Vysoká škola ekonomická v Praze Národohospodářská fakulta
Hlavní specializace: Národní hospodářství
C ÍLOVÁNÍ INFLACE V Č ESKÉ REPUBLICE V LETECH 1998 – 2019
bakalářská práce
Autor: Martin Kunc
Vedoucí práce: Ing. Josef Klement
Rok: 2019
Prohlašuji na svou čest, že jsem bakalářskou práci vypracoval samostatně a s použitím uvedené literatury.
Martin Kunc
V Praze, dne 8. 5. 2019
Poděkování
Rád bych tímto poděkoval panu Ing. Josefu Klementovi za vedení mé práce,
za jeho vstřícný přístup, cenné rady a připomínky.
Abstrakt
Práce se zabývá cílováním inflace v České republice od roku 1998 do 1. kvartálu roku 2019. Cílem práce je zhodnotit úspěšnost ČNB v cílování inflace. Konkrétně zhodnotit úspěšnost v dosahování inflačních cílů a schopnost prognóz předvídat budoucí inflaci.
V teoretické a praktické části jsou mimo literární rešerše využity metody srovnání a analýzy, doplněné o vlastní výpočty. Hlavní přidanou hodnotou práce je zpracování prognóz inflace za dané časové období a výpočty průměrných odchýlení, jak prognóz, tak inflace od inflačního cíle. Ve stěžejní kapitole praktické části o vyhodnocení úspěšnosti cílování inflace, byla potvrzena hypotéza, že ČNB svým vlivem není schopna dlouhodobě udržovat inflaci uvnitř tolerančního pásma inflačního cíle. Nicméně se v průměru nejedná o vysoká odchýlení. Prognózy vykazují značné nepřesnosti oproti skutečné míře inflace.
Největším problémem při předvídání a udržování inflace poblíž cíle jsou vnější faktory.
JEL klasifikace: E520, E310, E580
Klíčová slova: inflace, centrální banka, cílování inflace, prognóza, měnová politika
Abstract
This thesis concentrates on inflation targeting in the Czech Republic between years 1998 and first of quarter 2019. The aim of this thesis is to review the success rate of the CNB in inflation targeting. Concretely to review the success rate in reaching inflation targets and inflation forecast ability to predict future inflation. In theoretical and practical parts were used literature reviews, comparative methods and analyses together with my own calculations. The value added of this thesis is inflation forecast processing for a given time period and real as well as forecast inflation calculations of average deviation. The hypothesis that CNB is not able to maintain inflation inside the tolerance band of the inflation target in a long term, was certificated in the practical part. However, the deviations are not significant in the overall average. Forecasts show considerable inaccuracy in contrast to the real inflation rate. The greatest problem for the inflation forecast and price stability are exogenous factors.
JEL classification: E520, E310, E580
Keywords: inflation, central bank, inflation targeting, inflation forecast, monetary policy
Obsah
Úvod ... 1
Teoretická část ... 3
1 Teorie inflace ... 3
1.1 Pojem inflace ... 3
1.2 Druhy a příčiny inflace ... 3
1.2.1 Druhy inflace podle tempa růstu ... 4
1.2.2 Vnější a vnitřní faktory ... 4
1.2.3 Poptávková a nabídková inflace ... 4
1.3 Pohledy vybraných ekonomických směrů na inflaci a poptávku po penězích ... 5
1.3.1 Poptávka po penězích a kvantitativní teorie peněz ... 6
1.4 Metody měření inflace ... 7
1.4.1 Index spotřebitelských cen (CPI) ... 7
1.4.2 Harmonizovaný index spotřebních cen (HICP) ... 8
1.4.3 Deflátor HDP ... 8
1.4.4 Experimentální cenový index (CPIH) ... 9
1.5 Dopady inflace a deflace ... 9
2 Měnová politika ... 10
2.1 Monetární versus fiskální politika ... 10
2.2 Nezávislost centrální banky ... 11
2.3 Cíle centrální banky ... 12
2.3.1 Operační cíl ... 12
2.3.2 Zprostředkující cíl ... 13
2.3.3 Konečný cíl ... 13
2.4 Nástroje měnové politiky ... 13
2.4.1 Operace na volném trhu ... 14
2.4.2 Kurzové (devizové) intervence ... 14
2.5 Transmisní mechanismus ... 15
2.6 Cílování inflace ... 16
2.6.1 Taylorovo pravidlo ... 17
2.6.2 Nevýhody a problémy cílování inflace ... 17
2.6.3 Prognóza inflace ... 18
3 Teorie Hospodářského cyklu ... 19
3.1 Rakouská teorie hospodářského cyklu ... 19
3.2 Teorie reálného hospodářského cyklu ... 20
3.3 Nová keynesiánská ekonomie ... 21
4 Charakteristika malé otevřené ekonomiky ... 22
5 Metodika práce ... 23
Praktická část ... 24
6 Zákon o České národní bance ... 24
6.1 Vztah ČNB k vládě ... 25
7 Hospodářský vývoj v ČR 1998-2018 ... 26
7.1 Hospodářský vývoj v roce 1998 – 2008 ... 26
7.1.1 Vývoj HDP v letech 1998 – 2008 ... 26
7.1.2 Vývoj platební bilance v letech 1998 – 2008 ... 28
7.1.3 Vývoj trhu práce v letech 1998 – 2008 ... 30
7.1.4 Vývoj inflace v letech 1998 – 2008 ... 32
7.2 Hospodářský vývoj v roce 2009 – 2018 ... 35
7.2.1 Vývoj HDP v letech 2009 – 2018 ... 35
7.2.2 Vývoj platební bilance v letech 2009 – 2018 ... 36
7.2.3 Vývoj trhu práce v letech 2009 – 2018 ... 39
7.2.4 Vývoj inflace v letech 2009 – 2019 ... 41
7.3 Vnější faktory inflace ... 44
8 Měnová politika a cílování inflace 1998 – 2019 ... 46
8.1 Měnová politika 1998 – 2008 ... 46
8.2 Měnová politika 2008 – 2019 ... 50
8.3 Zhodnocení cílování inflace ... 54
8.3.1 Úspěšnost prognóz ... 54
8.3.2 Úspěšnost cílování inflace ... 59
8.4 Porovnání s alternativními cenovými indexy ... 61
Závěr ... 64
Seznam zkratek ... 68
Seznam tabulek ... 68
Seznam grafů ... 69
Seznam použité literatury ... 70
1
Úvod
V roce 2018 to bylo dvacet let, co Česká národní banka přešla na strategii cílování inflace. Po opuštění fixního měnového kurzu a následném přechodu k plovoucímu kurzu, se začala ČNB věnovat přímé měnové politice, udržování nízké míry inflace, tedy inflačnímu cílování. Česká republika byla první transformační zemí, která přešla na tento režim měnové politiky. Inflační cíl, je důležitý pro všechny ekonomické subjekty, protože se následně odráží do jejich budoucích očekávání, a také se odráží v jejich důvěře v měnu a celou měnovou politiku ČNB. Udržování cenové stability, při nízké míře inflace, je tedy nezbytným předpokladem pro udržování stálého hospodářského růstu a pro zajištění funkčnosti ekonomiky. V průběhu těchto dvou dekád cílování inflace prošla měnová politika mnoha změnami. Měnily se samotné inflační cíle, a také musela Česká národní banka reagovat na nepříznivý hospodářský vývoj. V důsledku velké ekonomické krize přešla ČNB k nestandardní měnové politice v roce 2013 zavedením kurzového závazku, z kterého vystoupila až v roce 2017.
První kapitola teoretické části je věnována teorii inflace. Jsou zde uvedeny metody měření inflace, faktory ovlivňující růst cen, druhy inflace a v neposlední řadě důsledky inflace a deflace na ekonomiku a rozhodování lidí. Dále se teoretická část zabývá monetární politikou. Zde jsou rozebrány cíle měnové politiky, její nástroje a pohled na nezávislost centrálních bank a její dopad na cenovou stabilitu. Podkapitola cílování inflace se zabývá výhodami a nevýhodami cílování inflace a doprovázejícími problémy.
V teoretické části je také uvedena charakteristika malé otevřené ekonomiky a pohledy ekonomických směrů, jak na inflaci, tak na hospodářské cykly.
Praktická část se zabývá v první části zakotvením České národní banky v legislativě, kde je kladen důraz na úroveň nezávislosti centrální banky a následné porovnání s poznatky z teoretické části. Dále je analyzován hospodářský vývoj v České republice v letech 1998 – 2019, pomocí faktografické rešerše s doplněním o vlastní analýzu, který slouží pro přiblížení situace v ČR. Zvlášť je analyzována inflace a měnová politika.
