Předchozí výzkum vztahu mezi úrokovými mírami a úsporami

Spor o to, zda úroková míra hraje nějakou významnou roli v rozhodovacím procesu o soukromých úsporách, existuje mezi ekonomy již více než 90 let. Nejasnost ohledně vlivu úrokových měr na míru úspor se stala poprvé středem pozornosti zásluhou dvojice ekonomů světového významu: Irvinga Fishera v díle The Theory of Interest (1930) a Johna M. Keynese v knize The General Theory of Employment, Interest and Money (1936).

Irving Fisher publikoval svou Teorii úroku roku 1930, v níž formuloval model mezičasové substituce spotřeby. Spotřeba je v jeho teorii závislá nejen na toku důchodů, ale taktéž na reálné úrokové míře. Od mezičasové substituce spotřeby se odvíjí úspory, a jsou tudíž také funkcí reálné úrokové míry. Fisher v modelu využívá indiferenční křivky, které závisí na individuálních preferencích jednotlivců, a rozpočtová omezení, která závisí na toku důchodů a reálné úrokové míře, jíž jednotlivci ze současného pohledu diskontují budoucí důchody a spotřebu. Úroková míra představuje v kontextu této teorie pro jednotlivce „míru odměny za odloženou spotřebu“. Optimum se nachází v bodě, ve kterém je rozpočtové omezení tečnou nejvyšší dosažitelné indiferenční křivky. Změny úrokové míry, ceteris paribus, mění sklon rozpočtového omezení a optimum se přesouvá, přičemž zde působí dva efekty – substituční a důchodový. Zda jsou úspory rostoucí či klesající funkcí reálné úrokové míry, pak závisí na tom, který z efektů převažuje a v kontextu této teorie tedy není možné zformulovat jednoznačnou odpověď.

V roce 1936 publikoval Keynes knihu Obecná teorií zaměstnanosti, úroku a peněz, jež obsahovala mimo jiné teorii spotřeby a odvození spotřební funkce. Keynes předpokládal pouze velmi slabý efekt úrokových měr na spotřebu a úspory. Jak spotřeba, tak úspory, jsou podle Keynese funkcí pouze disponibilního důchodu, a nikoliv úrokové míry. Tento pohled byl poměrně dlouho všeobecně přijímán.

Později na Fishera a Keynese navázali další ekonomové využívající nových poznatků a metod ve spojení s dostupnějšími daty, než měli k dispozici Fisher a Keynes. Tyto nástroje využili k řešení nejasností v dané problematice s cílem získat jasnou odpověď na otázku, zda je efekt úrokových měr na úspory pozitivní, negativní, či zda se vůbec významně liší od nuly.

Bailey (1957) zkoumal, zda růst úrokové míry vede k růstu nebo k poklesu úspor, s nimiž pracoval jako s poptávkou po budoucích statcích. Zdůraznil, že existují argumenty

4

a ekonomické motivy podporující oba směry vlivu. V několika modelech se snažil separovat a odhadnout substituční a důchodové efekty změn úrokové míry. Nakonec s využitím této analýzy formuloval základní podmínky, za kterých lze očekávat pokles, respektive růst úspor, a zároveň kdy výsledek nemůže být předem jednoznačně určen. Tyto podmínky zní dle mé interpretace následovně. Za předpokladu neměnných reálných zdrojů, tzn. konstantní produktivity, vede zvýšení úrokové míry k růstu úspor, jelikož zde působí pouze pozitivní substituční efekt. Při nekonstantní produktivitě kapitálu je výsledek složitější. Pokud je zvýšení aktuálního důchodu nižší než zvýšení mezní produktivity kapitálu, úspory po zvýšení úrokové míry klesnou. Pokud je zvýšení aktuálního důchodu alespoň odpovídající zvýšení mezní produktivity kapitálu, úspory po zvýšení úrokové míry vzrostou. Jeho závěry, postupy a užité předpoklady byly v té době poměrně provokativní a vzbudily řadu reakcí (Buchanan, 1959), které zpochybňovaly jejich správnost.

Houthakker a Taylor (1967) nalezli analýzou poptávek po necelé stovce statků v USA a výdajů na spotřebu a úspory překvapivý inverzní vztah mezi úrokovou mírou a mírou soukromých úspor. S jejich závěry se shoduje i další pozdější práce od Webera (1970), který taktéž provedl svou analýzu s využitím dat z USA v rozpětí přibližně 30 let, nicméně zaměřil se přímo na vztah mezi spotřebou a úrokovou mírou. Jeho závěrem byl pozitivní vztah mezi úrokovou mírou a agregátní spotřebou. Růst úrokové míry tedy vede, ceteris paribus, k růstu celkové spotřeby, a nutně tedy i k poklesu úspor, z čehož plyne inverzní vztah mezi úrokovou mírou a úsporami.

