Hlavní práce74921_xciza05.pdf, 3.2 MB Stáhnout

(1)

VYSOKÁ ŠKOLA EKONOMICKÁ V PRAZE

Fakulta financí a účetnictví

katedra financí a oceňování podniku

DIPLOMOVÁ PRÁCE

2021 Bc. Adéla Rejtharová Cizlová

(2)

VYSOKÁ ŠKOLA EKONOMICKÁ V PRAZE

Fakulta financí a účetnictví

katedra financí a oceňování podniku studijní obor: finance a oceňování podniku

Analýza výkonnosti vybraných podílových fondů v České republice z hlediska fyzického investora

Autorka: Bc. Adéla Rejtharová Cizlová Vedoucí práce: Ing. Hoang Long Pham, Ph.D.

Rok obhajoby: 2021

(3)

Čestné prohlášení:

Prohlašuji, že jsem diplomovou práci na téma „Analýza výkonnosti vybraných podílových fondů v České republice z hlediska fyzického investora“ vypracovala samostatně a veškerou použitou literaturu a další prameny jsem řádně označila a uvedla v přiloženém seznamu.

V ………… dne …………

………

Podpis

(4)

Poděkování

Na tomto místě bych chtěla velice poděkovat své rodině za důvěru a podporu během celého studia.

Děkuji velmi také svému manželovi za trpělivost, pochopení a cenné rady při zpracovávání práce.

Velký dík patří vedoucímu mé práce Ing. Hoang Long Phamovi, Ph.D. za čas věnovaný mně a mé práci a entusiasmus při řešení problémů. Děkuji za podnětné připomínky, které vedly k velkému zkvalitnění této práce.

(5)

Abstrakt

Tato diplomová práce analyzuje metody měření výkonnosti podílových fondů. Práce se zaměřuje na metody využívající parametry dostupné ve factsheetech a dalších dokumentech podílových fondů.

Metody pracují s rizikem jak pomocí volatility (směrodatné odchylky), tak pomocí propadů portfolia ve sledovaném období. Téma je aktuální díky fluktuaci kapitálových trhů v minulém roce a riziku zvyšující se inflace a s tím související devalvace peněžní zásoby spotřebitelů. Teoretickou část práce doplňuje praktická analýza deseti podílových fondů, jež jsou rozděleny z geografického hlediska a dle předpokládané volatility investice. Analýza fondů je doplněna řadou grafů a zpracovaných výpočtů, zkoumané fondy v dané kategorii jsou seřazeny dle výsledku analýzy. Přínosem práce je souhrnný přehled metod, jež může drobný investor zvolit pro analýzu svého portfolia.

Klíčová slova: výkonnost podílových fondů, kolektivní investování, otevřený podílový fond, fyzický investor

JEL klasifikace: D14, D53, G11, G23

Abstract

This thesis analyses the methods of measuring the performance of mutual funds. The thesis focuses on methods using parameters available in factsheets and other mutual fund documents. The methods work with risk using both volatility (standard deviation) and portfolio drawdowns over the period of interest. The topic is timely due to the fluctuations in the capital markets over the past year and the risk of rising inflation and the associated devaluation of consumers' money supply. The theoretical part of the thesis is complemented by a practical analysis of ten mutual funds, which are classified geographically and according to the expected volatility of the investment. The analysis of the funds is complemented by charts and calculations, the funds in the category under study are ranked according to the result of the analysis. The contribution of the work is a comprehensive overview of methods that can be chosen by a individual investor for the analysis of their portfolio.

Key words: mutual fund performance, collective investment, open-end mutual fund, individual investor

JEL classification: D14, D53, G11, G23

(6)

Obsah

Úvod...8

1 Vymezení důležitých pojmů...10

1.1 Riziko...10

1.1.1 Volatilita...12

Měnové riziko...14

1.1.2 Regresní analýza...16

Faktor beta...16

Faktor alfa...18

1.1.3 Investiční trojúhelník...20

1.1.4 Inflace...21

1.2 Výnos...22

1.2.1 Bezriziková výnosová míra...23

1.3 Daně...24

1.4 Likvidita...25

2 Podílové fondy...26

2.1 Kolektivní investování...26

2.2 Aktivní versus pasivní správa...27

2.3 Typy fondů...29

2.3.1 Hedgeové...31

2.3.2 ETF...32

2.4 Poplatky...34

2.5 Analýza trhu kolektivního investování v České republice...35

2.5.1 Rok 2020 a minulá období...35

2.5.2 Dopady pandemie a výhled do roku 2021...37

3 Metodika hodnocení výkonnosti podílových fondů...38

3.1 Jednodimenzionální metody...38

3.1.1 Historická výnosová míra...39

3.1.2 Výnosová míra otevřeného a uzavřeného fondu...41

3.1.3 Čistá hodnota aktiv...42

3.1.4 Doplňkové metody...43

Nákladovost fondu...43

Složená roční míra růstu...44

Appraisal ratio...46

3.2 Vícedimenzionální metody...46

3.2.1 Metody pracující s rizikem...46

Sharpeův index...47

Treynorův index...48

Jensenova metoda...49

Information ratio/Informační poměr...50

Shrnutí Sharpeho, Treynora, Jensena a Informačního poměru...51

3.2.2 Doplňkové metody pracující s rizikem...52

Modigliani-Modigliani (M²)...52

Graham-Harvey (GH)...54

(7)

3.2.3 Metody pracující s rizikem propadu (drawdown)...57

Sterlingův poměr...59

Burkeho poměr...60

Calmarův poměr...61

3.2.4 Doplňkové metody pracující s propadem...62

Sortinův index...62

Omega poměr...65

Návratnost hodnoty portfolia (RoVaR)...66

3.2.5 Doplňkové metody pracující se ztrátou...66

Averze ke ztrátě (Loss Aversion)...67

Poměr zisku a ztráty...68

4 Analýza vybraných podílových fondů...69

4.1 Fondy zaměřující se na vyspělé trhy...70

4.1.1 Jednodimenzionální metody, vyspělé trhy...74

4.1.2 Vícedimenzionální metody, vyspělé trhy...75

4.1.3 Celkové zhodnocení, vyspělé trhy...80

4.2 Fondy zaměřující se na globální trhy...81

4.2.1 Jednodimenzionální metody, globální trhy...86

4.2.2 Vícedimenzionální metody, globální trhy...87

4.2.3 Celkové zhodnocení, globální trhy...92

4.3 Fondy zaměřující se na rozvíjející se trhy...94

4.3.1 Jednodimenzionální metody, rozvojové trhy...97

4.3.2 Vícedimenzionální metody, rozvojové trhy...99

4.3.3 Celkové zhodnocení, rozvojové trhy...103

Závěr...105

Literatura...108

Přílohy...116

(8)

Úvod

Průměrná míra inflace roku 2020 byla Českým statistickým úřadem stanovena na 3,2 %, ke konci července 2021 se její průměr blížil 2,84 %¹ a není zatím jasné, jakým způsobem ji ovlivní další vývoj národního hospodářství. Faktem však zůstává, že 53,5 %² úspor českých domácností je umístěno na téměř neúročených běžných či spořicích účtech a čeští spotřebitelé disponují oběživem a vklady v celkové hodnotě téměř 4 000 miliard korun.³ Účasti v investičních fondech činily ke konci roku 2020 zhruba 3 300 miliard korun a jednalo se o výraznější nárůst oproti předchozímu období. Čeští investoři se tedy začínají ve větší míře investovat na na kapitálovém trhu. Kapitálový trh je „trh s investičními instrumenty se splatností delší než jeden rok.“⁴

Český kapitálový trh nabízí stovky fondů, jež jsou dále děleny na otevřené a uzavřené, pro běžné či pro kvalifikované investory, fondy podílové nebo burzovně obchodovatelné apod. Všechny typy fondů lze dále rozdělit podle investičního pole působnosti, geografického zaměření, dle minimální doporučené doby investice, dle způsobu řízení atd. K investování do fondů vybízí téměř každá banka a investovat pomocí fondů je relativně jednoduché. Složitější je vybrat fond, který bude vyhovovat investorovým potřebám a finančním cílům a který bude zároveň dostatečně kvalitní. Je potřeba disponovat složitým softwarovým vybavením nebo rovnou znalostmi finančního analytika? Mohou si i drobní fyzičtí investoři ověřit výkonnost vybraného podílového fondu na profesionálnější úrovni, nebo se musí spolehnout na historické výnosy, jež jsou investiční společností často upravovány, aby na první pohled poskytovaly výnos co nejvyšší?