V části analýzy inflace je provedena korelační analýza, pro prokázání vztahu mezi inflací a jejími faktory. V části zhodnocení cílování inflace ČNB je použito porovnání skutečné inflace a hodnotami prognóz, a poté s inflačním cílem. Z tohoto porovnání je vypočteno průměrné odchýlení pro číselné vyjádření. Závěrečná část je věnována alternativním
2
indexům spotřebitelských cen HICP, CPIH a jejich porovnáním s používaným indexem spotřebitelských cen (CPI) a s inflačním cílem.
Cílem práce je zhodnocení dosavadní měnové politiky České národní banky v oblasti cílování inflace od roku 1998 do prvního kvartálu roku 2019. Konkrétně zhodnotit plnění inflačních cílů a přesnost prognóz, dle kterých je tvořena měnová politika. Cílem je potvrdit nebo vyvrátit hypotézu, že se České národní bance nedaří udržovat inflaci dlouhodobě, v období cílování celkové inflace od roku 2002 až 1. kvartál roku 2019, uvnitř tolerančního pásma ± 1 procentního bodu od inflačního cíle.
3
Teoretická část
1 Teorie inflace 1.1 Pojem inflace
Inflace je základním ukazujícím prvkem vývoje cen v ekonomice. Jedná se o dlouhodobější růst cenové hladiny, při které dochází k oslabení kupní síly peněz. Tento růst cenové hladiny je spojen s přebytkem nabídky peněz nad jejich poptávkou, tedy s jejich nadměrnou tvorbou (Holman, 2004; Revenda, 2011). Inflaci nelze definovat jen jedním způsobem, kvůli jejím mnoha možným příčinám, nicméně její obecná podstata zůstává stejná (Revenda, 2011). Existuje několik výjimek, kdy růst cenové hladiny není vhodné nazvat inflací. Jednou z nich mohou být nárazové změny například v regulacích a daňové soustavě, které se promítnou do zvýšení cen. Musí se jednat o růst hladiny delšího časového horizontu, alespoň dvě čtvrtletí jdoucí po sobě (Revenda, 2011).1
Dezinflace je případ, kdy dochází k poklesu tempa růstu cenové hladiny. Jinak řečeno dochází ke snížení míry inflace. Opakem inflace, tedy dlouhodobým poklesem cenové hladiny, je deflace. Zatímco inflace bývá většinou pozorována v období hospodářského růstu, deflace bývá korelována s poklesem ekonomiky, tedy s recesí a depresí (Spěváček, 2012). Je potřeba ale dodat, že deflace může vzniknout i pozitivním nabídkovým šokem, jako je například technologický pokrok (Bordo et al. 2004).
Stagflace je stav ekonomiky při růstu míry inflace, a zároveň poklesu tempa ekonomického růstu. Při slumflaci dochází také k růstu cenové hladiny, ale tempo růstu je záporné (Spěváček, 2012).
1.2 Druhy a příčiny inflace
Druhy inflace lze odlišovat podle několika kritérií. Jedním z nich je rozlišování inflace podle tempa jejího růstu. Dále podle prvotní příčiny, která vede ke změně cenové hladiny, nebo podle hlavního tahouna cenového růstu (Spěváček, 2012).
1 V tom se liší pojetí inflace mezi keynesiánci a monetaristy. Zatímco keynesiánští ekonomové berou za
inflaci jakýkoliv růst cenové hladiny, tedy i krátkodobý, monetaristé berou inflaci jako nepřetržitý dlouhodobý cenový růst (Revenda, 2011).
4
1.2.1 Druhy inflace podle tempa růstu
Podle tempa růstu lze rozdělit inflaci do tří skupin: mírnou inflaci, pádivou a hyperinflaci. Nízká může být pro ekonomiku prospěšná, protože napomáhá proticyklické měnové politice (Revenda, 2011). Lidé nemají strach z takového růstu cen a neztrácí důvěru v peníze. Ceny rostou meziročně do 10 %. Při pádivé inflaci dochází již k růstu cen nad 10 procent ročně. Dochází k výrazné ztrátě kupní síly peněz, která se projeví v nedůvěře lidí. Začínají se peněz zbavovat a raději drží jiná aktiva. Při hyperinflaci rostou ceny v trojciferných číslech. Peníze již ztrácejí svoji funkci a lidé je nechtějí držet, proto přechází k přímé směně zboží (Brčák a Sekerka, 2010).
1.2.2 Vnější a vnitřní faktory
Vnější nebo také externí faktory, které způsobují inflaci, jsou zejména ceny surovinových a potravinářských komodit. Růst nebo pokles cen způsobí růst nákladů na výrobu, který se následně projeví také ve zvýšení cen pro spotřebitele. Vnější faktory mají výrazný dopad na inflaci zejména v malých otevřených ekonomikách. Jaký bude mít tento faktor konečný vliv na ceny, záleží na možnostech substituce. Nicméně substituce je u těchto komodit náročná a vyžaduje čas se přizpůsobit. Změny v cenách mohou způsobit například kartelové dohody nebo neúroda (Rojíček et al. 2016).
Vnitřní či endogenní faktory ovlivňující inflaci, jsou faktory projevující se na domácím trhu při jeho nerovnováze. I zde bude záležet na možnostech substituce a celkové elasticitě poptávky. Může se jednat například o změny daňového systému, dotací, zvýšení nebo snížení počtu subjektů na trhu (Rojíček et al. 2016).
1.2.3 Poptávková a nabídková inflace
Poptávková inflace je způsobena růstem jedné ze složek agregátní poptávky, ať už jde o růst soukromé spotřeby a investic, nebo růst veřejných výdajů. Růst těchto složek poptávky může být způsobena nadměrnou monetární expanzí, tedy emisí peněz a úvěrů v ekonomice (Rojíček et al. 2016). Stejně tak může poptávkovou inflaci způsobit nadměrný růst nominálních mezd nepodpořený stejně velkým růstem produktivity práce, většinová část mezd jde totiž právě na spotřebu (Brčák a Sekerka 2010). Pohonem poptávkové inflace může být jak fiskální, tak i monetární politika státu (Revenda 2011).
5
Nabídková, nebo také nákladová, inflace je poháněna faktory ze strany agregátní nabídky. Většinou za ní stojí zvýšení nákladů na produkci, které může být způsobeno znehodnocením domácí měny, nebo zdražením surovin ze zahraničí (Revenda, 2011). Také může vzniknout zvýšením cenové přirážky velkých firem s tržní silou, jako jsou monopoly a oligopoly, nebo zvýšením mezd díky silnému vlivu odborů. Při růstu nominálních mezd bez podpoření růstu produktivity vede ke zvýšení cen výrobků, tedy inflaci (Rush, 1975; Revenda, 2011). Je-li ekonomika z velké míry závislá na importu, znehodnocení domácí měny bude mít vliv na růstu cen zahraničních produktů. Zde je však sporná kauzalita depreciace a inflace, zda depreciace povede k inflaci nebo naopak (Revenda, 2011).
Při nabídkových faktorech je centrální banka, na rozdíl od poptávkových, značně omezena v provádění své protiinflační politiky. Více příležitostí má vláda, která může například vyjednávat s odbory o výši mezd, snížit daně, či subvencovat (Revenda, 2011).
1.3 Pohledy vybraných ekonomických směrů na inflaci a poptávku po penězích
V monetaristickém pojetí je inflace hlavně peněžním jevem způsobeným rychlejším růstem peněz v oběhu, než produktu. Ceny by zůstaly stejné, pokud by se zvětšoval produkt a množství peněz stejným tempem. Může nastat dočasná změna míry inflace i díky jiným vlivům, ale nebudou mít trvalý dopad bez ovlivnění nabídky peněz.
Nadměrný měnový růst je způsoben pouze státem, tedy centrální bankou. Pokouší-li se centrální banka například snížit státní dluh emisí nových peněz, způsobí to inflaci. To samé se stane při snaze dosažení plné zaměstnanosti (Friedman, 1997).
Tvrzení, že inflace je způsobena rychlejším růstem mezd než růstem produktivity, například vlivem odborů, je podle Friedmana (1997) mylné. Růst mezd je v tomto případě následkem inflace a nikoliv jeho příčinou. Vlády a centrální banky tyto příčiny inflace rády používají, stejně jako inflaci přenesenou ze zahraničí. Vyhýbají se tak své odpovědnosti za způsobení inflace.