V rozporu s těmito tvrzeními a nálezy dospěli Juster a Wachtel (1972) a Juster a Taylor (1975) k opačnému výsledku. Taylor se tak v podstatě postavil do opozice vůči závěrům dřívější práce, na níž se podílel. Juster a Wachtel (1972) se soustředili výhradně na úspory a snažili se sestavit model, jejž by bylo možné efektivně využít k předpovídání míry soukromých úspor. Zabývali se tak souborem několika proměnných a snažili se odhadnout jejich společný vliv na míru úspor. Kromě úrokových měr vybrali například osobní daně, transferové platby, nezaměstnanost či míru inflace. Úrokové míry byly určeny jako statisticky významná proměnná s pozitivním vlivem na míru soukromých úspor. Tento efekt se dvojici autorů v některých z variací odhadovaných modelů zdál až nepravděpodobně velký vzhledem k tomu, že dlouhodobá úroková elasticita míry úspor vycházela až 0,42. Juster a Taylor (1975) se pokusili propojit roli složení příjmů a nejistoty do uceleného modelu soukromých úspor. Nalezli pozitivní vztah mezi změnami v nominální úrokové míře a mírou soukromých úspor, ačkoli koeficient u nominální úrokové míry v úrovních byl odhadnut jako záporný.

5

Pozitivního vztah odhadl i Boskin (1978), jenž se soustředil s využitím dat z USA na analýzu daní a úrokové míry ve vztahu k agregátní spotřebě a agregátním úsporám. Boskin shledal tento vztah stejně jako Juster a Wachtel (1972) poměrně silným vzhledem k tomu, že jeho odhad úrokové elasticity činil přibližně 0,4. 1% nárůst úrokové míry by tudíž znamenal 0,4% nárůst míry úspor. Je ovšem nutné podotknout, že se Boskin při své analýze soustředil na celkové a nikoli na soukromé úspory.

David a Scadding (1974) se zabývali soukromými úsporami a vývojem jejich poměru k hrubému národnímu produktu v USA za více než 70 let dlouhé období. Jejich východiskem bylo zjištění, že tato míra je v čase velice stabilní s jen velmi nepatrnými odchylkami. Soukromé úspory se tudíž příliš neměnily, přestože úrokové míry byly během tohoto období poměrně volatilní. Tato skutečnost napovídá, že úroková míra nemá na míru soukromých úspor žádný vliv.

Howrey a Hymans (1978) se zabývali otázkou, zda úspory, jakožto nabídka zápůjčního kapitálu, závisí alespoň částečně na úrokové míře. Při své meta-analýze zkoumali výsledky několika předchozích studií a došli k závěru, že dřívější nálezy pozitivního, statisticky významného a poměrně velkého vlivu úrokové míry na osobní úspory nejsou po důkladnějším přezkoumání přesvědčivé a důvěryhodné. Důvodem pro tento závěr bylo, že výsledky předchozích studií byly příliš citlivé na malé změny ve zkoumaném období, v definicích proměnných a v dynamice odhadovaných modelů.

Na obdobných závěrech se shodli i Schmidt-Hebbel et al. (1992), či Edwards (1996).

Schmidt-Hebbel et al. (1992) na rozdíl od předchozích prací nevyužívali pouze domácí data z USA, nýbrž pracovali se souborem 10 zemí, a předznamenali tak vznik pozdějšího standardu, jímž je využívání panelových dat v ekonometrické analýze. Při svém testování vlivu souboru několika proměnných na úspory domácností se jim mimo jiné nepodařilo zjistit jakýkoliv významný efekt úrokových měr. Edwards (1996) se taktéž zaměřil na analýzu proměnných, jež by mohly mít dopad na míru soukromých úspor, nicméně k tomuto účelu využil zejména panelová data z Latinské Ameriky. Co se týče úrokové míry, taktéž nenalezl statisticky významný efekt.

Summers (1984) naznačil pravděpodobnou existenci statisticky významné úrokové elasticity úspor, a tím potvrdil svůj dřívější nález vysoké elasticity mezičasové substituce spotřeby (1982). Hall (1988) Summersovy nálezy vyvrátil poukazem na to, že využíval nevhodné instrumenty a estimátory. Elasticita mezičasové substituce je dle Halla ve skutečnosti velmi nízká, ne-li nulová. Elasticitou mezičasové substituce se hlouběji zabývá sekce 2.2 této bakalářské práce.