Cílem této práce je analyzovat metody měření výkonnosti podílových fondů z hlediska fyzických investorů se zaměřením na drobné investory. Drobným investorem je v této práci označován investor s investovaným kapitálem ve výši maximálně 300 tisíc korun. Metody by tak měly být srozumitelné a

1 Český statistický úřad. Inflace - druhy, definice, tabulky [online]. [cit. 2021-5-17]. Dostupné z:

https://www.czso.cz/csu/czso/mira_inflace

2 Ministerstvo financí České republiky. Zpráva o vývoji finančního trhu v roce 2020 [online]. [cit. 2021-8-1]. Dostupné z:

https://www.mfcr.cz/cs/soukromy-sektor/financni-stabilita-a-dohled/vyvoj-financniho-trhu/2020/zprava-o-vyvoji- financniho-trhu-v-roce-2-42320

3 Česká národní banka. Komentář ke statistice finančních účtů [online]. [cit. 2021-8-25]. Dostupné z:

https://www.cnb.cz/cs/statistika/stat-fin-uctu/komentar-ke-statistice-financnich-uctu/

4 MÁLEK, Petr, Gabriela OŠKRDALOVÁ a Petr VALOUCH. Osobní finance [online]. 1. Šlapanice: Masarykova univerzita, 2010 [cit. 2021-5-17]. ISBN 978-80-210-8178-9. str. 30 Dostupné z:

https://ebookcentral.proquest.com/lib/vsep/detail.action?docID=4887146

(9)

spočitatelné s informacemi těmto investorům relativně snadno dostupnými, zároveň je však kladen důraz na vícedimenzionální metody, které kromě výnosu pracují také s riziky. Cílem této práce naopak není brát práci analytikům a statistikům. Tato práce si klade za cíl přiblížit hodnocení výkonnosti laické veřejnosti a drobným investorům, představit různé metody měření a upozornit, na co se při hodnocení výkonnosti fondů zaměřit a podle čeho naopak fond rozhodně nevybírat.

V první kapitole jsou rozebrány základní pojmy, které jsou pro práci s metodami nezbytné, jako např.

volatilita či faktory regresní analýzy. Druhá kapitola představuje princip kolektivního investování, typy nabízených fondů a různé přístupy k jejich správě. Třetí kapitola je věnována analýze metod měření výkonnosti podílových fondů od bazálních metodik a historické výnosové míry, přes metody pracující s propadem portfolia až po alternativní způsoby práce s požadovaným výnosem. Čtvrtá kapitola převádí do praxe teoretické poznatky z předešlých kapitol, když zkoumá deset fondů ve třech kategoriích rozdělených dle geografického zaměření investic. Fondy jsou zhodnoceny z hlediska své úspěšnosti v překonávání benchmarku a prosté i rizikově očištěné výkonnosti.

(10)

1 Vymezení důležitých pojmů

V první kapitole jsou vymezeny základní pojmy práce – druhy rizik, kterému jsou podílové fondy vystaveny, co je to volatilita a jak se měří, základní parametry regresní analýzy a specifikace pojmu nominální a reálný výnos.

1.1 Riziko

Riziko v obecném označení označuje míru nejistoty o budoucím výsledku. V této práci bude pojem riziko představovat převážně riziko negativního budoucího výsledku, jak je většinou investorů riziko všeobecně chápáno. V případě podílových fondů existuje riziko, že budoucí výnos bude nižší než předpokládaný výnos daného fondu.

Investiční instrumenty jsou spojeny se systematickým rizikem – tedy tržním rizikem, které „souvisí s pohybem cen na finančních trzích a mezi něž patří riziko úrokové, akciové, komoditní a kurzové“⁵ – a s rizikem nesystematickým, neboli jedinečným, které je spojeno s daným finančním instrumentem.

Málek ve své knize shrnuje finanční rizika do přehledného schématu, viz obrázek č. 1⁶.

Obrázek 1: Schéma finančních rizik

Zdroj: MÁLEK, P., Osobní finance.

(11)

Steigauf⁷ také jmenuje hlavní rizika spojená s investováním do fondů, patří k nim tržní a úrokové riziko, riziko změny výnosů a riziko inflace, měnové riziko a riziko spojené s managementem fondy a sektorové riziko, které nastává, pokud je fond úzce zaměřen pouze na jeden sektor. Tržní riziko v případě fondů znamená riziko poklesu tržních cen dluhopisů a akcií, dalším rizikem spojeným s pohyby na kapitálovém trhu je prodej nebo naopak nákup cenných papírů v nevhodnou dobu, tedy nákup, když jsou ceny na vrcholu a v následujícím období razantně spadnou, či naopak prodej, když jsou trhy v recesi a cena akcií nebo obligací je nízká. V případě propadů trhu je naopak doporučováno vyčkat na zotavení trhů, případně dokoupit další cenné papíry, které jsou nyní „levné“ a prodat je později se ziskem. Toto pravidlo ale nemusí platit za všech podmínek, při přetrvávající ztrátě a nezlepšující se výkonnosti investice je lepší ji spíše prodat.⁸

„Úrokové riziko se vztahuje na pohyby cen dluhopisů (a ceny některých akcií) zapříčiněné změnami úrokových sazeb. Když úrokové míry rostou, ceny dluhopisů klesají. A naopak, když úrokové míry klesají, ceny dluhopisů rostou.“⁹ Riziko změny výnosů klesá s delším časovým horizontem investice.

V případě fondů peněžního trhu a dluhopisů s dobou splatnosti do jednoho roku je výrazně vyšší, protože předpokládaný výnos je vázán na velmi krátké období. Naopak při investičním horizontu v řádu desítek let na akciovém trhu je riziko změny výnosů spíše malé, protože ačkoli mají akcie nejvyšší volatilitu, v průběhu času se průměr jejich výnosů dostane na předpokládanou hodnotu.

Riziko na finančních trzích lze zajistit nebo diverzifikovat. Diverzifikace rozkládá riziko mezi mnoho cenných papírů, a tím snižuje specifické i celkové riziko. Systematické riziko (tržní riziko) nelze snížit diverzifikaci a ohrožuje stejně všechny investory. „Zdrojem systematického rizika jsou např. změny úroků, měnových kurzů, inflace ap. (…) Odhaduje se, že systematické riziko tvoří 25–50 % celkového rizika každé investice.“¹⁰ Některé podílové fondy a investiční zprostředkovatelé nabízejí možnost zajištění měnového rizika pomocí swapů či forwardů. Pokud pak dojde k pohybu na měnovém kurzu očekávaným směrem, měnové zajištění chrání před ztrátou způsobenou pohybem měnových kurzů.¹¹ Pokud však dochází k pohybům měnových kurzů opačným směrem, měnové zajištění může výnosnost podílového fondu snižovat.