V keynesiánském pojetí inflace není tolik nebezpečná, jak tvrdí monetaristé, kteří v ní vidí hlavní problém. Keynesiánci oproti nim vidí největší problém v nezaměstnanosti. Dosažení vysoké zaměstnanosti je pro ně důležitější než cenová stabilita, inflace by tak neměla bránit k dosažení tohoto cíle (Weintraub, 1960).
6
Keynesiánští ekonomové vidí inflaci jako jakékoliv krátkodobé zvýšení cenové hladiny, tedy krátkodobé šoky (Revenda 2011).
Podle keynesiánců může inflace vzniknout prostřednictvím zvýšení agregátní poptávky nebo nabídky (Weintraub, 1960). Inflace poháněná poptávkou předpokládá, že trh práce je v rovnováze při plné zaměstnanosti, při které je křivka agregátní nabídky dokonale neelastická. Zvýšení poptávkové křivky tedy způsobí, že ekonomika zůstane v rovnováze díky zvýšení cenové hladiny při stejné výši produktu. Nicméně nachází-li se ekonomika pod úrovní produktu plné zaměstnanosti, způsobí růst agregátní poptávky růst inflace, a také reálného produktu (Rush, 1975).
Keynesiánská nákladová inflace je poháněna faktory ze strany nabídky. Její příčinou může být růst produkčních nákladů, zvýšení mezd vlivem odborů nebo cenová přirážka firem s tržní silou (Rush, 1975).
1.3.1 Poptávka po penězích a kvantitativní teorie peněz
Kvantitativní teorie peněz se zaobírá vztahem mezi peněžní zásobou a cenovou hladinou. Dle této teorie změna peněžní zásoby vyvolá přímo úměrnou změnu cenové hladiny. Kvantitativní teorie peněz má dlouhou historii a byla několikrát upravena, či přeformulována. Irwing Fisher předpokládal, že v roce je uskutečněný počet nákupů a prodejů (transakcí), které jsou provedeny prostřednictvím peněžní zásoby a obracející se během roku několikrát. Fisher toto vyjádřil rovnicí, kterou nazval rovnicí směny (Holman, 2017).
M . V = P . T
Levá strana udává agregátní výdaje na zboží a služby a pravá strana jejich peněžní hodnotu. V značí transakční rychlost peněz a M označuje peněžní zásobu, která je exogenní. Na opačné straně P značí cenovou hladinu a T množství zboží a služeb prodaného v daném časovém úseku.Základem teorie je tvrzení, že změna nabídky peněz (peněžní zásoby) vede k proporcionální změně cenové hladiny (Holman, 2017; Revenda, 2005).
Cambridgeští ekonomové obohatili teorii o přístup hotovostních zůstatků. Na rozdíl od Fishera se nezaměřují na makroekonomickou podobu, ale na rozhodování jednotlivce. Zastánci cambridgeské teorie tvrdí, že rychlost obratu peněz je závislá také
7
na faktorech ovlivňujících poptávku po penězích, hlavně úrokovou mírou. Zastánci kvantitativní teorie úrokovou míru opomíjejí (Holman, 2017).
V 50. letech Milton Friedman doplnil kvantitativní teorii peněz. Poptávka po penězích závisí také na alternativních aktivech, jako jsou akcie, dluhopisy nebo nemovitosti. Podle této teorie má peněžní zásoba vliv na nominální domácí produkt.
Peníze v krátkém období nejsou neutrální, mají vliv na reálné veličiny, ale v dlouhém období již neutrální jsou. Nemění reálné veličiny, pouze cenovou hladinu (Holman, 2017).
1.4 Metody měření inflace
Míra inflace je základní ukazatel vývoje cen v ekonomice, který se sleduje pomocí agregátního cenového indexu. Oficiálním indexem pro měření inflace v České republice je index spotřebitelských cen (Consumer price index), se zkratkou CPI, který je měřen Českým statistickým úřadem (ČNB 2011a). Existují i další indexy a metody měření, jako je například harmonizovaný index spotřebitelských cen, deflátor HDP a jiné alternativní indexy pro výpočet pohybu cen.
1.4.1 Index spotřebitelských cen (CPI)
Jedná se o nejpoužívanější cenový index sledující vývoj životních nákladů. Je založený na spotřebním koši složeného z druhů zboží a služeb, které obyvatelé dané ekonomiky platí a spotřebovávají (Rojíček et al. 2016). CPI měří reprezentativním způsobem změny v konečných spotřebitelských cenách v čase, i se započítáním veškerých daní. Dochází k pravidelné aktualizaci, při které dochází ke změnám vah, výběru reprezentantů a výpočtu cenových indexů. Aktualizace probíhá každé dva roky v případě změny vah, u výběru reprezentantů dochází ke změně každý rok (ČSÚ, 2019b).
Změna vah však způsobuje problémy, protože narušuje časové řady (Revenda, 2011).
Podle indexů spotřebitelských cen jsou valorizovány mzdy, důchody a sociální dávky.
Používají se také u smluv, kde je zakotvena revize peněžního plnění podle vývoje inflace (ČSÚ, 2019b).
Výrobky a služby ve spotřebním koši jsou rozděleny do dvanácti skupin podle účelu, z nichž každá má jinou váhu ve spotřebě. Pro rok 2019 je ve spotřebním koši
8
celkem 693 položek (ČSÚ, 2019b). V tomto ohledu je třeba dodat, že pro každého člověka je inflace jiná, neboť každý má svůj vlastní spotřební koš.
12 oddílů spotřebního koše, s váhou a počtem položek platných pro rok 2019 1. Potraviny a nealkoholické nápoje: s váhou 177,6 promile a 158 položkami 2. Alkoholické nápoje a tabák: s váhou 92,2 promile a 23 položkami
3. Odívání a obuv: s váhou 41,5 promile a 65 položkami
4. Bydlení, voda, energie a paliva: s váhou 257,2 promile a 41 položkami 5. Zařízení domácností a bytů, opravy: s váhou 58,1 promile a 79 položkami 6. Zdraví: s váhou 24,5 promile a 20 položkami
7. Doprava: s váhou 101,7 promile a 88 položkami
8. Pošty a telekomunikace: s váhou 28,9 promile a 7 položkami 9. Rekreace a kultura: s váhou 86,3 promile a 107 položkami 10. Vzdělávání: s váhou 5,7 promile a 12 položkami
11. Stravování a ubytování: s váhou 59,1 promile a 42 položkami
12. Ostatní zboží a služby: s váhou 67,2 promile a 51 položkami (ČSÚ 2019b).
1.4.2 Harmonizovaný index spotřebních cen (HICP)
Tento index se používá pro sledování spotřebitelských cen při srovnávání různých zemí a je používaný například Eurostatem, který tak porovnává členské země Evropské unie, díky sjednocené metodologii. Jeho hlavní složky tvoří: energie, nezpracované a zpracované potraviny, průmyslové zboží bez energií a služby. Stejná metodologie ale neznamená, že by bylo složení reprezentantů v každé zemi stejné. Nicméně existují stanovené postupy, aby byla zajištěna srovnatelnost mezi zeměmi (Rojíček et al. 2016).
Na rozdíl od spotřebního koše pro CPI počítaným ČSÚ, HICP nezahrnuje ceny bydlení soukromých vlastníků, tedy imputované nájemné. HICP, oproti CPI obsahuje nákupy nerezidentů a jejich další výdaje v ekonomice (Rojíček et al. 2016).
1.4.3 Deflátor HDP
“Deflátor HDP je souhrnný index měřící vývoj všeobecné (celkové) cenové hladiny, protože obsahuje všechny statky produkované a dovážené do dané ekonomiky.”
(Rojíček a kol., 2016, str. 379). Jeho největší výhodou oproti ostatním indexům je jeho
9
komplexnost neobsahuje totiž pouze spotřební koš, ale celé HDP. Automaticky tak bere v potaz změny ve spotřebě, v podobě nového zboží a služeb (Jílek, 2004). V čem naopak zaostává, oproti ostatním metodám, jsou časová zpoždění kvůli zdlouhavému zpracování údajů. Také se udává pouze čtvrtletně nebo ročně (Revenda, 2011).
1.4.4 Experimentální cenový index (CPIH)
Experimentální cenový index je poměrně nový nástroj pro měření cenové hladiny.
Oproti klasickému indexu spotřebitelských cen obsahuje i ceny starších nemovitostí. CPI už sice ceny nových nemovitostí do jisté míry zahrnuje v imputovaném nájemném, ale staré, kterých je většina, nikoliv. Lze ho tedy brát jako širší makro ukazatel, který tolik nerozlišuje výdaje domácností podle toho, zda se jedná o spotřebu nebo investici (ČNB 2011a).