6

Callen a Thimman (1997) využili pro analýzu úspor model s panelovými daty, které získali z 21 zemí OECD. Svou pozornost soustředili zejména na analýzu vlivu veřejného sektoru, konkrétně pak zdanění a sociálního zajištění. Z poměrně početného souboru determinantů úspor domácností označili za významné mimo jiné reálné úrokové míry a inflaci.

Masson et al. (1998) a Bandiera et al. (2000) orientovali svou analýzu soukromých úspor do rozvojových zemí. Masson et al. (1998) nalezli pozitivní efekt úrokových měr, i když jeho robustnost byla relativně malá. Bandiera et al. (2000) se zaměřili zejména na vliv finanční liberalizace, ve spojení s níž se zabývali i vlivem úrokových měr, jež byl autory popsán jako komplikovaný a nejednoznačný. Příčinou bylo jeho složení ze dvou protichůdných efektů, substitučního a důchodového. Konečné východisko této studie mimo jiné znělo, že proměnné reálné úrokové míry a míry inflace pozitivně ovlivňují úspory.

V částečném kontrastu k tomu jsou závěry Loayzy et al. (2000), kteří analyzovali rozsáhlý souboru panelových dat a zjistili negativní efekt reálné úrokové míry a pozitivní efekt inflace, který je v souladu s opatrnostním motivem úspor, je-li inflace vnímána jako měřítko volatility. Také shledali, že míry soukromých úspor vykazují určitou setrvačnost a efekty změn v jejich determinantech se tudíž plně projevují až po několika letech.

De Serres a Pelgrin (2002) se zabývali dynamickou analýzou soukromých úspor na souboru 15 zemí OECD, ve které zohlednili heterogenitu zemí, a umožnili tak krátkodobým a dlouhodobým odhadům koeficientů nabývat pro dané země specifických hodnot, kde toho bylo zapotřebí. Zjistili tak mimo jiné, že reálné úrokové míry mají statisticky významný negativní vliv na soukromé úspory, a dominoval tedy důchodový efekt. Ferrucci a Miralles (2007) zkoumali soukromé úspory v zemích OECD s užitím dynamického modelu, v němž taktéž vzali v úvahu rozdíly mezi zeměmi. Tito autoři nalezli naopak pozitivní signifikantní vliv reálné úrokové míry, tedy dominanci substitučního efektu nad důchodovým.

Horioka a Wan (2007) se ve své analýze zaměřili na míru úspor čínských domácností a shledali, že tato proměnná podléhá určité setrvačnosti a má na ni mimo jiné statisticky významný pozitivní vliv reálná úroková míra.

Hüfner a Koske (2010) se zaměřili na země G7. Ve své analýze umožnili heterogenitu v koeficientech napříč zeměmi. Zjistili významné vlivy reálné úrokové míry na úspory domácností ve většině zkoumaných zemí, ovšem směr těchto efektů se mezi jednotlivými zeměmi lišil.

Mody et al. (2012) se zaměřili na zkoumání čisté míry úspor domácností v kontextu dopadů Velké recese ve vyspělých zemích na datech z období 1980–2010. Velká recese

7

přinesla výrazný nárůst nejistoty a s tím změny v opatrnostních úsporách. Jejich závěrem je mimo jiné tvrzení, že reálná úroková míra má na míru úspor domácností statisticky významný pozitivní efekt.

Aizenman et al. (2016) na základě analýzy vztahu úrokových měr a soukromých úspor s využitím rozsáhlého panelu čítajícího 135 zemí vyvodili tvrzení, že reálné a nominální úrokové míry mají pozitivní vliv na soukromé úspory pouze za určitých podmínek. Mezi tyto patří fakt, že nominální úrokové míry musí být ve vyspělých ekonomikách pod určitou hranicí, zatímco v rozvojových ekonomikách musí být naopak dostatečně vysoké.

Opoku (2020) zkoumal vztah mezi nominálními úrokovými mírami a mírami úspor domácností na nevyváženém panelu složeném z 19 zemí OECD od roku 1995 do roku 2018. Snažil se zjistit, zda u dopadu nominálních úrokových měr na míru úspor domácností převažuje pozitivní substituční nebo negativní důchodový efekt. Dospěl k závěru, že důchodový efekt je silnější v krátkém období, zatímco substituční efekt dominuje v období dlouhém.

Výsledky, ke kterým nejen výše zmínění ekonomové dochází, jsou velice různorodé a lze v nich najít oporu pro mnohá protichůdná tvrzení nejen v rámci teorie úspor. Je nutné podotknout, že jmenovaná východiska se takto značně liší mimo jiné podle toho, jak autoři daných analýz specifikují úrokovou míru a úspory (Opoku, 2020).