7 STEIGAUF, Slavomír. Fondy: jak vydělávat pomocí fondů. Praha: Grada, 2003. ISBN 80-247-0247-9. str. 26 8 STEIGAUF, Slavomír. Fondy: jak vydělávat pomocí fondů. Praha: Grada, 2003. ISBN 80-247-0247-9. str. 116 9 STEIGAUF, Slavomír. Fondy: jak vydělávat pomocí fondů. Praha: Grada, 2003. ISBN 80-247-0247-9. str. 26

10 VALACH, Josef. Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Praha: Ekopress, 2006. ISBN 80-86929-01-9. str.

225

11 Edwardinvest. Jak funguje měnové zajištění? [online]. [cit. 2021-7-31]. Dostupné z:

https://www.edwardinvest.cz/kb/jak-funguje-menove-zajisteni/

(12)

1.1.1 Volatilita

„Volatilita je základním prostředkem analýzy rizika. (…) Ačkoli výši volatility lze snadno spočítat na základě historických časových řad, je nutné brát v úvahu, že jde vždy jen o odhad budoucí volatility.

(…) ‚přesně‘ vypočtenou hodnotu minulé volatility ovšem nelze pokládat za dokonalou předpověď budoucnosti.“¹² Volatilita, neboli „kolísání výnosových měr nebo cen investičních instrumentů,“¹³ dle Kohouta udává „jednu z mnoha měr rizika.“¹⁴ Volatilitu určuje směrodatná odchylka, která udává míru, v jakém pásu kolem průměrné roční hodnoty fondu budou fluktuovat jeho výnosy.¹⁵ „Směrodatná odchylka je však platná pouze tehdy, pokud jsou výnosy distribuovány symetricky.“¹⁶ Tato práce pro zjednodušení pracuje s normálním rozdělením, i když tomu rozdělení výnosů vždy nemusí odpovídat.

Vzorec pro výpočet volatility viz vzorec č. 1¹⁷ a vzorec č. 2¹⁸,

kde Rt je denní výnosy daného cenného papíru nebo portfolia, Pt je cena daného cenného papíru k danému dni,

N je počet dní,

¯R je průměrná hodnota výnosů ve sledovaném období,

√250 je anualizační koeficient.

12 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 139 13 Česká národní banka. Slovník [online]. [cit. 2021-5-17]. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/obecne/slovnik/index.html 14 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 121 15 STEIGAUF, Slavomír. Fondy: jak vydělávat pomocí fondů. Praha: Grada, 2003. ISBN 80-247-0247-9. str. 28 16 FABOZZI, Frank J. a Dessislava A. PACHAMANOVA. Portfolio Construction and Analytics [online]. New Jersey:

John Wiley & Sons, Incorporated, 2016 [cit. 2021-5-7]. ISBN 9781119238164. str. 39 Dostupné z:

17 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 122 18 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 122

Vzorec 1: Výpočet volatility (směrodatné odchylky)

Zdroj: KOHOUT, P. Investiční strategie pro třetí tisíciletí.

σ = √ ^∑

^N

⁽ ^R ^N

^t

⁻ ⁻ ^R ¹ ⁾

²

^× ^√ ²⁵⁰

Vzorec 2: Denní výnosy cenného papíru

R

_t

= P

_t

P

_t

− 1 − 1

(13)

„Číslo 250 udává přibližný počet obchodních dnů v roce a jeho účelem je převést volatilitu na roční bázi.“ Pro výpočet volatility na měsíční bázi se ve vzorci odmocnina z 250 nahradí odmocninou z 12, u týdenních výnosů odmocninou z 52. Vzhledem k neustálým drobným výkyvům na kapitálovém trhu je v praxi běžné, že se „volatility vypočtené na základě různých období navzájem liší. Ve většině běžných případů však tato odchylka nehraje podstatnou roli.“¹⁹ Volatilitu lze rovněž odvodit ze statistik dlouhodobých výnosů. Stejně jako výnosy samotné je však nutné korigovat výsledky vzhledem k minulým událostem jako jsou mimořádné výkyvy na trhu cenných papírů, při kterých dochází k vychýlení volatility směrem k vyšším hodnotám. Kohout volatilitě přisuzuje tyto aplikace:

„Volatilita ovlivňuje výši pravděpodobných budoucích výnosů.

Pomocí volatility můžeme odhadnout interval možných budoucích výnosů.

Volatilitu můžeme použít pro hodnocení výkonnosti portfolií a investičních manažerů.

Použití volatility nám umožní lépe pochopit vliv rizika inflace a rizika kolísání cizích měn.“²⁰

Volatilita významně ovlivňuje střední hodnotu (medián) a nejčastější hodnotu (modus) výnosů portfolia. S měnící se volatilitou může aritmetický průměr zůstávat stejný, ale se zvyšující se volatilitou dochází ke snižování mediánu a modu. Na druhou stranu nižší volatilita cenných papírů v konečném důsledku způsobí vyšší střední hodnotu výnosů i vyšší nejčastěji dosahovaný výnos.

Pomocí volatility lze porovnat výnosy dvou portfolií a určit, zda je rozdílná výkonnost daná náhodou nebo skutečnými schopnostmi jejich správců. Statistický t-test takového porovnání viz vzorec č. 3²¹, kde RA jsou výnosy portfolia A v přepočtu na jedno období,

RB jsou výnosy portfolia B v přepočtu na jedno období,

σ²A je volatilita výnosů portfolia A v přepočtu na jedno období, σ²B je volatilita výnosů portfolia B v přepočtu na jedno období, N je počet období.

19 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 122 20 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 121 21 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 131

Vzorec 3: Porovnání výnosů dvou portfolií, t-test

t = | ^R

_A

⁻ ^R

_B

|

√ ^σ ²

²^A

^× ⁺ ^σ ^N

²^B

(14)

„Vyjde-li hodnota t větší než 2, existuje nejméně 95% pravděpodobnost, že průměrné hodnoty výnosů obou portfolií se navzájem skutečně liší. Pokud bude t nižší než 2, nelze tvrdit, zda se střední hodnota výnosů portfolia A významně liší od střední hodnoty výnosů portfolia B. (…) Musíme si ovšem uvědomit, že žádná statistika nemůže nic dokázat. Statistický test může odmítnou hypotézu, že mezi výkonností dvou fondů (nebo fondu a indexu) není žádný rozdíl. Nemůže však v žádném případě předpovědět, že ten či onen fond bude i nadále překonávat konkurenci.“²² T-test tak může sloužit například pro porovnání fondu, který dosahoval v minulosti nadměrných výnosů, a pasivního akciového indexu. Pokud bude hodnota t vyšší než 2, lze přijmout hypotézu, že výnosy daného fondu konzistentně překonávají výnosy indexu.

Volatilita je snadno změřitelným a snadno interpretovatelným faktorem míry rizika investice. Metody měření výkonnosti, které s volatilitou pracují, předpokládají, že budoucí volatilita investice bude přibližně stejná jako ta historická. Lhabitant ve své knize však zmiňuje tři hlavní nevýhody měření rizika jen pomocí volatility a směrodatné odchylky. První je již zmiňovaný problém s normálním rozdělením, které koncept směrodatné odchylky vyžaduje. „V praxi většina výnosů není normálně ani symetricky distribuovaná. (…) To vytváří problémy, protože i když mají dvě investice stejnou střední hodnotu i volatilitu, mohou se výrazně lišit v šikmosti a špičatosti výnosů. To platí zejména pro dynamické obchodní strategie (…), strategie zahrnující možnosti nákupu nebo prodeje a strategie aktivně řízené pákovým efektem. Všechny tyto strategie používají hedgové fondy.“²³ Další nevýhodou podle Lhabitanta je nerozlišování pozitivního a negativního rizika, kdy výkyvy hodnoty portfolia směrem nahoru znamenají pro investora dobrou zprávu. Poslední nevýhodou je vyšší negativní efekt pro investory při záporných odchylkách než pozitivní efekt z výnosů, efekt známý jako prospektová teorie Kahnemana a Tverského. Proto byly vyvinuty metody, které se snaží definovat riziko více v souladu s vnímáním investora.