Hampl a Havránek (2017) tvrdí že se jedná o velmi užitečný doplněk pro měření inflace, nicméně nedoporučují jím nahradit aktuální index spotřebitelských cen. Jeho nevýhodou jsou časová zpoždění při měření cen bytů, a také nedostatečné, pouhé čtvrtletní měření.
1.5 Dopady inflace a deflace
Při inflaci (hlavně při neočekávané) dochází k přerozdělování bohatství mezi subjekty v ekonomice. Právě aspekt přerozdělování bývá vyzdvihován u liberálních směrů, s prioritou cenové stability. Je-li inflace očekávaná, mohou ekonomické subjekty tyto očekávání zapojit do cen. Neočekávaná inflace vede k výrazným ztrátám pro věřitele (Spěváček, 2012). Inflace je naopak výhodná pro dlužníky, kteří co nejvíce odkládají své splátky, kvůli inflaci tak dochází ke snížení platební morálky (Šmídková a Hrnčíř 1998).
Vývoj inflace také přináší nejistotu do vývoje relativních cen. Zejména finanční trhy pak vyžadují kompenzaci právě za nejistotu a rizika spojená s inflací. Finanční sektor se místo investičních činností, začne soustředit na spekulace, dochází ke snížení investic, nebo k investicím chybným. V domácnostech dochází k poklesu úspor, protože lidé přesouvají své úspory na nefinanční trhy (Šmídková a Hrnčíř 1998).
Pozitiva inflace z pohledu státu mohou být, vyšší výběr daní, díky progresivním daním. Růst mezd vede k přesunu do vyšších zdaňovacích skupin. Stát je také největším
10
dlužníkem, snižuje se mu proto díky inflaci dluhové břemeno. Rovněž bylo prokázáno, že nízká míra inflace má pozitivní vliv na ekonomický růst (Spěváček, 2012).
Při deflaci se spotřebitelům zvýší kupní síla peněz, budou si tedy moci pořídit větší množství statků a služeb. Z opačného hlediska to však může znamenat, že domácnosti při klesání cen budou nákupy odkládat, až ceny klesnou ještě více. Další pokles cen bude promítnut do snížení produkce, a s ním i pokles tempa růstu HDP. Vytvoří se tak spirála s dalším poklesem cen a následně k uzavření firem, kvůli prodeji za ceny nižší než jsou jejich náklady tzv. efekt očekávání (Spěváček, 2012).
Co se týče firem, deflace tlačí na pokles cen, firmám se tak snižují zisky, pokud neklesají náklady na výrobu stejným tempem. Firma může být donucena ke snížení počtu zaměstnanců a zvýšit tak nezaměstnanost v ekonomice. Vlivem deflace také dochází k přerozdělování bohatství. V tomto případě dlužníci splácí více, kvůli zhodnocení měny.
Na druhé straně věřitelé na deflaci získávají, díky vyšší kupní síle peněz (Spěváček, 2012;
Šmídková a Hrnčíř 1998).
2 Měnová politika
2.1 Monetární versus fiskální politika
Měnová politika ovlivňuje ekonomiku pomocí peněžního trhu a regulováním množství peněz v ekonomice. Nositelem této politiky je centrální banka. Cílem centrální banky je cenová (resp. měnová) stabilita, nebo se může zaměřovat šířeji na hospodářský růst a nízkou nezaměstnanost (Rojíček et al. 2016).
Fiskální politika je součástí hospodářské politiky státu. Jedná se o nástroj k ovlivnění domácí agregátní poptávky. Je-li poptávka příliš vysoká, může použita restriktivní fiskální politika, pomocí které dojde omezení veřejných i soukromých výdajů.
V opačném případě, kdy by poptávka potřebovala stimulovat k růstu, v období recese, může posloužit expanzivní fiskální politika, jako anticyklické opatření. V určitých případech může být fiskální politika účinná, ale jen v krátkém období. V dlouhém období by při expanzivní fiskální politice došlo pouze k zvýšení cenové hladiny (Rojíček et al.
2016).
Zatímco při nabídkových typech inflace je měnová politika neúčinná, vhod přichází spíše fiskální politika, při faktorech poptávkového typu lze ovlivnit budoucí vývoj agregátní
11
poptávky vlivem měnové politiky v podobě změn úrokových sazeb a jiných politik. Po Velké recesi se objevil také problém deflace, při které standardní nástroje měnové politiky mohou přestat fungovat. Jako příklad může být uvedeno snižování úrokových sazeb na velmi nízké, až záporné hodnoty. Je-li i fiskální politika bez účinku (například snížení daní, podpora investic a spotřeby), mohou být použity nestandardní politiky, jako je ovlivnění měnového kurzu (Rojíček et al. 2016).
2.2 Nezávislost centrální banky
Nezávislost centrální banky na vládě je důležitým předpokladem pro udržování nízké míry inflace. Tato soběstačnost se od 80. let stále zvětšuje a většina vyspělých států již má nezávislou centrální banku (Revenda, 2011). Centrální banka je nezávislá, pokud je svobodná v provádění měnové politiky bez souhlasu nebo omezení ze strany vlády, parlamentu a jiných zájmových skupin (Ullrich 2007; podle Berger et al. 2000).
Autonomie centrální banky je upravena především legislativou, která upravuje vztah centrální banky a vlády. Například jaký má vláda vliv při jmenování guvernéra banky a dalších členů bankovní rady, nebo již zmíněná svoboda v měnové police (Jílek, 2004). Nezávislost se v tomto směru týká dvou úloh centrální banky, kterou je měnová politika a poskytování úvěrů vládě.
Proti prodeji vládních dluhopisů centrální bance se vyjádřil Friedman (1997), který to považoval, jako politický tah ze strany vlády, nicméně se projeví vzrůstem množství peněz v oběhu, tedy inflací. Dále může-li vláda ovlivňovat operační cíle, bude chtít dosáhnout hospodářského růstu nebo poklesu nezaměstnanosti snížením úrokových sazeb. Toto opatření se ale projeví v dlouhém období opět růstem cenové hladiny. (Jílek, 2004; Revenda, 2011)
Cílem vlády často bývá právě dosahování krátkodobě pozitivních výsledků, které veřejnost rychle zpozoruje. Oproti tomu výhody cenové stability se projevují až v delším časovém horizontu, navíc může v krátkém období dokonce zpomalit hospodářský růst (Revenda, 2011). Podle Friedmana (1968) je samostatnost klíčová, protože inflace je podle něj výlučně peněžní jev tvořený nadměrnou emisí peněz. Je-li centrální banka nezávislá, sleduje svůj hlavní cíl, tedy cenovou stabilitu pomocí regulace množství peněz v oběhu.
Jako argument proti nezávislosti měnové politiky může být to, že centrální bankéři nenesou žádnou odpovědnost za svá špatná rozhodnutí. Oproti tomu vláda je odpovědná svým voličům (Jílek, 2004). Odpovědnost je tedy vyzdvihována u centrální banky hlavně
12
z pohledu demokratické odpovědnosti vůči společnosti (Ullrich, 2007). Dalším argumentem je možná nevyladěnost měnové politiky centrální banky a hospodářské politiky vlády, zejména fiskální politiky (Jílek, 2004).
Podle Alesiny a Summerse (1993) nezávislost centrální banky snižuje míru inflace, nicméně jeho studie neprokázala významný dopad na ekonomickou výkonnost. I tak výhody nízké inflace převyšují případné negativní dopady na hospodářskou výkonnost. Podle jeho výsledků je možné dosáhnout cenové stability i v případě, kdy centrální banka není izolována od politické moci. Dodal, že míra nezávislosti centrální banky je jen jeden z mnoha, nejen institucionálních, faktorů ekonomické výkonnosti.
Pollard (1993) na druhou stranu upozorňuje na nesrovnalosti v pojetí nezávislosti centrální banky. V empirických studiích je podmínkou k nezávislosti svoboda v provádění měnové politiky. Zato v teoretických studiích se za nezávislost bere nespolupráce vlády a centrální banky. To může způsobit, že z empirického hlediska nezávislé jsou, ale z teoretického nikoliv. Jako příklad může sloužit Nový Zéland, ve kterém centrální bance inflační cíl stanovuje vláda, nicméně v dosahování cenové stability je centrální banka nezávislá (Pollard, 1993).
