles zisku spoločnosti za rok 2009. Zisk oproti roku 2008 poklesol o 24 406 eur.

Vývoj ukazovateľa zobrazuje aj nasledujúci graf (Graf č.2), z ktorého je viditeľný prudký pokles ukazovateľa EBIT v roku 2009.

(29)

29 Graf č.2 – EBIT a jeho zložky

Zdroj: Výkaz ziskov a strát 2007-2009, vlastné výpočty

Ak chceme získať presnejšiu predstavu o tom, ako dokáže spoločnosť zhodnotiť používaný kapitál a aký je percentuálny podiel zisku na tržbách, možno EBIT pomerať hodnotou tržieb za vlastné výrobky a služby alebo hodnotou celkového kapitálu. Pri takýchto výpočtoch dostávame ukazovatele rentability celkového kapitálu (ROA) a rentability tržieb (ROS). Vypočítané ukazovatele nám poskytuje tabuľka číslo 5.

Tabuľka č.5 ‐ Ukazovatele ROA a ROS (€)

2007 2008 2009

Aktíva 146 617 104 227 110 617

Tržby z predaja vlastných výrobkov a

služieb 484 797 831 328 147 777

EBIT 16 597 30 629 5 551

ROA 11,32% 29,39% 5,02%

ROS 3,42% 3,68% 3,76%

Zdroj: Výkaz ziskov a strát, Súvaha 2007-2009, vlastné výpočty

Z uvedenej tabuľky (Tabuľka č.5) nám vyplýva, že ukazovateľ rentability celkového kapitálu (ROA) dosiahol najvyššiu hodnotu v roku 2008. Ukazovateľ ROA vyjadruje zhodnotenie aktív bez ohľadu na štruktúru zdrojov ich financovania. Výška tohto ukazovateľa je hlavne ovplyvnená vysokou hodnotou celkových aktív. Z tabuľky vyplýva, že zisk na 1euro celkových aktív bol v skúmanom období v rozpätí od 3,9 - 29,39 centov.

(30)

30

Ukazovateľ rentability tržieb (ROS) má stúpajúcu tendenciu. Charakterizuje závislosť zisku a tržieb. Tržby predstavujú tržné ohodnotenie výkonov spoločnosti.

Maximálna hodnota bola dosiahnutá v roku 2009,čo znamená že na 1 euro tržieb pripadá 3,76 centov zisku.

Graf č.3 – Vývoj ROA a ROS

Zdroj: Výkaz ziskov a strát, Súvaha 2007-2009, vlastné výpočty

2.5.2 NOPAT

NOPAT je operatívny výsledok hospodárenia po odpočte upravených daní.

Podrobnejšie teoretické vymedzenie sme rozoberali v podkapitole 1.2.2.

Ak chceme určiť veľkosť NOPAT, dôležitou zásadou je dosiahnutie symetrie medzi NOPAT a NOA. Ak sú do NOA zaradené určité činnosti a im odpovedajúce aktíva, tak potom je nutné, aby ich výnosy a náklady boli zaradené do výpočtu NOPAT, a naopak.

Ďalej je potrebné rozhodnúť, či vziať za základ výsledok hospodárenia z bežnej činnosti alebo výsledok hospodárenia z hospodárskej činnosti. V našej práci budeme vychádzať z výsledku hospodárenia z bežnej činnosti (pred zdanením), pretože zahrňuje výsledok hospodárenia z hospodárskej činnosti a výsledok hospodárenia z finančnej činnosti.

(31)

31

V nasledujúcej schéme uvádzame prehľad potrených zmien a úprav:

1) Výsledok hospodárenia z hospodárskej činnosti 2) (‐) hospodárske výnosy z neoperačného majetku

(+) finančné výnosy z finančného majetku zahrnutého do NOA (+) hospodárske náklady na neoperačný majetok

3) (+) odpisy goodwillu

4) (+) pôvodné náklady s investičným charakterom

(‐) odpisy nehmotného majetku vytvoreného aktiváciou týchto nákladov 5) (+) leasingová platba (pôvodný náklad na leasing)

(‐) odpisy majetku prenajatého na leasing 6) (‐) neobvyklé zisky

(+) neobvyklé straty

7) Eliminovať tvorbu a rozpustenie nákladových rezerv 8) Úprava daní na úroveň NOPAT

Zdroj: Mařík, Maříková. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní podniku.

Veľmi dôležitou položkou je úprava daní. Je potrebné zistiť teoretickú daň, ktorá by bola platená z operatívneho hospodárskeho výsledku. Sadza dane bude vyjadrená nasledujúcim spôsobom:

Sadzba dane = splatná daň z príjmov / výsledok hospodárenia za účtovné obd. pred zdanením²⁶

Pre výpočet hodnoty NOPAT použijeme vzorec č.4, ktorý sme uviedli v podkapitole 1.2.2. V nasledujúcej tabuľke (Tabuľka č.6) sú znázornené potrebné údaje k výpočtu hodnoty ukazovateľa NOPAT.