Měnové riziko

Českého korunového investora bude zajímat kromě samotného výkonu fondu také měnové riziko tedy riziko neočekávaných pohybů měnového kurzu. To lze stejně „jako riziko akcií vyčíslit pomocí

22 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 132

23 LHABITANT, François-Serge. Hedge Funds: Quantitative Insights [online]. Second Edition. Chichester: John Wiley &

Sons, Incorporated, 2004 [cit. 2021-5-7]. ISBN 9780470687772. str. 50 Dostupné z:

(15)

volatility.“²⁴ Kohout uvádí vzorec, kterým lze spočítat celkovou volatilitu po započítání měnového rizika, za předpokladu nezávislosti měnového kurzu a kurzu akcií, viz vzorec č. 4²⁵,

kde σ²index je volatilita amerického akciového indexu, σ²USD / Kč je volatilita kurzu dolaru vůči kurzu koruny.

V případě, že se bude jednat o převážně akciový fond, jehož volatilita může být 16 % a volatilita měnového kurzu 9 %, po dosazení do vzorce se celková volatilita pro korunového investora zvýší na 18,4 %. „V porovnání s rizikem akciového trhu je však měnové riziko v tomto případě víceméně zanedbatelné. Zvýšení rizika tedy nemusí pro akciového investora představovat závažný důvod proti (…) zahraničním akciím.“²⁶ v případě podílového fondu pevně úročených cenných papírů, kde volatilita dosahuje výrazně nižších čísel než u akciového fondu, může měnové riziko hrát nezanedbatelnou roli. Pokud je volatilita dluhopisového fondu na úrovni 3 % a volatilita měnového kurzu zůstává na 9 %, po dosazení do vzorce získáváme hodnotu 9,49 %, kterých nyní fond dluhopisů dosahuje. Rizikovost investice se tak více než třikrát zvýšila. „Je velmi pravděpodobné, že investice do korunových, pevně úročených cenných papírů (ať už obligací nebo nástrojů peněžního trhu) by pro tohoto investora byly vhodnější.“ Řešením tohoto problému může být zajištění měnového rizika, které mnohé fondy poskytují.²⁷

Z výše zmíněného je patrné, že zajištění měnového rizika je třeba řešit především u fondů pevně úročených cenných papírů, jež by měly nést výrazně nižší riziko než fondy akciové. Měnové i akciové riziko (volatilitu) lze snížit diverzifikací. „V delším časovém horizontu vede diverzifikace ke zvýšení střední hodnoty výnosu.“²⁸ Kohout doporučuje namísto analýzy a předpovědi výnosů, která není dost dobře proveditelná, analyzovat a omezovat rizika, tímto lze riziko nižších výnosů snížit.

24 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 135 25 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 135 26 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 135 27 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 136 28 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 139

Vzorec 4: Celková volatilita s měnovým rizikem

σ = √ ^σ

^index²

⁺ ^σ

^USD² ^/^Kč

(16)

1.1.2 Regresní analýza

„Regresní analýza předpokládá lineární vztah mezi proměnnými, jehož výsledkem je co nejlépe proložená přímka.“²⁹ Když použijeme regresi, pomocí hodnot alfa a beta lze předpovědět budoucí výnosy fondu, viz vzorec č. 5³⁰ a č. 6³¹,

kde Correlation je korelace mezi výnosy fondu a výnosy benchmarku, std r je směrodatná odchylka výnosů fondu,

std b je směrodatná odchylka výnosů benchmarku.

Faktor beta

„Statisticky je beta sklonem regresní přímky a obecně se používá jako prostředek k posouzení rizika spojeného s indexem nebo trhem, které je fondu vlastní (přičemž riziko je deﬁnováno jako variabilita výnosů). Beta v podstatě měří citlivost fondu na pohyby trhu (pokud určíme index jako reprezentanta trhu) nebo citlivost na jiné návratnosti výnosů (například jiné (…) fondy).“³² Pokud je hodnota faktoru

29 TRAVERS, Frank J. Hedge fund analysis: an in-depth guide to evaluating return potential and assessing risks.

Hoboken, N.J.: Wiley, 2012. ISBN 9781118227107. str. 194 Dostupné z:

https://ebookcentral.proquest.com/lib/vsep/detail.action?docID=894234&query=%22sterling%20ratio%22 30 TRAVERS, Frank J. Hedge fund analysis: an in-depth guide to evaluating return potential and assessing risks.

https://ebookcentral.proquest.com/lib/vsep/detail.action?docID=894234&query=%22sterling%20ratio%22 31 TRAVERS, Frank J. Hedge fund analysis: an in-depth guide to evaluating return potential and assessing risks.

https://ebookcentral.proquest.com/lib/vsep/detail.action?docID=894234&query=%22sterling%20ratio%22

32 TRAVERS, Frank J. Hedge fund analysis: an in-depth guide to evaluating return potential and assessing risks. Hoboken, N.J.: Wiley, 2012. ISBN 9781118227107. str. 194 Dostupné z: https://ebookcentral.proquest.com/lib/vsep/detail.action?

docID=894234&query=%22sterling%20ratio%22

Vzorec 5: Budoucí výnosy fondu

Zdroj: TRAVERS, F. Hedge fund analysis: an in-depth guide to evaluating return potential and assessing risks.

Predicted Fund Return = Alpha + ( Beta × Benchmark Return)

Vzorec 6: Výpočet koeficientu beta

Beta = Correlation × [ ^{std b} ^{std r} ]

(17)

beta rovna jedné, odchylka výnosů fondu je podobná jako odchylka benchmarku, pokud je větší než jedna, výnosy fondu se odchylují více než benchmark, a pokud je jeho hodnota menší než jedna, výnosy fondu jsou stabilnější než benchmark. V případě, že hodnota faktoru beta vyjde rovna nule, mezi výnosy fondu a výnosy benchmarku není žádná spojitost. Hodnoty beta vyšší než jedna znamenají nadprůměrnou volatilitu.³³ Pokud beta dané akcie nabývá hodnoty jedna, při poklesu či růstu výnosnosti všech akcií na trhu o 2 % dojde k poklesu či růstu individuální akcie rovněž o 2 %. Pokud je koeficient beta dané akcie nabývá hodnoty např. dva, při změně výnosnosti o 2 % dojde ke změně individuální akcie o 4 %, tedy dvakrát více. Beta faktor podílového fondu je stanoven váženým průměrem všech cenných papírů obsažených ve fondu.

Pomocí faktoru beta lze měřit systematické riziko, tento koeficient „udává pravděpodobnou změnu výnosu příslušné akcie v závislosti na změně výnosů všech akcií na kapitálovém trhu (v tržním portfoliu).“³⁴ Čím větší beta faktor je, tím vyšší systematické riziko daný finanční instrument nese. Jako měřítko rizika lze podle Steigaufa použít vybraný tržní index. „Koeficient β je pak definován jako poměr kovariance výnosnosti příslušné akcie k rozptylu tržního portfolia.“³⁵ Kovariance určuje těsnost vzájemné závislosti či naopak nezávislosti dvou instrumentů na sobě navzájem. Kladná hodnota kovariance značí, že dva instrumenty, například dva cenné papíry v podílovém fondu, reagují na výkyvy trhu souhlasně, oběma se výnosnost zároveň buď snižuje nebo zvyšuje. Pokud je hodnota kovariance vypočtena kolem nuly, jsou na sobě cenné papíry nezávislé. V případě negativní kovariance se výnosnosti cenných papírů vzájemně kompenzují, takto složené portfolio umožňuje nejlépe snižovat výkyvy trhu a udržovat stále stejnou nebo zvyšující se hodnotu, jelikož dochází ke snižování jedinečného rizika.³⁶

33 STEIGAUF, Slavomír. Fondy: jak vydělávat pomocí fondů. Praha: Grada, 2003. ISBN 80-247-0247-9. str. 29

226

229

(18)

Riziko portfolia za využití kovariance jeho investičních instrumentů lze vypočítat dle vzorce č. 7³⁷,

kde σp je riziko portfolia měřené směrodatnou odchylkou,

σij kovariance výnosností mezi investičním instrumentem i a investičním instrumentem j.