2.3 Cíle centrální banky 2.3.1 Operační cíl
V dnešní době je většinou operační cíl tržní krátkodobá úroková míra, pomocí které se centrální banka operacemi na volném trhu snaží dosáhnout, nepřímo, svého konečného cíle. Tuto úrokovou míru určuje centrální banka, nikoliv trh (Jílek, 2004).
Česká národní banka operuje se třemi hlavními úrokovými sazbami. První z nich je dvoutýdenní repo sazba, což je hlavní limitní úroková míra, za kterou mají možnost si obchodní banky uložit u centrální banky přebytkovou likviditu. Druhou úrokovou sazbou je diskontní míra, která slouží pro ukládání likvidity přes noc. Jako poslední, je lombardní sazba, za kterou si obchodní banky půjčují likviditu na 1 den od centrální banky (Jílek 2004).
13
2.3.2 Zprostředkující cíl
Mezicílem, k dosažení konečného cíle, používající centrální banka, jsou peněžní agregáty, dlouhodobá úroková míra nebo měnový kurz. V měnové politice nejdříve dochází k analýze aktuálního stavu zprostředkujícího cíle, podle kterého následně dojde k upravení operačního cíle, vedoucího ke konečnému cíli (Jílek, 2004).
Jedním z mezicílů může být cílování měnového kurzu. V principu to znamená, že se centrální banka snaží, prostřednictvím devizového kurzu nebo úrokových měr, dosáhnout požadovaného měnového kurzu s jinou měnou. Centrální banka se tímto krokem snaží přinést ze země, ke které drží kurzový závazek, nízkou míru inflace (Jílek, 2004). V České republice tento režim fungoval do roku 1997, kdy byl následně, od dalšího roku, nahrazen cílováním inflace.
2.3.3 Konečný cíl
Konečnými cíli mohou být cenová stabilita, dlouhodobý ekonomický růst nebo nízká nezaměstnanost. V moderních ekonomikách se již centrální banka soustředí na jediný tento cíl, kterým je nízká míra inflace, tedy cenová stabilita (Jílek, 2004).
Podle Friedmana (1968) měnová politika by se měla zabývat jen tím, co dokáže ovládat. Věnovat se cenové stabilitě a nikoliv léčit nezaměstnanost, což je hlavní cíl keynesiánců. Měla by se zabývat úrokovými sazbami, směnnými kurzy a množstvím samotné měny v oběhu. Pokud centrální banka dodržuje stabilní nízký měnový růst, může se vyvarovat velkým výkyvům cenové hladiny, navíc tak podporuje stabilní ekonomickou aktivitu, díky příznivému prostředí pro podnikání, práci a inovace, které jsou pramenem hospodářského růstu (Friedman, 1968).
2.4 Nástroje měnové politiky
Nástroje měnové politiky lze rozdělit na nástroje přímé a nepřímé. Přímé nástroje ovlivňují bankovní subjekty v jejich podnikatelských rozhodováních a omezují jejich samostatnost. Jsou to například limity úvěrů bank, limity úrokových sazeb nebo povinné vklady. Přesto že jsou považovány za účinnější, než jsou nepřímé nástroje, jejich použití v měnové politice je jen ojedinělé. Oproti tomu nepřímé nástroje jsou specifické tím, že banky mají možnost na ně reagovat. Dochází k ovlivnění podnikání bank, ale nikoliv jejich samostatnosti. Jejich potenciální účinnost je nižší, nicméně jsou používány zcela
14
běžně. Do této skupiny patří operace na volném trhu, diskontní nástroje, povinné minimální rezervy nebo kurzové intervence (Revenda, 2011).
V práci jsou popsány pouze operace na volném trhu a devizové intervence, z důvodu jejich využití ČNB ve své měnové politice.
2.4.1 Operace na volném trhu
Pomocí operací na volném trhu se řídí úrokové míry v ekonomice. Považují se za nejúčinnější nepřímý měnový nástroj, který má centrální banka k dispozici. Centrální banka prodává nebo kupuje cenné papíry za likviditu (úvěr) od obchodních bank (Mejstřík et al. 2015). Tento nástroj má podobu repo operací, při které se obě strany zavážou vrátit půjčenou likviditu i s úrokem a cenné papíry po době splatnosti. Doba trvání těchto operací je čtrnáct dní s takzvanou dvoutýdenní repo sazbou (ČNB 2019a).
Klasická repo operace má podobu restriktivní měnové politiky, kdy centrální banka stahuje přebytečnou likviditu za cenné papíry. Po uplynutí lhůty je obchodní bance vrácena likvidita i s úrokem. Naopak reverzní repo operace je opatřením expanzivní monetární politiky, kdy centrální banka dává k dispozici obchodním bankám likviditu a vytváří se tlak na pokles úrokové míry (Mejstřík et al. 2015; Revenda, 2011). Nastavení této úrokové míry se následně promítne i do ostatních úrokových sazeb v ekonomice a do oběhu se tak dostává více peněz (Jílek, 2004).
2.4.2 Kurzové (devizové) intervence
Cílem měnových intervencí je ovlivnit měnový kurz. Dosahuje se na devizovém trhu, pomocí ovlivnění nabídky a poptávky po domácí a zahraniční měně. Obvykle centrální banka provádí přímý bezhotovostní nákup a prodej domácí měny za zahraniční.
Kurzové intervence jsou zcela běžné v ekonomikách s fixním měnovým kurzem, u systému plovoucího kurzu je využití tohoto nástroje spíše výjimečné (Revenda, 2011).
Při nákupu cizí měny za domácí, centrální banka dodává do oběhu více domácí měny, její nabídka tak roste a její hodnota začne vůči druhé měně klesat. Pokud naopak centrální banka skupuje svoji měnu za zahraniční, má tendenci se domácí měna zhodnocovat (Revenda, 2011).
Česká národní banka tento nástroj využívala v letech 2013 až 2017, kdy se zavázala kurz české koruny vůči euru držet na hodnotě 27 CZK/EUR, nebo slabší. Došlo k tomu
15
za situace, kdy se nacházely úrokové sazby již na “technické nule” a nebylo je tedy již možné snižovat. Cílem intervencí bylo ještě více uvolnit měnovou politiku, zamezit deflaci a dosáhnout inflačního cíle (Rojíček et al. 2016).
2.5 Transmisní mechanismus
Jedná se o několik po sobě jdoucích vazeb, které začínají od nastavení operačního cíle2 k požadovanému konečnému cíli. V tomto směru jsou čtyři základní kanály měnové politiky: úvěrový, podnikatelský, výdajový kanál a kanál měnového kurzu (Jílek, 2004).
V úvěrovém kanálu, při poklesu krátkodobé úrokové sazby poroste počet úvěrů domácností a podniků, vzroste peněžní zásoba, a také poptávka po zboží a službách. To způsobí růst cen, růst HDP i zaměstnanosti.
V podnikatelském kanálu dochází k růstu nebo poklesu podnikatelské činnosti.
Pokles úrokové míry opět zvýší podnikatelskou činnost i agregátní poptávku a v poslední fázi zvýší inflaci, HDP a zaměstnanost.
Ve výdajovém kanálu dochází ke změnám preferencí mezi spořením a výdaji, jak u domácností, tak u podniků. Sníží-li centrální banka úrokové sazby, domácnosti a firmy budou upřednostňovat výdaje před spořením, neboť peníze se stávají „levnější“ a spoření se tolik nevyplatí. Růst výdajů se projeví na růstu agregátní poptávky, což způsobí růst inflace, HDP i zaměstnanosti (Jílek, 2004).
Posledním kanálem je kanál měnového kurzu. Pokles úrokové míry vede k odchodu kapitálu do zahraničí, a díky růstu nabídky české měny dojde k její depreciaci.
Oslabením domácí měny se zvýší export, protože se domácí zboží stane v zahraničí konkurenceschopnější. Poroste inflace, HDP a zaměstnanost (Jílek, 2004).
Mishkin (2001) uvádí více dopadů transmisního mechanismu, zejména na ceny nemovitostí. Pokles úrokové míry, zvýší poptávku po nových úvěrech na bydlení, tedy i výdajů na ně. To způsobí růst agregátní poptávky a vzrostou ceny bytů a domů.
Domácnosti si také uvědomí, že jejich nemovitosti mají vyšší hodnotu. Zvýšilo se tedy jejich bohatství, a zvýší proto svoji spotřebu. Opět vzroste agregátní poptávka, inflace a HDP.
2 Tedy nastavení krátkodobé úrokové míry
16
2.6 Cílování inflace
Základním znakem cílování inflace je stanovení kvantitativního inflačního cíle.
