Cílem vlastního ocenění je stanovení hodnoty fúzovaného podniku Pacovské strojírny, a.s.
Hodnota podniku bude stanovena pomocí výnosové metody, modelu diskontovaných cash flow. Jelikož společnost nevyužívá dlouhodobé úročené cizí zdroje, rozhodla jsem se pouze pro ohodnocení vlastního kapitálu podniku. Zvolila jsem tedy model volných diskontovaných cash flow do equity (model DCF ve variantě FCFE).
Celý postup výpočtu je detailně propracován v teoretické části práce. Zrekapituluji pouze hlavní vzorec stanovení hodnoty vlastního kapitálu pomocí metody DCF ve variantě FCFE:
Vstupní veličiny potřebné pro výpočet hodnoty podniku jsou budoucí volné peněžní toky pro vlastníky (FCFE), náklady vlastního kapitálu (re) a tempo růstu podniku (gn).
Podnik Pacovské strojírny, a.s. oceňuji k datu 15. 12. 2006. Jelikož hodnota podniku bude stanovena výnosovou metodou, která vychází z předpokládaných budoucích užitků, při vlastním ocenění podniku pracuji pouze s plánovanými veličinami stanovenými pro roky 2007 – 2010.
13.1. Stanovení diskontní míry
Pro výpočet nákladů vlastního kapitálu jsem použila stavebnicový model využívaný Ministerstvem průmyslu a obchodu.
Prvním krokem výpočtu nákladů vlastního kapitálu je podle stavebnicového modelu určení průměrných nákladů kapitálu. Průměrné náklady kapitálu se rovnají součtu bezrizikové úrokové míry a přirážek za riziko. Podrobný popis výpočtu průměrných nákladů kapitálu uvádím v teoretické části práce. Při stanovení diskontní míry byly použity údaje ze sestaveného finančního plánu.
Bezrizikovou úrokovou míru (rf) jsem převzala z analýzy Ministerstva průmyslu a obchodu25, kde bezriziková sazba pro rok 2005 je rovna 3,53 %.
První z přirážek je přirážková prémie za velikost podniku (rLA), která se stanoví na základě velikosti vlastního kapitálu podniku. Jelikož je výše vlastního kapitálu ve všech prognózovaných letech vyšší než stanovených 100 tis. Kč a zároveň nižší než 3 mld. Kč, musela jsem tuto přirážku dle daného vzorce vypočítat. Numerický výpočet této přirážky v jednotlivých prognózovaných letech je uveden v tabulce č. 46.
25Ministerstvo průmyslu a obchodu: Finanční analýza průmyslu a stavebnictví za rok 2005.
Dostupné z WWW: http://www.mpo.cz/dokument9159.html
Tabulka 46 Přirážka za velikost podniku v letech 2007 - 2010
rLA 2007 2008 2009 2010
Vlastní kapitál - v tis. Kč 110 544 122 822 132 152 144 256
rLA 4,96% 4,92% 4,89% 4,85%
Přirážka za podnikatelské riziko (rpod) je ve všech prognózovaných letech 0 %, jelikož ukazatel EBIT / Aktiva daného podniku je ve všech prognózovaných letech vyšší než ukazatel EBIT / AktivaO odvětví (Oprava a výroba strojů a zařízení, skupina OKEČ 29). Ukazatel odvětví EBIT / AktivaO je stanoven na úrovni dosažené v roce 2005. Tato hodnota je převzata ze zmíněné analýzy Ministerstva průmyslu a obchodu. Výše ukazatelů v jednotlivých letech je uvedena v tabulce č. 47.
Tabulka 47 Prognóza ukazatel EBIT / Aktiva v letech 2007 - 2010
rpod 2007 2008 2009 2010
EBIT/A 26,34% 29,94% 31,99% 33,91%
EBIT/AO 5,43% 5,43% 5,43% 5,43%
rpod 0% 0% 0% 0%
Prémie za riziko finanční nestability neboli přirážka za sníženou likviditu (rFinStab) je závislá na porovnání velikosti ukazatele Oběžná aktiva / Krátkodobé závazky daného podniku se stejným ukazatelem daného odvětví. Jelikož v roce 2010 byla běžná likvidita podniku na stejné úrovni jako běžná likvidita odvětví, je přirážka za finanční nestabilitu rovna 0 %.
V letech 2007 - 2009, kdy běžná likvidita podniku je nižší než běžná likvidita odvětví, byla vypočtena přirážková prémie za finanční nestabilitu podniku. Hodnota ukazatele běžná likvidita odvětví je stanovena na úrovní dosažené v roce 2005 a je převzata z analýzy Ministerstva průmyslu a obchodu. Numerický výpočet této přirážky je zachycen v tabulce č. 48.