Faktor alfa

„V regresní rovnici představuje alfa hodnotu výnosu fondu v případě, že se výnos benchmarku rovná nule. Používá se k měření přidané hodnoty manažera (…) fondu ve srovnání se specifickým benchmarkem.“³⁸ Hodnota faktoru alfa je určena pomocí faktoru beta dle vzorce č. 8³⁹,

kde avg r je průměrný výnos fondu za dané období, avg b je průměrný výnos benchmarku za dané období.

Vzorec 7: Riziko portfolia

Zdroj: MÁLEK, P. Osobní finance.

σ

_p

= √

ⁱ

^∑

⁼^N¹

^∑

^j ⁼^N ¹

^X

ⁱ

^X

^j

^σ

^ij

Vzorec 8: Výpočet koeficientu alfa

Alpha = avg r − ( Beta × avg b )

(19)

Graficky je faktor alfa reprezentován úsečkou y a faktor beta sklonem regresní přímky, viz obrázek č. 2⁴⁰.

Za nejvýnosnější portfolio lze zjednodušeně považovat portfolio složené z instrumentů s vysokým rizikem, a tedy předpokládanou výnosností. Takové instrumenty jsou však zatíženy vysokou volatilitou vyjádřené směrodatnou odchylkou.⁴¹ Je proto nutné portfolia diverzifikovat, a tak volatilitu a celkovou rizikovost snižovat. Ke snížení rizikovosti však dochází jen v případě, že jednotlivé instrumenty portfolia spolu co nejméně korelují, tedy že jejich kovariance je záporná. Obě míry měření rizika – směrodatná odchylka a koeficient beta – však poskytují pouze historický pohled a měly by být při rozhodování o investici brány v potaz pouze jako doplňkové metody.

Obrázek 2: Regresní přímka

(20)

1.1.3 Investiční trojúhelník

S rizikem souvisí další pojem z oblasti investování, a to investiční trojúhelník. Jeho vrcholy tvoří riziko, likvidita a výnos. Každý racionálně uvažující investor by zvolil takový investiční instrument, který disponuje nejnižším rizikem, maximální možnou likviditou a co nejvyšším výnosem. Nicméně

„neexistuje taková investice, která bude dosahovat maximálního výnosu a maximální likvidity při minimálním riziku.“⁴² Souvztažnost jednotlivých vrcholů zobrazuje obrázek č. 3⁴³.

Pokud je pro investora nejdůležitějším faktorem likvidita a nízké riziko, nejvhodnější budou fondy peněžního trhu, které však neposkytují vysoký výnos. Pokud investor zvolí dluhopisový či akciový fond, je s vyšší rizikovostí těchto produktů doporučováno prodloužit investiční horizont. V tom případě je potřeba likvidity nižší, ale narůstá požadavek na vyšší výnosy fondů.

42 BUDÍK, Josef. Finanční investování. Praha: Vysoká škola finanční a správní, 2011. edice EUPRESS. ISBN 978-80- 7408-047-0. str. 18

43 Zdroj: F&P Consulting invest. Zásady investování [online]. [cit. 2021-5-16]. Dostupné z:

https://www.fpci.cz/investovani/zasady-investovani

Obrázek 3: Investiční trojúhelník

Zdroj: F&P Consulting invest. Zásady investování

(21)

1.1.4 Inflace

S délkou investice souvisí rovněž riziko inflace, kdy je hlavně při dlouhodobé perspektivě „velmi důležité porovnat výnos investice (…) s výškou inflace“ a volit takový investiční nástroj, který v dlouhodobém měřítku inflaci překoná a zajistí reálný výnos v kladných hodnotách.⁴⁴ „Česká národní banka definuje inflaci takto: ‚Inflace je obvykle chápána jako opakovaný růst většiny cen v dané ekonomice. Jde o oslabení reálné hodnoty (tj. kupní síly) dané měny vůči zboží a službám, které spotřebitel kupuje – je-li v ekonomice přítomna inflace spotřebitelských cen, pak na nákup téhož koše zboží a služeb spotřebitel potřebuje čím dál více jednotek měny dané země.‘⁴⁵ Pro potřeby této práce postačí, bude-li inflace vnímána jako síla, jež znehodnocuje kupní sílu peněz, tedy prostředky finanční povahy, které jsou používány k investicím.“⁴⁶

Průměrná roční míra inflace v roce 2020 byla dle Českého statistického úřadu 3,2 %. „Její míra vyjádřená ‚přírůstkem průměrného ročního indexu spotřebitelských cen vyjadřuje procentní změnu průměrné cenové hladiny za 12 posledních měsíců proti průměru 12 předchozích měsíců.‘⁴⁷ Tato práce si neklade za cíl zkoumat blíže fenomén inflace a metodiku jejího měření, a proto bude použito těch nejjednodušších dat Českého statistického úřadu.“⁴⁸

Tabulka č. 1⁴⁹ zobrazuje průměrné roční míry inflace v posledních 16 letech. Průměrná míra inflace za toto období činila 2,16 %.

44 STEIGAUF, Slavomír. Fondy: jak vydělávat pomocí fondů. Praha: Grada, 2003. ISBN 80-247-0247-9. str. 27 Dostupné z: https://dnnt.mzk.cz/uuid/uuid:c164fba0-6948-11e4-8c6e-001018b5eb5c

45 Česká národní banka. Co je to inflace [online]. [cit 2017-12-29]. Dostupné z:

https://www.cnb.cz/cs/faq/co_to_je_inflace.html

46 CIZLOVÁ, Adéla. Investování drobného investora. Praha, 2018. Bakalářská práce. Vysoká škola ekonomická v Praze, Fakulta financí a účetnictví. str. 6

Tabulka 1: Průměrná roční míra inflace

Zdroj: Český statistický úřad. Inflace - druhy, definice, tabulky

(22)

Celkový průměr má však stejně jako u průměrných historických výnosností při posuzování budoucí inflace zanedbatelnou výpovědní hodnotu. Poslední čtyři roky byla míra inflace vyšší, než je stanovený inflační cíl České národní banky 2 %.⁵⁰ v roce 2020 dosáhla 3,2 %. Nicméně Zpráva o inflaci České národní banky předpokládá, že vysoký růst tržních cen způsobený pandemií se bude v roce 2021 zpomalovat a v průběhu následujících dvou let se bude průměrná inflace snižovat a blížit k inflačnímu cíli.⁵¹ Vzhledem k průměrné inflaci v posledních letech a předpokládanému vývoji bude v této práci brán výnos 2 – 2,5 % jako výnos, který z dlouhodobého hlediska inflaci eliminuje. Tedy uchovává hodnotu vloženého majetku, ale jeho reálný výnos je nulový.

1.2 Výnos

Vzhledem k přítomnosti inflace je nutné rozlišovat mezi reálnou a nominální úrokovou mírou a z nich plynoucích nominálních a reálných výnosů. Jejich vztah je zobrazen ve vzorci č. 9⁵²,

Vzorec 9: Reálná úroková míra

Zdroj: vlastní zpracování, dle Česká národní banka. Co to jsou nominální a reálné úrokové sazby?

kde r je reálná úroková míra (v %) R je nominální úroková míra (v %)

i je skutečná resp. očekávaná inflace (v %).