Tabuľka č.6 ‐ NOPAT

2007 2008 2009

EBIT 16 597 30 629 5 551

Sadzba dane 19% 19% 19%

NOPAT 14 771 27 259 4 940

Zdroj: Vlastné výpočty

(32)

32

V nasledujúcom grafe (Graf č.4) zreteľne vidno náhly pokles hodnoty NOPAT za rok 2009. V roku 2008 NOPAT dosahuje najvyššiu hodnotu, ktorá je spôsobená výrazne vysokou hodnotou EBITu.

Graf č.4 – Vývoj NOPAT

2.5.3 NOA

Teraz pristúpime k úprave súvahy, z ktorej odvodíme veličinu NOA. Úpravy budú nasledujúce:

 Od obežných aktív odpočítať neúročené krátkodobé záväzky a nahradiť tak obežné aktíva upraveným pracovným kapitálom,

 odpočítať aktíva, ktoré neslúžia k hlavnej prevádzke podniku,

 pridať aktivované náklady s povahou dlhodobých investícií,

 pridať prenajaté aktíva a zároveň do pasív pridať leasingový záväzok.²⁷

Ako prvé je vhodné urobiť všetky úpravy okrem vyčlenenia neprevádzkového majetku. To mám umožní urobiť kontrolu rovnosti aktív a pasív aj po úpravách.

(33)

33 Tabuľka č.7 ‐ Upravené aktíva (€)

2007 2008 2009

Dlhodobý majetok zo súvahy 52 745 42 775 39 276

Aktivované marketingové náklady 1 360 4 050 3 249

Automobily prenajaté na leasing 0 0 0

Pracovný kapitál ‐3 021 16 913 ‐6 057

Z toho peniaze (znížené za platby za leasing) 31 069 37 274 6 651

Celkom 82 153 101 012 43 119

Zdroj: Mařík, Maříková. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní podniku., Súvaha 2007-2009, vlastné výpočty

Teraz prevedieme úpravy na strane pasív, a tým aj prevedieme kontrolu rovnosti s upravenými aktívami.

Tabuľka č.8 ‐ Upravené pasíva (€)

2007 2008 2009

Vlastné imanie 18 489 29 059 9 801

Ekvivalenty (akt.marketingové náklady) 1 360 4 050 3 249

VH z leasingu (odpisy, úroky) 0 0 0

Nákladové rezervy 0 0 0

Leasingový záväzok 0 0 0

Úročený 62 304 67 903 30 069

Celkom 82 153 101 012 43 119

Zdroj: Mařík, Maříková. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní podniku., Súvaha 2007-2009, vlastné výpočty

Úpravami zahŕňajúcimi aktivované marketingové náklady, prevod obežných aktív na pracovný kapitál a leasing je zachovaná bilančná rovnosť.

Medzi poslednú úpravu patrí vylúčenie neprevádzkových aktív, pretože u nich už nemá veľký zmysel riešiť dopady ako do aktív, tak do pasív, ale postačí zníženie samotnej upravenej bilančnej sumy.

Vylúčenie neprevádzkových aktív dostaneme ako súčet:

 Prevádzkovo potrebnej výšky peňažných prostriedkov, ktorú vypočítame ak vynásobíme likviditu potrebnú na prevádzku (0,4) s krátkodobými záväzkami zo súvahy,

(34)

34

 nadbytočnej výšky peňažných prostriedkov, ktorá je súčinom medzi skutočnou výškou peňažných prostriedkov (po výdajoch na leasing) a prevádzkovo potrebnej výšky peňažných prostriedkov,

 a ostatného majetku, nepotrebného k prevádzke, ktorý tvorí ostatný dlhodobý finančný majetok a krátkodobé cenné papiere.²⁸

Tabuľka č.9 ‐ Vylúčenie neoperačných aktív

2007 2008 2009

Prevádzkovo potrebná výška peňažných prostriedkov 38 624 17 422

30 822 Nadbytočná výška peňažných prostriedkov ‐7 555 19 852

‐24 171 Ostatný majetok,ktorý nie je nutný k prevádzke 0 0 0 Prevádzkovo nenutný majetok celkom 31 069 37 274 6 651 Zdroj: Mařík, Maříková. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní

podniku., Vlastné výpočty

Po upravení všetkých položiek môžeme pristúpiť k samotnému výpočtu NOA.

Vypočítané hodnoty sú dosadené v nasledujúcej tabuľke (Tabuľka č. 10).

Tabuľka č. 10 ‐ Čisté operačné aktíva

2007 2008 2009

NOA = upravené aktíva ‐ neprevádzkové aktíva 51 084 63 738 36 468 Zdroj: Mařík, Maříková. Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňovaní

podniku., Vlastné výpočty

2.5.4 WACC

Poslednou položkou je určovanie sadzby nákladov kapitálu, ktorá plní pri výpočte EVA a jej použití dve základné funkcie:

 je základom pre diskontovanie budúcich EVA pri oceňovaní pomocou tejto metódy,

 určuje minimálnu rentabilitu kapitálu.