Může být definován několika způsoby. Jedním z nich je bodová hodnota se symetrickými odchylkami, kterou používá například ČNB (2% ± 1 procentní bod). V tomto případě je důležitá bodová hodnota jako cíl. Pokud by došlo k inflaci vyšší, nebo nižší, než 2%
centrální banka bude reagovat. Druhý případ je zvolení rozpětí, v kterém se inflace bude pohybovat (např. 1-3%). Pokud by se inflace blížila jakékoliv hranici rozpětí, centrální banka nebude reagovat. V tom spočívá hlavní rozdíl těchto dvou způsobů (Revenda, 2011). Druhým charakteristickým znak je absence mezicíle, jako je například cílování měnového kurzu nebo peněžní zásoby, nicméně existují výjimky, kdy mezicíl je u cílování inflace přítomen (Svensson, 1997).
Cílem je vytvořit kotvu pro ekonomiku, při stabilní míře inflace, která se promítne do inflačních očekávání lidí. Úspěšné cílování inflace by mělo mít pozitivní dopad na hospodářství, protože stabilní míra inflace snižuje nejistotu lidí při vývoji cen a zvyšuje důvěru v nositele monetární politiky (Coats, 2000).
Prvním státem, který přešel na režim cílování inflace, byl Nový Zéland v roce 1990, následovaný Kanadou, Velkou Británií a dalšími (Bernanke a Mishkin, 1997).
Česká republika přešla na tento režim v roce 1998 a funguje zde dodnes. ČNB si stanoví svůj inflační cíl, který následně vyhlásí i veřejnosti a pomocí krátkodobé úrokové míry se snaží dostat inflaci na požadovanou úroveň (Jílek, 2004). Vzhledem ke zpoždění transmisního mechanismu nemůže měnová politika působit okamžitě, ale pomocí prognóz odhadovat budoucí inflaci, a podle ní nastavit vhodnou výši úrokových měr (Svensson 1997).
Centrální banky zajišťují transparentnost své politiky pomocí zpráv o inflaci, zveřejňováním záznamů ze zasedání nebo tiskovými konferencemi. Některé centrální banky nejsou zcela transparentní z důvodu častých nepřesností prognóz inflace a obav ze snížení důvěryhodnosti jejich měnové politiky (Coats, 2000).
Výhodou cílování inflace je její transparentnost a její snadné porozumění veřejností. Centrální banka se také soustředí pouze na cenovou stabilitu a nikoliv na vedlejší populistické cíle. Cílování inflace tak dodává centrální bance odpovědnost za dodržování cenové stability. Z tohoto ohledu je důležité zakotvení primárního cíle a nezávislost centrální banky v legislativě (Mishkin, 2000).
17
2.6.1 Taylorovo pravidlo
Taylorovo pravidlo je funkcí úrokové míry pro reakci centrální banky, která určuje, jak by mělo dojít k ovlivnění krátkodobé úrokové míry centrální bankou při aktuálním odchýlení inflace od inflačního cíle, nebo v její blízké budoucnosti, a při odchýlení reálného produktu od jeho potenciálu (Revenda, 2011).
r = r* + π* + a( π - π*) + b( y – y*)
V tomto případě r je požadovaná úroková míra a r* je její rovnovážná míra. π* značí cílovou inflaci a π aktuální. (y – y*) značí produkční mezeru. Parametry a a b vyjadřují, jak moc se centrální banka zaměřuje na cílovou inflaci a na hospodářský růst. Součet parametrů dá dohromady hodnotu 1. Pokud by například a bylo 1 a b 0, centrální banka se zaměřuje výhradně na inflaci. Hodnoty navržené Taylorem byly 0,5 u obou parametrů (Revenda, 2011).
Pokud se inflace zvýší nad požadovanou úroveň, je nutné zvýšit krátkodobou úrokovou sazbu. To samé pokud by se inflace nacházela pod cílovou úrovní, bylo by třeba úrokovou sazbu snížit. O kolik záleží na parametrech které, však nejsou známy (Jílek, 2004).
2.6.2 Nevýhody a problémy cílování inflace
Mishkin (2000) uvádí několik hlavních problémů a nevýhod. Nicméně nevýhody jako, přílišná rigidita cílování, vyžaduje příliš mnoho uvážení, vytvoření možné nestability výstupu, zpomalování ekonomického růstu, nebere Mishkin jako vážné argumenty proti zavedení tohoto režimu.
Zpoždění v účinnosti měnové politiky, a také nízká předvídatelnost způsobují velkou náročnost cílování inflace. Lze také polemizovat na důvěryhodnosti centrální banky. Není jednoduché rozeznat, zda při nesplnění inflačního cíle, udělala centrální banka vše pro to, aby tohoto cíle dosáhla. Centrální bankéři odůvodňují nesplnění cíle
“smůlou” nebo vnějšími vlivy, a kvůli prognózám již s reakcí centrální banky, není možné vyvrátit jejich argumenty. Nicméně toto tvrzení odporuje výroku uvedeného výše, že inflační cílování zvyšuje odpovědnost centrální banky, a také vysoké míře důvěryhodnosti (Bernanke a Mishkin 1997).
18
Dalším z problémů je nesoulad měnové a fiskální politiky. Měnová politika nedokáže předvídat kroky ze strany vlády, zejména regulovaní cen a změny daní. Proto je pro úspěšnou měnovou politiku výhodná spolupráce s vládou o chystaných změnách.
Možnost jak se těmto problémům vyhnout, je vyjmout regulované ceny z indexu cen a řídit se podle tzv. čisté inflace (Mishkin, 2000).
Měnová politika také nemá dostatečný vliv na nezodpovědnou fiskální politiku.
Může dojít až k přerušení cílování inflace, v důsledku velkých deficitů státního rozpočtu.
Monetizace státního dluhu by pak způsobila vysokou inflaci. Pro úspěšné cílování inflace je tedy důležitá kontrola také fiskální politiky (Mishkin, 2000).
Dopad na cílování inflace může mít také držení dluhů v cizí měně. Při flexibilním měnovém kurzu dochází k nevyhnutelným výkyvům kurzu a může způsobit nerovnováhu platební bilance a finančního trhu, které mohou přerůst ve finanční krizi. Měnová politika by tak měla brát v potaz i měnový kurz (Mishkin, 2000).
2.6.3 Prognóza inflace
Cílování inflace není možné provádět podle aktuální míry inflace, kvůli existujícím zpožděním měnové politiky. Potřebná opatření vyžadují svůj čas, než se následně projeví na míře inflace. Proto jsou potřeba odhady budoucí míry inflace, podle kterých bude centrální banka reagovat, například úpravou úrokových sazeb (Beneš et al.
2002). Předpověď bývá vyjádřena jako interval, ve kterém se s pravděpodobností bude inflace nacházet. Aby bylo dosaženo co největší důvěryhodnosti prognózy, centrální banky zveřejňují „vějířovité” grafy, kde jsou znázorněna pásma s pravděpodobností budoucí inflace. Nejširší pásmo je s 90% pravděpodobností, další pásma mají nižší pravděpodobnost, ale užší interval inflace (Jílek, 2004).
Horizontem měnové politiky je střednědobý horizont okolo 12 až 18 měsíců (Revenda, 2011; Jílek, 2004). Prognóza je tvořena každých čtvrt roku a vždy tak dojde k posunu horizontu o další tři měsíce dopředu (Jílek, 2004).
Prognózu lze rozdělit na dva typy, na podmíněnou a nepodmíněnou prognózu.
Podmíněná prognóza v sobě popisuje, jaká bude pravděpodobná inflace za předpokladu, že nedojde k žádné změně v nastavení měnové politiky. Jinak řečeno bez zásahu centrální banky. Oproti tomu nepodmíněná prognóza v sobě obsahuje i změny v měnové politice, zejména předpokládaný vývoj úrokových sazeb (Beneš et al. 2002; Jílek, 2004). ČNB v létě roku 2002 nahradila podmíněnou prognózu za nepodmíněnou (Jílek, 2004).
19
Tvorba těchto prognóz je velmi obtížná, odhady inflace na více než jeden rok jsou těžko předvídatelné a často se stává, že se prognóza nenaplní. Například Antal et al.
(2008) tvrdí, že co se týče nepřesnosti predikcí v České republice mezi lety 1998 až 2007, se odchylky od skutečné míry inflace zmenšovali. Docházelo zejména k podceňování pozitivních nabídkových šoků. Také docházelo ke špatným odhadům exogenních faktorů ze zahraničí.