„Nominální a reálná úroková míra se tedy od sebe odlišují mírou inflace. Velmi zjednodušeně můžeme říct, že od nominální míry (uváděné finanční institucí) je nutno inflaci odečíst, aby byla zjištěna skutečná výše zhodnocení získaného po odečtení inflace, jež část zisku znehodnotí. Tento zjednodušený vzorec se nazývá tzv. Fisherova rovnice a platí pouze pro nízké hodnoty inflace a

50 Česká národní banka. Měnová strategie a inflační cíle [online]. [cit. 2021-5-17]. Dostupné z:

https://www.cnb.cz/cs/menova-politika/strategicke-dokumenty/menova-strategie-a-inflacni-cile/

51 Česká národní banka. Zpráva o inflaci – IV/2020 [online]. [cit. 2021-5-17]. Dostupné z:

https://www.cnb.cz/cs/menova-politika/zpravy-o-inflaci/Zprava-o-inflaci-IV-2020/

52 Česká národní banka. Co to jsou nominální a reálné úrokové sazby? [online]. [cit. 2021-5-17]. Dostupné z:

https://www.cnb.cz/cs/casto-kladene-dotazy/Co-to-jsou-nominalni-a-realne-urokove-sazby/

r = [ (100 + R )

(100 + i) − 1 ] × 100

(23)

nominální úrokové míry. Skutečná míra inflace je však dopředu neznámá, je možné ji pouze odhadovat.

Proto je investor nucen jako kritéria pro srovnání jednotlivých investičních příležitostí užívat nominální úrokovou míru, případně reálnou úrokovou míru přepočítanou dle svého individuálního odhadu očekávané míry inflace.“⁵³

Z hlediska měření výnosu je třeba rozlišovat nominální a reálný výnos, tedy nominální výnos očištěný o inflaci. Pokud je inflace příliš vysoká, mohou reálné výnosy akciových trhů dosahovat záporných hodnot jako tomu bylo např. na Novém Zélandu v roce 1996, kdy inflace dosáhla šesti procent a překonala nominální výnos akciového trhu ve výši 5,69 %.⁵⁴ Většinou tato situace nastává v zemích postižených hyperinflací jako byly Argentina nebo Peru ve druhé polovině minulého století nebo na kapitálových trzích rozvíjejících se zemí jako Mexiko, Pákistán nebo Izrael minulého století.

I v těchto případech jsou však akcie dobrým štítem proti inflaci. Situace na Novém Zélandu není u vyspělých ekonomik příliš častá a byla způsobena „politickým rizikem – socialistickými experimenty během 70. let, které měly pro novozélandskou ekonomiku velmi nepříznivé důsledky.“⁵⁵

1.2.1 Bezriziková výnosová míra

Jako bezriziková výnosová míra jsou obvykle používány instrumenty, jež přísluší danému portfoliu, většinou státní pokladniční poukázky nebo portfolia s tzv. nulovým rizikem. Pokladniční poukázka je

„bezkuponový dluhopis se splatností do jednoho roku, který je obvykle emitován vládami nebo centrálními bankami.“⁵⁶ Pokud se jedná o fond denominovaný v amerických dolarech či obsahující americké akcie, je vhodné použít americké státní pokladniční poukázky. Americké bezkuponové dluhopisy jsou jako bezriziková výnosová míra odborníky často doporučovány a v praxi používány.

Ministerstvo financí ČR pravidelně nabízí státní pokladniční poukázky v aukcích⁵⁷. Jejich výnosy se v posledních třech letech pohybují průměrně kolem 0,39 % a bylo dosaženo i několika záporných výnosů.⁵⁸ „Státní pokladniční poukázky jsou emitovány prostřednictvím aukce. Výnos je tedy stanoven nabídkou a poptávkou po tomto investičním nástroji. Obecně se výše výnosu odvíjí od úrovně sazeb

54 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 84 55 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 85 56 Česká národní banka. Slovník [online]. [cit. 2021-5-17]. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/obecne/slovnik/index.html 57 Poslední emise proběhla 21. května 2021 a oznámený výnos byl 0,00 %.

58 Česká národní banka. Krátkodobé dluhopisy (státní pokladniční poukázky) [online]. [cit. 2021-8-5]. Dostupné z:

https://www.cnb.cz/cs/financni-trhy/trh-statnich-dluhopisu/kratkodobe-dluhopisy-statni-pokladnicni-poukazky/

(24)

v ekonomice, které se odvíjejí od základních sazeb určovaných ČNB – základních úrokových sazeb.

V případě, že jsou základní úrokové sazby velmi nízké či téměř nulové, může se stát, že úrokové sazby státních pokladničních poukázek budou záporné. A to proto, že existují subjekty (penzijní společnosti, fondy peněžního trhu), které do svého portfolia musí ze zákona státní pokladniční poukázky zařadit.

(…) Výnos státních pokladničních poukázek je obecně nižší než výnos státních dluhopisů, a to proto, že mají kratší dobu splatnosti a jsou spojeny s menším rizikem.“⁵⁹

Fyzičtí investoři mohou bezkuponové státní dluhopisy koupit prostřednictvím banky či jiné finanční instituce, které investor dá plnou moc k získání a správě těchto poukázek. Dle Raiffeisenbank, a.s.

se státní pokladniční poukázky vyplatí však až od investice 10 milionů korun.⁶⁰ Touto částkou drobní investoři, přinejmenším na začátku investování, nedisponují. Tito investoři mohou koupit střednědobé státní dluhopisy se splatností např. tři roky, výnosová míra z takového dluhopisu však již zcela nenaplňuje podstatu bezrizikové výnosové míry. Vzhledem k tomuto faktu a k obtížnému získání státních pokladničních poukázek byla v této diplomové práci zvolena jako bezriziková výnosová míra průměrná míra dosažitelná na spořicích účtech nabízených českými bankami v srpnu 2021. Spořicí účet je autorkou této práce považován za nejčastější způsob uložení peněz drobných investorů, jenž splňuje požadavky na bezrizikovost, dostatečnou likviditu a srozumitelnost produktu. Průměrná výnosová míra spořicích účtu pro uloženou částku ve výši 300 tisíc korun je 0,30 %⁶¹, speciálně zvýhodněné spořicí účty a účty s limitovaným vkladem byly ze srovnání vyjmuty. Výnos ze spořicího účtu je daněn srážkovou daní ve výši 15 %, průměrný výnos 0,30 % proto musí být o tuto daň očištěn. Bezriziková výnosová míra byla po srážce daně stanovena na 0,26 %.

1.3 Daně

Velmi důležité z hlediska výnosů jsou daně z kapitálových výnosů a srážkové daně z úroků, které platí investor sám v rámci daňového přiznání. V České republice jsou od 1. ledna 2014 výnosy z cenných papírů a z podílových listů osvobozeny od daně po třech letech od nákupu. Pokud nebyl splněn časový test, jsou od daně osvobozeny příjmy z podílových fondů do maximální výše sto tisíc korun

59 REJNUŠ, Oldřich. Finanční trhy: učebnice s programem na generování cvičných testů. Praha: Grada, 2016. ISBN 978- 80-247-5871-8. str. 393.