(35)

35

Teoretické vymedzenie pojmu WACC sme ponúkli v podkapitole 1.3.3.

Pripomeňme si základný vzorec pre výpočet WACC.

(7)

Keďže spoločnosť VSV consulting SLOVAKIA s.r.o. vo svojich účtovných uzávierkach nevykazuje žiaden cudzí kapitál, WACC získame jednoducho pomocou vzorca č. 8:

(8)

Kde:

re = náklady vlastného kapitálu (Return of Equity) E = vlastný kapitál (Equity)

C = celkový kapitál (Capital)

Pri výpočtoch nákladov vlastného kapitálu budeme vychádzať z výsledku hospodárenia za účtovné obdobie po rozdelení, tzn. po prídele do rezervného a sociálneho fondu. Výsledné hodnoty nám ukazuje tabuľka č. 11.

Tabuľka č.11 ‐ Výsledok hospodárenia po rozdelení (€)

2007 2008 2009

Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie 11 850 21 481 1 906

Prídel do sociálneho fondu 0 0 0

Prídel do rezervného fondu 0 593 1 256

Výsledok hospodárenia po rozdelení 11 850 20 888 650 Zdroj: Súvaha, Výkaz ziskov a strát 2007-2009

Náklady na vlastný kapitál potom vypočítame tak, že výsledok hospodárenia po rozdelení vydelíme hodnotou vlastného kapitálu.

Výpočet celkových WACC dosiahneme jednoduchým dosadením vypočítaných hodnôt do nasledujúcej tabuľky (Tabuľka č.12).



1 -T



C . .D C r

.E r

WACC _e  _D

C r E WACC _e.

(36)

36 Tabuľka č.12 ‐ WACC

2007 2008 2009

E ‐ vlastný kapitál 18489 29059 9801

C ‐ kapitál celkom 146617 104227 110617

r_e‐ náklady na vlastný kapitál 64% 71% 6,60%

WACC 8% 19,70% 0,58%

Zdroj: Súvaha 2007-2009

2.6 Výpočet EVA

V nasledujúcej kapitole dosadíme vypočítané hodnoty NOA, NOPAT, WACC do základných vzorcov pre výpočet EVA. Žiaduca je EVA kladná alebo aspoň rovná nula.

Čím vyššia je hodnota ukazovateľa EVA, tím je pravdepodobnejšie, že podnik vytvára väčšiu hodnotu pre vlastníkov podniku.

1. Ako prvé dosadíme hodnoty do vzorca „Capital Charge“ (Vzorec č. 2).

(2)

Vypočítané hodnoty nám ukazuje Tabuľka č.13 – „Capital Charge“

Tabuľka č.13 ‐ "Capital Charge"

2007 2008 2009

NOA ‐ capital 51 084 63 738 36 468

NOPAT 14 771 27 259 4 940

WACC 8% 19,70% 0,58%

EVA (€) 10 684 14 702 4 728

Z tabuľky č.13 vidíme, že spoločnosť v celom sledovanom období dosahovala kladné hodnoty, čo sa týka využitia vlastných aktív. Najvyššiu hodnotu dosahuje v roku 2008. Naopak v roku 2009 prudko poklesla. Tento jav môžeme jasnejšie vidieť v nasledujúcom grafe (Graf č.5)

(37)

37 Graf č.5 – EVA – „Capital Charge“

Ukazovateľ EVA je zameraný na tvorbu a na zvyšovanie tržnej hodnoty podniku.

Je považovaný za nástroj riadenia podniku. Podľa Grafu č.5 a Tabuľky č.13 vidíme, že podľa našich výpočtov má EVA kladné hodnoty.

V rokoch 2007 a 2008 dosahuje EVA stúpajúce kladné hodnoty. Medziročne táto hodnota vzrástla o 4 018 eur, čo predstavuje 27% nárast. Zlepšenie bolo hlavne z dôvodu nárastu položiek NOA aj NOPAT.

V roku 2009 dochádza síce k kladnej hodnote, ale oproti roku 2008 hodnota EVA poklesla o 9 974€, teda až o 67%. Zhoršenie oproti predchádzajúcemu obdobiu bolo najmä z dôvodu výrazného poklesu výsledku hospodárenia za účtovné obdobie, respektíve jeho transformácie na NOPAT. Tento celkový pokles má za následok, ako sme už spomínali, že spoločnosť koncom roka 2007 až do konca roka 2008 získala lukratívnu ponuku na výstavbu hotelov, a v roku 2009 neprišla žiadna väčšia zákazka.

2. Teraz vypočítame EVA pomocou vzorca hodnotového rozpätia „Value Spread (Vzorec č.3).

(3)

EVA = ( NOPAT/Capital – WACC) × Capital