Tabulka 48 Přirážka za finanční nestabilitu v letech 2007 - 2010
rFinStab 2007 2008 2009 2010
OA/KZ 1,52 1,60 1,60 1,63
OA/KZO 1,63 1,63 1,63 1,63
rFinStab 0,31% 0,03% 0,03% 0%
Výpočet průměrných nákladů kapitálu je proveden podle vzorce WACC = rf + rLA + rpod + rFinStab. Hodnoty jsou uvedené v následující tabulce č. 49.
Tabulka 49 Výpočet průměrných nákladů kapitálu WACC 2007 2008 2009 2010
rf 3,53% 3,53% 3,53% 3,53%
rLA 4,96% 4,92% 4,89% 4,85%
rpod 0% 0% 0% 0%
rFinStab 0,31% 0,03% 0,03% 0%
WACC 8,80% 8,48% 8,44% 8,38%
Na základě výpočtu průměrných nákladů kapitálů, sazby daně z příjmu a znalosti dalších položek plánované rozvahy a výkazu zisku a ztrát, vypočteme náklady vlastního kapitálu. Jejich numerický výpočet pro jednotlivé prognózované roky uvádím tabulce č. 50.
Tabulka 50 Výpočet nákladů vlastního kapitálu
re 2007 2008 2009 2010
WACC 8,80% 8,48% 8,44% 8,38%
UZ/A 0,71 0,71 0,71 0,71
VK/A 0,55 0,57 0,57 0,58
U/(BU +O) 4,32% 4,64% 5,12% 5,30%
(1-t) 0,74 0,74 0,74 0,74
re 10,51% 9,74% 9,61% 9,44%
13.2. Odhad tempa růstu podniku
Odhad tempa růstu podniku vychází z předpokládaného vývoje HDP České republiky.
Tempo růstu podniku (gn) jsem stanovila jako geometrický průměr předpokládaného vývoje hrubého domácího produktu stanoveného pro roky 2007 – 2009. Predikce vývoje je zveřejněna na webových stránkách Ministerstva financí České republiky.
Tabulka 51 Odhad tempa růstu podniku, referenční rok 2000 Odhad tempa růstu podniku 2007 2008 2009 Predikce reálného HDP (mld. Kč) 2 911 3 051 3 199
Predikce vývoje HDP (%) 4,9 4,8 4,8
Geometrický průměr 4,83 Zdroj: Ministerstvo financí České republiky, vlastní výpočty
13.3. Výpočet volného peněžního toku
Postup, kterým dospějeme k výpočtu volných peněžních toků určených pro vlastníky, jsem již uvedla v teoretické části práce. Vstupní veličinou pro výpočet peněžních toků je sestavený finanční plán. V následující tabulce č. 52 je samotný výpočet těchto peněžních toků.
Tabulka 52 Volné peněžní toky pro vlastníky v letech 2007 - 2010 FCFE v tis. Kč 2007 2008 2009 2010
EBIT 53 405 64 671 74 442 84 996
- Úroky 1 450 1 424 1 691 1 825
= Zisk před zdaněním 51 955 63 247 72 751 83 171
- Daně 12 469 15 179 17 460 19 961
Čistý zisk 39 486 48 068 55 291 63 210
+ Odpisy 4 120 4 387 4 672 4 976
- ∆ WC 5 307 7 786 4 501 6 913
- Investice 8 299 8 880 9 501 10 166
- Splátky úvěrů 0 0 0 0
FCFE 30 000 35 790 45 961 51 106
13.4. Stanovení hodnoty vlastního kapitálu Pacovské strojírny, a.s. k 15. 12. 2006
V posledním kroku oceňování je nutné jednotlivé peněžní toky upravit na jejich současnou hodnotu ke dni ocenění pomocí diskontní míry. Samotný výpočet hodnoty je rozdělen do dvou fází. Jejich součtem získáme hodnotu vlastního kapitálu oceňované společnosti.
Výpočet hodnoty vlastního kapitálu fúzované společnosti Pacovské strojírny, a.s. je uveden v tabulce č. 53.
Tabulka 53 Hodnota vlastního kapitálu
Hodnota 1. fáze v tis. Kč 2007 2008 2009 FCFE 30 000 35 790 45 961
Diskont 1,105 1,204 1,317
DCF 27 148 29 720 34 903
Hodnota 1. fáze celkem 91 771
Hodnota 2. fáze v tis. Kč 2010 a dále
FCFE 51 106
Diskont 0,0461 (1 + re)-n 0,697
Hodnota 2. fáze 772 401
Hodnota celkem 864 171
Výsledná hodnota vlastního kapitálu společnosti Pacovské strojírny, a.s. stanovena k 15. 12. 2006 je 864 171 tis. Kč.