60 Raiffeisenbank. Státní pokladniční poukázky [online]. [cit. 2021-8-5]. Dostupné z:

https://www.rb.cz/osobni/zhodnoceni-uspor/uzitecne-informace/financni-trhy/statni-pokladnicni-poukazky

61 Banky.cz. Přehled a porovnání spořicích účtů [online]. [cit. 2021-8-5]. Dostupné z: https://www.banky.cz/prehled-a- porovnani/sporici-ucet/?ord=DESC

(25)

za zdaňovací období.⁶² Příjmy z držby cenných papírů jako jsou úroky z dluhopisů či dividendy podléhají stejně jako výnosy na spořicím účtu srážkové 15% dani přímo u zdroje. „Investor tedy dostane ve výsledku již pouze tzv. čistý výnos, tj. výnos po zdanění, přičemž tyto výnosy již obecně nenutí investora podávat daňové přiznání k dani z příjmů, neboť daňová povinnost již byla splněna touto sraženou daní při výplatě výnosu z investice.“⁶³ Pokud fond tyto příjmy reinvestuje, příjem z držby podílového listu nevzniká. „Výhodnější je tedy kupovat reinvestiční fondy.“⁶⁴

1.4 Likvidita

„Likvidita je schopnost přeměny investičního instrumentu na disponibilní finanční prostředky při vynaložení minimálních časových a finančních nákladů. Míra likvidity je důležitým kritériem při investičním rozhodování.“⁶⁵ Obecně platí, že čím kratší je doba investice, tím likvidnější instrumenty by měly být vybírány do portfolia. Nejlikvidnější aktivum je ze své podstaty hotovost a dále krátkodobé dluhové cenné papíry. Méně likvidní z hlediska výnosu jsou dlouhodobé cenné papíry, u kterých hrozí v případě nepříznivé situace na kapitálovém trhu riziko ztráty. Likvidita nástrojů finančního trhu se odvíjí od „druhu a charakteristiky daného investičního instrumentu a také od charakteru trhu, na kterém je tento instrument obchodován.“⁶⁶ Likvidní trh je trh s velkým počtem účastníků, na kterém dochází k uzavírání velkého množství obchodů.

62 Finanční správa. Osvobození od daně [online]. [cit. 2021-5-17]. Dostupné z:

https://www.financnisprava.cz/cs/dane/dane/dan-z-prijmu/fyzicke-osoby-poplatnik/ostatni

64 TŮMA, Aleš. Průvodce úspěšného investora: Vše, co potřebujete vědět o fondech. Praha: GRADA Publishing, 2014.

ISBN 978-80-247-5133-7. str. 134

65 Česká národní banka. Slovník [online]. [cit. 2021-5-17]. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/obecne/slovnik/index.html 66 MÁLEK, Petr, Gabriela OŠKRDALOVÁ a Petr VALOUCH. Osobní finance [online]. 1. Šlapanice: Masarykova

univerzita, 2010 [cit. 2021-5-17]. ISBN 978-80-210-8178-9. str. 44 Dostupné z:

(26)

2 Podílové fondy

Druhá kapitola je věnována podílovým fondům a specifikům kolektivního investování. Podílové fondy jsou fondy, které nakupují akcie, dluhopisy či různé komodity a nabízejí klientům možnost snadno dostupné a relativně diverzifikované investice. Investor se stává podílníkem na produktech podílového fondu. Podílové fondy existují otevřené a uzavřené, zaměřené na akcie nebo dluhopisy či jinak kombinované. Fondy mohou mít cenné papíry úzce zaměřené podle oboru nebo podle geografického určení. Existují tak např. fondy zelené energie, fondy zaměřené na technologie či fondy nemovitostní.

Stejně tak v nabídce fondů nalézáme fondy amerických akcií, asijských cenných papírů nebo fondy zaměřené na evropský trh. Fondy se mohou lišit také podle velikosti firem, do kterých investují nebo podle bonity investovaných cenných papírů v případě dluhopisů. Lze tedy investovat do fondu s akciemi velkých firem či naopak do fondu s cennými papíry start-upů nebo dluhopisů rozvíjejících se malých firem.

2.1 Kolektivní investování

Málek ve své knize shrnuje výhody a nevýhody kolektivního investování pro investory. Mezi výhody patří „diverzifikace rizika, snížení informačních a transakčních nákladů, jednodušší přístup k investičním instrumentům a trhům, profesionální správa svěřeného majetku, vyšší a soustavně zajištěná likvidita, jednoduché a pohodlné investování, možnost dosažení vyšších výnosů než např.

v případě držby finančních prostředků na bankovních účtech či případné daňové výhody.“⁶⁷ Mezi nejčastěji zmiňované nevýhody a rizika patří „výše poplatků, omezení investiční volnosti, podprůměrná výkonnost fondu, riziko ztráty hodnoty investice díky tržním pohybům, konflikt zájmů mezi investory a správci portfolia, riziko podvodů a ztráty v důsledku nelegálních a podvodných transakcí či neexistence státních systému pojištění.“⁶⁸

(27)

2.2 Aktivní versus pasivní správa

Na kapitálovém trhu jsou uplatňovány dvě strategie řízení portfolia: aktivní správa a pasivní fond, který se drží tržního indexu sestaveného ze stovek akcií. Pasivní strategii využívají indexové fondy a ETF.

Indexové fondy jsou sestavovány podle vybraného tržního indexu, jehož růst se snaží kopírovat. Fond nakupuje vybrané cenné papíry ve stejném váhovém zastoupení, které nejsou obměňovány tak často jako aktivně řízené fondy, tato skutečnost má spolu s nižšími náklady na management za následek nižší poplatky pro investora, a tím nepřímo způsobenou vyšší výnosnost. Indexový fond si neklade za cíl překonat benchmark, referenční hodnotu indexu, pouze dosáhnout stejného výnosu jako kapitálový trh.⁶⁹

„Aktivní způsob správy investičního portfolia znamená, že správce fondu neustále hledá co nejvýhodnější složení portfolia fondu, které průběžně obměňuje.“⁷⁰ Jak Rejnuš zmiňuje dále, častější obměňování aktiv fondu je spojeno s častějším obchodováním a vyššími transakčními náklady na tyto obchody. Proto aktivně řízené fondy většinou požadují vyšší poplatky za obhospodařování a někdy rovněž vyšší poplatky vstupní či výstupní. U pasivně řízených fondů se jedná „o způsob správy znamenající počáteční vytvoření portfolia fondu a následně jeho dlouhodobou držbu bez jakéhokoli obměňování. (…) Tím se minimalizují transakční poplatky a náklady správy fondu se snižují na minimum.“⁷¹ Takto jsou typicky řízené fondy dlouhodobých dluhopisů.

Moderní teorie portfolia říká, že: „kapitálové trhy jsou efektivní, což znamená, že zpracovávají všechny důležité informace prakticky již v okamžiku jejich vzniku. Hodnota akciového indexu v daném okamžiku představuje podle této hypotézy nejlepší odhad součtu budoucích diskontovaných zisků trhu.

A protože nové informace nelze z podstaty věci předpovídat (jinak by nešlo o informace), znamená to, že ani výnosy či ztráty akciových trhů nelze předvídat.“⁷² Podle této teorie tak aktivně řízená portfolia nemohou výsledky trhu dlouhodobě překonávat, a tak jsou vyšší poplatky za jejich správu nadbytečné.