Od července 2008 ČNB používá jádrový predikční model „g3”, který nahradil model QPM. Jedná se o model hospodářského cyklu pro malou otevřenou ekonomiku, s cílem zachytit hlavní charakteristiku české ekonomiky. Model je multisektorový, bere na vědomí domácnosti, firmy, měnovou a fiskální politiku státu i států ostatních. Centrální banka provádí cílování inflace a jak firmy, tak domácnosti, o politice centrální banky vědí. Nejsou tedy v modelu zahrnuty prvky nejistoty a nedůvěry vůči centrální bance (Andrle et al. 2009).
Model vychází cenových strnulostí z nové keynesiánské ekonomie a teorie reálného hospodářského cyklu. Zachycuje vývoj cen a mezd, jak nominálních, tak reálných. Jsou sledovány ekonomické šoky, vývoj odvětvových relativních cen, vývoj měnového kurzu, export a import, investiční šoky a otevřenost ekonomiky (Andrle et al. 2009).
3 Teorie Hospodářského cyklu
3.1 Rakouská teorie hospodářského cyklu
Původními autory rakouské teorie hospodářského cyklu byli Mises a Hayek. Podle Misese se poruchy v peněžním oběhu začaly objevovat, až poté, co se oběh peněz začal řídit státem. Tyto poruchy způsobovaly reálné hospodářské cykly, které jsou charakteristické střídáním depresí a inflací (Holman, 2017). Hospodářský cyklus je způsoben monetární expanzí, následovanou úvěrovou expanzí bank, díky snížení úrokových měr pod jejich přirozenou úroveň. Bez existence monetární politiky by bylo dosaženo dokonalé rovnováhy mezi tržní úrokovou mírou a její přirozenou hodnotou. Přirozená míra v tomto případě představuje rovnováhu mezi investicemi a úspory (Bismans a Mougeot, 2009).
Je-li na trhu peněz přebytek nabídky peněz nad poptávkou, úrokové míry klesají pod úroveň jejich přirozené míry a dochází tak k úvěrové expanzi. Je-li tržní úroková
20
sazba pod svou rovnovážnou úrovní, lidé budou více investovat i spotřebovávat a méně spořit (Bismans a Mougeot, 2009).
“Snižování úrokových sazeb stimuluje k ekonomické aktivitě. Projekty, které by nebyly ziskové, pokud by úroková míra nebyla ovlivněna manipulacemi bank, a které by proto nebyly uskutečněny, jsou nicméně nyní shledány jako ziskové a mohou být uskutečněny.” (Mises, 1996, s. 28)
Zvýšení investic a aktivního podnikání vede k růstu poptávky po pracovní síle, ale také po výrobních materiálech. To má za následek zvýšení ceny produkce, jak ceny výrobních materiálů, tak i zvyšování platů zaměstnanců. Investice v prvních fázích rostou rychleji, než celkový růst nákladů na výrobu. To se následně promítne v cenách spotřebních statků domácností. Pokud by se banky chovaly zodpovědně, nadměrný růst zastaví omezením úvěrů. Nicméně díky pokračující emisí úvěrů pokračuje růst cen a mezd (Mises, 1996).
Chce-li firma navýšit počet zaměstnanců a produkci, musí je najmout z jiných firem, kterým naopak produkce klesne. Dlouho rostoucí inflace vede k tomu, že lidé neočekávají její pokles, nechtějí peníze držet a začnou peníze utrácet. Nadměrné investice, které se díky nízké úrokové míře zdály ziskové, se díky rostoucí inflaci stanou ztrátové. Tyto investice se začnou odbourávat, transformovat nebo zcela krachují a ekonomika se dostane recese (Mises, 1996). Reálná poptávka po úvěrech klesne, díky růstu cen po finálních statcích a vzroste úroková míra.
3.2 Teorie reálného hospodářského cyklu
Teorie reálného hospodářského cyklu je založena na předpokladu, že technologický pokrok má významný dopad na hospodářské cykly. Teorie vidí příčinu šoků na straně nabídky, nikoliv na straně poptávky jako teorie monetárního cyklu. Proto si získala velkou pozornost po ropných šocích v 70. letech (Gazda, 2010).
Průkopníci moderní teorie reálných hospodářských cyklů byli Kydland a Prescott (1990). Dle jejich přístupu nejsou monetární cykly slučitelné s racionálním očekáváním lidí. Pokud jsou lidé racionální, dokáží předvídat důsledky změn peněžní zásoby provedené centrální bankou a reagovat na ně. Zvýšení peněžní zásoby by tedy nemělo za následek hospodářskou expanzi, protože lidé by okamžitě zvýšili ceny. Dle Prescotta a Kydlanda se trhy neustále vyčišťují, i v krátkém období, díky racionálnímu očekávání lidí. Vyloučili tak vliv monetárních šoků na hospodářské cykly (Holman, 2017).
21
Vysvětlení hospodářských cyklů je podle nich v technologickém pokroku.
Cykly tedy nemají monetární, ale reálnou povahu. Růst produktivity není v času konzistentní, protože technologický pokrok neprobíhá rovnoměrně. Produktivita poroste rychleji v době rychlého technologického pokroku a naopak. Při rychlejším růstu technologického pokroku rostou rychleji investice, spotřeba i domácí produkt, naopak při pomalejším tempu růstu technologického pokroku dochází ke zpomalení ekonomiky.
Dále podle této teorie nedochází k výkyvům od potenciálního produktu, ale se pohybuje samotný potenciální produkt (Kydland a Prescott 1990).
Technologický pokrok má dopad na pracovní trhy. V expanzi, tedy rychlého technologického pokroku, dochází k poklesu nezaměstnanosti, díky rostoucí produktivitě také k růstu reálných mezd. Pokud vzroste produktivita pouze v některém odvětví. Vyšší mzda přiláká pracovníky z jiných odvětví. Teorie reálného cyklu pracuje pouze s dobrovolnou nezaměstnaností, protože jsou trhy vyčištěny neustále, i v krátkém období.
Ekonomika se tedy nachází stále na nabídkové křivce (Mankiw, 1989; Holman, 2017). V dobách expanze a recese se tedy mění pouze dobrovolná zaměstnanost v závislosti na výši mzdy (Holman, 2017).
3.3 Nová keynesiánská ekonomie
Nová keynesiánská makroekonomie odmítá paradigma dokonale konkurenčních trhů, flexibilních mezd i cen. Noví keynesiánci rozvíjí poptávkovou teorii hospodářského cyklu a tvrdí, že měnová politika má dopad na zaměstnanost a produkci, alespoň co se týče krátkého období. Souhlasí s teorií reálného hospodářského cyklu v tom, že lidé tvoří racionální rozhodnutí, ale nesouhlasí s neustálým vyčišťováním trhů. Podle nových keynesiánců není možné vyčišťování trhů, protože předpoklad dokonale pružných mezd a cen nejsou v reálném světě možné. Na většině trhů jsou ceny strnulé a mění se velmi pomalu. To způsobuje, že se změna poptávky neprojeví v krátkém období ve změně cen, ale ve změně produkce, která může způsobovat hospodářské nepravidelnosti (Holman, 2004).
Například Mankiw (1985) ve svoji teorii Menu costs, vysvětlil, proč firmy nemění cenu okamžitě se změnou poptávky. Každá změna ceny s sebou přináší další náklady (náklady jídelníčku), proto firmy raději změní produkci. Roste-li agregátní poptávka, firmy častěji mění své ceny oproti případu, kdy agregátní poptávka klesá. Nominální cenová hladina se tedy může držet příliš vysoko, ale ne příliš nízko. Ceny jsou rigidní
22
směrem dolů, nikoliv však směrem nahoru. Zatímco pokles agregátní poptávky doprovází neefektivní podprodukce, růst poptávky nedoprovází stejně neefektivní nadprodukce. Firmy se v tomto případě mohou chovat neefektivně, protože ztráta z produkce převýší “náklady jídelníčku” (Mankiw, 1985; Holman, 2004).
Naopak Ball a Romer (1991) vidí strnulost cen v konkurenci mezi firmami.
Podniky jsou vzájemné substituty a z důvodu boje o zákazníky se bojí zvýšit cenu.
Zvýšením pružnosti cen u jedné firmy by pobízelo i ostatní firmy měnit více své ceny a došlo by k zvýšení prosperity.
Co se týče monetární politiky, má-li centrální banka informace o vnějších poptávkových faktorech, poté co firmy upraví své ceny, může vhodnou monetární politikou stabilizovat ekonomiku (Mankiw, 1985).
4 Charakteristika malé otevřené ekonomiky
Malá otevřená ekonomika je taková ekonomika, která není schopna díky své malé velikosti ovlivnit světovou úrokovou míru. V její pozici, oproti velkým světovým ekonomikám, se jedná o cenového příjemce a příjemce úrokové míry ze světového prostředí. Cena zboží vyprodukovaného a obchodovaného v této malé ekonomice je utvářena právě na světovém trhu. Domácí cena je tedy cena světová, vynásobená devizovým kurzem (Jurečka et al. 1995).
Část měnové transmise v malé otevřené ekonomice jsou jednak působení reálného měnového kurzu a reálné úrokové sazby na agregátní poptávku a posléze také vliv výkonnosti na nabídkovou inflaci tzv. nepřímý kanál měnové politiky. Dále vliv měnové politiky na nominální měnový kurz a následný dopad na ceny dováženého zboží, tzv.
přímý kanál měnové politiky (Beneš et al. 2002).
Jako příčina vnější nerovnováhy bývají označovány různé druhy šoků. Častá reakce na negativní vnější šoky je změna měnového kurzu, naopak u domácích šoků je to změna domácí poptávky. Při negativním vnějším šoku devalvace měny chrání exportující domácí výrobce. Probíhá-li v zahraničí recese, devalvace může podpořit export. V případě ropných šoků depreciace měny nemusí nutně vést ke zvýšení exportu. Samotné zvýšení cen ropy má dopad na zvýšení domácí inflace a zpomaluje hospodářský růst.
Oslabení měny by v tomto případě ještě více zvýšilo inflaci. Při jednorázovém šoku je vhodnější dočasný deficit výkonové bilance. Jsou-li jeho dopady trvalé, nerovnováhu může vyvážit změna měnového kurzu (Mandel a Tomšík, 2003).
23
Při devalvaci mohou vzniknout různé druhy nabídkové inflace. První je růst cen dovezeného zboží nebo výrobních prostředků. V malé otevřené ekonomice se tento impuls výrazně projeví na inflaci, v závislosti na velikosti importu. Čím menší je podíl ekonomiky na světovém trhu nebo čím menší je možná substituce domácím zbožím, tím větší bude mít dopad na inflaci. V této situaci je malá ekonomika cenovým příjemcem a nemůže ji tedy nijak ovlivnit. Při depreciaci také exportéři raději prodávají na zahraničním trhu, budou se tak snažit zvýšit ceny na domácím trhu (Mandel a Tomšík, 2003).
5 Metodika práce
Hlavním cílem práce je zhodnotit úspěšnost v cílování inflace. Jedná se poměrně široký pojem, proto je zde blíže specifikován, jako úspěšnost v dosahování inflačních cílů a úspěšnost předvídání inflace pomocí prognóz. Cílem práce není hodnotit rozhodnutí provedená ČNB v její měnové politice, spíše zhodnotit jak je ČNB schopna řídit inflaci směrem k inflačnímu cíli navzdory vnějším faktorům.
V teoretické části byla použita literární rešerše pro přiblížení dané problematiky.
Kapitoly o měnové politice byly čerpány z velké části z literatury od Revendy a Jílka.
Podkapitola o cílování inflace vycházela nejvíce z odborných článků od Frederica Mishkina. Teoretická část byla doplněna o výsledky výzkumů jiných autorů.
V praktické části byla použita faktografická rešerše. Kapitola hospodářského vývoje ČR se opírala o poznatky z výročních zpráv o hospodářském vývoji České národní banky, Ministerstva průmyslu a obchodu, a Českého statistického úřadu. Data byly použity převážně z Českého statistického úřadu a databáze ARAD z ČNB. Mimo metody literární rešerše byla použita analýza, komparace, a korelační analýza pro dokázání vztahu mezi vnějšími faktory a inflací v ČR. Pro hlavní výsledky práce bylo použito porovnání mezi prognózami, získaných ze Zpráv o inflaci a archivu prognóz ČNB a skutečnou inflací a následně porovnání skutečné inflace a inflačních cílů. Výsledkem srovnání jsou vlastní výpočty průměrných odchýlení.
24
Praktická část
6 Zákon o České národní bance
Dle Zákona č. 6/1993 Sb., o České národní bance, ve znění pozdějších předpisů (dále jen “zákon o ČNB”) je ČNB ústřední bankou České republiky. Zajišťuje dohled nad finančním sektorem a je orgánem pro řešení krizí. Jejím primárním cílem je cenová stabilita. Není-li to v rozporu s cenovou stabilitou, může ČNB provádět politiky na podporu stabilního hospodářského růstu nejen na území České republiky, ale i celé Evropské unie, protože ČNB je součástí Evropského systému centrálních bank. Dalším z jejích cílů je stabilita na finančním trhu a dohled nad finančním sektorem. V rámci plnění úkolů, dochází ke spolupráci mezi ČNB a centrálními bankami ze zahraničí a mezinárodními orgány.
Mezi úkoly ČNB mimo jiné patří:
Řízení a určování měnové politiky
Výdej hotovostních peněz
Řízení oběhu peněz, platebního styku a zúčtování domácích bank i poboček zahraničních bank
Dohled nad osobami na finančním trhu
Makroobezřetnostní politika pro stabilitu a řízení rizik finančního systému V rámci transparentnosti a spolupráce mezi ČNB a poslaneckou sněmovnou, má národní banka povinnost minimálně dvakrát ročně předložit zprávu o měnovém vývoji k projednání poslanecké sněmovně a jednou ročně zprávu o finanční stabilitě. Pro zajištění transparentnosti s veřejností musí ČNB každé tři měsíce zveřejnit zprávu o měnovém vývoji s dálkovým přístupem.
Bankovní rada je nejvyšším orgánem ČNB. Rozhoduje o měnové a makroobezřetnostní politice a použitých nástrojích. Bankovní rada má 7 členů: guvernér, dva více guvernéři a čtyři členové. Všichni členové bankovní rady jsou jmenováni i odvoláváni prezidentem České republiky na dobu 6 let a mohou být jmenováni maximálně dvakrát. Při zastávání funkce člena bankovní rady, nemůže zastávat funkci poslance, člena vlády nebo člen orgánu jiné banky. Nelze být členem rady, pokud by byl
25
zjištěn možný střet zájmů. Při výkonu funkce je možné provádět vědeckou, publicistickou nebo pedagogickou činnost.
Odvolat člena bankovní rady lze pouze za předpokladu, že se dopustil závažného pochybení nebo již nesplňuje podmínky pro výkon funkce.
6.1 Vztah ČNB k vládě
Zákon o ČNB, část třetí, § 9 říká:
„Česká národní banka, bankovní rada ani žádný člen bankovní rady nesmějí při výkonu pravomocí a plnění úkolů a povinností svěřených jim Smlouvou o Evropské unii, Smlouvou o fungování Evropské unie a Statutem a při výkonu dalších činností vyžadovat ani přijímat pokyny od prezidenta republiky, Parlamentu, vlády a jiných orgánů České republiky, dále od orgánů, institucí nebo jiných subjektů Evropské unie, od vlád členských států Evropské unie nebo od jakéhokoli jiného subjektu.”
Nicméně dochází ke vzájemné informovanosti mezi vládou a ČNB, v záležitostech hospodářské politiky státu. Ministr financí, případně člen vlády, se smí zúčastnit zasedání bankovní rady a vyjádřit se k projednávaným bodům, či navrhnout téma k projednání. To samé smí udělat guvernér, či víceguvernér při schůzi vlády.
ČNB má zakázáno měnové financování státu a orgánů Evropské unie, či jiných států.
Část šestá, § 34a zákona o ČNB říká:
„Česká národní banka v souladu se Smlouvou o fungování Evropské unie a ji provádějícím přímo použitelným předpisem Evropské unie nesmí poskytovat možnost přečerpání zůstatku bankovních účtů nebo jakýkoli jiný typ úvěru orgánům, institucím nebo jiným subjektům Evropské unie, ústředním vládám, regionálním nebo místním orgánům nebo jiným veřejnoprávním orgánům, jiným veřejnoprávním subjektům nebo veřejným podnikům členských států Evropské unie; rovněž je zakázán přímý nákup jejich dluhových nástrojů Českou národní bankou.”
Porovnáním zákona o ČNB s teoretickou částí, zejména s kapitolou o nezávislosti centrální banky, lze usuzovat, že nastavení institucionálního rámce je vhodné na provádění svobodné měnové politiky. Na činnost centrální banky nemají vliv pouze instituce v České republice, ale i Evropské unie.