Na druhou stranu je teorie efektivních trhů porušena pokaždé, když na kapitálovém trhu vznikne spekulativní bublina a následný hluboký propad. Tyto výkyvy jsou způsobeny iracionálním chování účastníků trhu, davovým chování a sledováním zaručených tipů investičních expertů. Profesor Burton

70 REJNUŠ, Oldřich a Fio banka. Finanční trhy. Praha: Grada, 2014. ISBN 978-80-247-3671-6. str. 605 71 REJNUŠ, Oldřich a Fio banka. Finanční trhy. Praha: Grada, 2014. ISBN 978-80-247-3671-6. str. 605

72 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 252

(28)

Malkiel od 70. let minulého století prosazoval jako nejrozumnější investiční strategii indexové investiční fondy. Po padesáti letech se jeho závěry ukázaly platné především v období, kdy je trh rostoucí. „Ukazuje se, že indexování a pasivní investování vůbec je strategie, která je nadprůměrná jen během ‚dobrého počasí‘. Jakmile se však potýkáme s érou stagnujícího nebo medvědího trhu, indexování se stává špatnou volbou ve srovnání s rozumnou aktivní strategií.“⁷³

Úspěšný investor a manažer Peter Lynch, který byl sám příznivcem aktivní správy portfolia, svým vedením v letech 1977 až 1990 dovedl americký podílový fond Fidelity Magellan k vysokému zhodnocení. I jeho strategie však byla postavena na diverzifikaci a zlatém pravidle: „Nikdo nemůže předpovídat úrokové míry, budoucí vývoj ekonomiky anebo akciového trhu.“ Potvrzení tohoto pravidla přinesly výsledky pěti nejlepších amerických fondů ze 70. let minulého století v porovnání s jejich výkonností v dalším desetiletí. Nejlepší z fondů se umístil na sto dvacátém šestém místě a nejhorší fond z první pětice byl v 80. letech až tři sta devátý.⁷⁴

„V průběhu 90. let prováděl profesor Robert Haugen důkladné výzkumy, jejichž cílem bylo statisticky odlišit skupiny vysoce výnosných akcií. (…) Jedním z výsledků Haugenova výzkumu jsou průměrné charakteristiky nejméně výnosného a nejvýnosnějšího decilu (…) akcií v období 1979 – 1993.“⁷⁵ Z výzkumu vyplynulo zjištění, že akcie z prvního decilu jsou lze ohodnotit jako vysoce rizikové a zároveň nejméně výnosné. Naopak nejvýnosnější akcie z desátého decilu jsou hodnoceny jako relativně málo rizikové. Tento fakt ovšem porušuje pravidlo, které stanovuje nadprůměrným výnosům nadprůměrná rizika. Proto se Haugen, dříve zastánce standardní teorie portfolia a hypotézy efektivních trhů, v 90. letech minulého století stal zastáncem myšlenky neefektivního akciového trhu a prosazoval vlastní metodu výběru akcií založenou na charakteristikách jeho výzkumu. Jeho konzultační firma dokázala mezi lety 1996 až 2005 velmi dobře předpovídat, jaká portfolia budou v daném roce nejvíce a jaká naopak nejméně úspěšná. Dosáhnout takových výsledků ovšem není snadné. „Haugenova firma monitoruje četné fundamentální ukazatele 3 000 firem v USA a celkově 8 000 v rámci celého světa.

K provozování něčeho podobného je zapotřebí mít značné zdroje, vzdělání a nejméně deset let praxe.“⁷⁶ Aktivní správa portfolia spojená s nadprůměrnými výnosy je možná při velmi velké monitorovací technice, pravidelnosti a disciplíně, tak je možné nalézat podhodnocené akcie a

73 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 35 74 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 39 75 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 222 76 KOHOUT, Pavel. Investiční strategie pro třetí tisíciletí. Praha: Grada, 2010. ISBN 978-80-247-3315-9. str. 225

(29)

překonávat index. V žádném případě se však nejedná o spekulaci a drobným investorům tuto metodu nelze doporučit, protože ji z její podstaty nelze použít.

2.3 Typy fondů

Podle Málka je třeba vždy rozlišovat různé typy fondů. Podílové fondy na rozdíl od fondů investičních nejsou právními subjekty a nevydávají akcie, nýbrž podílové listy – „cenné papíry, které představují podíl na majetku podílového fondu.“⁷⁷

Podílové fondy existují v otevřené nebo uzavřené formě. U uzavřených podílových fondů je omezena doba vydávání podílových listů a jejich počet. „S podílovými listy není spojeno právo podílníka na jejich odkoupení na účet fondu.“⁷⁸ Přestože právo na zpětný odkup u uzavřených podílových fondů není umožněno, investor s podílovými listy může obchodovat na finančním trhu, a tak je i prodat a z vlastnictví se vyvázat. „Z těchto důvodů bývá u těchto fondů často nezanedbatelná výše diskontu.“⁷⁹ Proto jsou uzavřené podílové fondy méně četnější než otevřené podílové fondy a jejich zakládání je značně regulováno, v některých zemích není tento typ fondu povolen vůbec. Z těchto příčin se tato práce bude věnovat otevřeným podílovým fondům, které jsou drobným investorům doporučovány také z ohledem na relativně bezpečnější druh investice. Otevřený podílový fond je „podílový fond, s jehož podílovými listy je spojeno právo podílníků na jejich odkoupení na účet tohoto fondu. Počet podílových listů, které otevřený podílový fond vydá, není omezen.“⁸⁰ Počet emitovaných podílových listů tak závisí pouze na počtu investorů, kteří do fondu chtějí vložit své peníze. Investiční společnost je povinna v případě žádosti o odkup této žádosti vyhovět a odkoupit od žadatele své podílové listy

„za cenu odpovídající aktuální hodnotě majetku na tento list připadající. Podílové listy otevřených podílových fondů nebývají obchodovány na organizovaných kapitálových trzích a tudíž u nich neexistuje ani žádný diskont.“⁸¹

Hlavní práce74921_xciza05.pdf, 3.2 MB Stáhnout

VYSOKÁ ŠKOLA EKONOMICKÁ V PRAZE

Fakulta financí a účetnictví

katedra financí a oceňování podniku

DIPLOMOVÁ PRÁCE

2021 Bc. Adéla Rejtharová Cizlová

VYSOKÁ ŠKOLA EKONOMICKÁ V PRAZE

Fakulta financí a účetnictví

katedra financí a oceňování podniku studijní obor: finance a oceňování podniku

Analýza výkonnosti vybraných podílových fondů v České republice z hlediska fyzického investora

Autorka: Bc. Adéla Rejtharová Cizlová Vedoucí práce: Ing. Hoang Long Pham, Ph.D.

Rok obhajoby: 2021

Čestné prohlášení:

Prohlašuji, že jsem diplomovou práci na téma „Analýza výkonnosti vybraných podílových fondů v České republice z hlediska fyzického investora“ vypracovala samostatně a veškerou použitou literaturu a další prameny jsem řádně označila a uvedla v přiloženém seznamu.

V ………… dne …………

………

Podpis

Poděkování

Abstrakt

Abstract

Obsah

Úvod

1 Vymezení důležitých pojmů

1.1 Riziko

1.1.1 Volatilita

σ = √ ∑

( R N

− − R 1 )

× √ 250

R

= P

P

− 1 − 1

t = | R

− R

|

√ σ 2

× + σ N

σ = √ σ

+ σ

1.1.2 Regresní analýza

Predicted Fund Return = Alpha + ( Beta × Benchmark Return)

Beta = Correlation × [ std b std r ]

σ

= √

∑

∑

X

X

σ

Alpha = avg r − ( Beta × avg b )

1.1.3 Investiční trojúhelník

1.1.4 Inflace

1.2 Výnos

r = [ (100 + R )

(100 + i) − 1 ] × 100

1.2.1 Bezriziková výnosová míra

1.3 Daně

1.4 Likvidita

2 Podílové fondy

2.1 Kolektivní investování

2.2 Aktivní versus pasivní správa

2.3 Typy fondů

σ = √ ^∑

⁽ ^R ^N

⁻ ⁻ ^R ¹ ⁾

^× ^√ ²⁵⁰

t = | ^R

⁻ ^R

√ ^σ ²

^× ⁺ ^σ ^N

σ = √ ^σ

⁺ ^σ

Beta = Correlation × [ ^{std b} ^{std r} ]

^∑

^∑

^X

^X

^σ