Bankovní institut vysoká škola Praha
zahraničná vysoká škola Banská Bystrica Katedra financií, účtovníctva a poisťovníctva
Vybrané problémy – Predikcia vývoja trhu dlhopisov v Slovenskej republike
Chosen issues - Prediction of Trends at the Bond Market in the Slovak Republic
Diplomová práca
Autor:
Bc. Barbora Múčková
Vedúci:
Ing. Katarína Zvaríková, PhD.
Banská Bystrica Jún 2013
2
Vyhlásenie
Vyhlasujem, ţe som diplomovú prácu spracovala samostatne a s pouţitím uvedenej literatúry.
Svojim podpisom potvrdzujem, ţe odovzdaná elektronická verzia je identická s jej tlačenou verziou a som oboznámená so skutočnosťou, ţe sa práca bude archivovať v kniţnice BIVŠ a ďalej bude sprístupnená tretím osobám prostredníctvom internej databázy elektronických vysokoškolských prác.
V Ochodnici dňa 30.6.2013
Barbora Múčková
3
Poďakovanie
Chcela by som sa poďakovať vedúcej diplomovej práce Ing. Kataríne Zvaríkovej, PhD. Za jej odbornú pomoc, ochotu, ústretovosť i pripomienky, ktoré prispeli k vypracovaniu tejto diplomovej práce.
V Ochodnici dňa 30.6.2013
4
Anotácia
MÚČKOVÁ, Barbora, Bc.: Vybrané problémy – Predikcia vývoja trhu dlhopisov v Slovenskej republike. [Diplomová práca]. Bankovní institut vysoká škola Praha, zahraničná vysoká škola Banská Bystrica. Katedra financií, účtovníctva a poisťovníctva.
Vedúci práce: Ing. Katarína Zvaríková, PhD. Rok obhajoby: 2013. Počet strán: 72.
Diplomová práca sa zaoberá analýzou obchodovania s dlhopismi v podmienkach Slovenskej republiky. Prvá kapitola je zameraná na teoretické východiská trhu a jednotlivé významné pojmy týkajúce sa tejto časti. Druhá kapitola analyzuje obchodovanie s dlhopismi v SR a následná komparácia s vybranými krajina poukazuje na rozdiely v obchodoch s týmto druhom cenných papierov. Tretia kapitola prináša predikciu budúceho vývoja obchodovania s dlhopismi v podmienkach našej krajiny a zistené výsledky z analýzy.
Kľúčové slová: trh dlhopisov, dlhopisy, burza cenných papierov, objem obchodov, komparácia.
5
Annotation
MÚČKOVÁ, Barbora, Bc.: Selected Issues - Prediction of the development of the bond market in the Slovak Republic. [Master thesis]. College of Banking Prague, foreign university Banska Bystrica. Department of finance, accounting and insurance. Supervisor:
Ing. Catherine Zvaríková, PhD. Year of defense: 2013. Number of pages: 72
This thesis deals with the analysis of bond trading in the Slovak Republic. The first chapter focuses on the theoretical market and various important concepts of this section.
The second chapter analyzes the bond trading in the SR and subsequent comparison with selected countries highlights the differences in these types of transactions with securities.
The third chapter brings predicting the future development of bond trading conditions in our country and the findings of the analysis.
Tags: bond market, bonds, stock exchange, trading volume, comparison,
6 Obsah
Úvod ... 8
1 Trh dlhopisov – teoretické východiská ... 10
1.1 Charakteristika trhu s dlhopismi ... 10
1.1.1 Primárny trh ... 12
1.1.2 Sekundárny trh ... 12
1.1.3 Dlhopisové indexy ... 13
1.2 Dlhopisy ... 13
1.3 Klasifikácia dlhopisov ... 16
1.3.1 Podľa spôsobu vyplácania kupónovej sadzby rozlišujeme: ... 17
1.3.2 Štátne dlhopisy ... 17
1.3.3 Bankové dlhopisy ... 18
1.3.4 Podnikové dlhopisy ... 19
1.3.5 Komunálne dlhopisy ... 20
1.4 Splácanie dlhopisov a výnosy ... 21
1.5 Výhody a nevýhody dlhopisov ... 23
1.6 Emisia dlhopisov ... 24
1.6.1 Rating ... 26
1.7 Účastníci obchodovania s cennými papiermi – dlhopismi ... 29
Burza cenných papierov ... 30
Obchodníci s cennými papiermi ... 31
1.8 Právna úprava obchodovania s dlhopismi v SR ... 32
2 Obchodovanie s dlhopismi v podmienkach SR a ďalšich vybraných krajinách – analýza a komparácia... 34
2.1 Obchodovanie s dlhopismi na burze cenných papierov SR ... 35
2.1.1 Porovnanie objemov obchodov na regulovanom trhu BCPB ... 39
2.1.2 Porovnanie a zloţenie emisií v sledovanom období ... 41
2.1.3 Hodnoty indexu SDXGroup 2008 - 2012 ... 42
2.1.4 Objemy obchodov v časovom období 2002-2012 ... 44
2.2 Komparácia búrz cenných papierov v regióne V4 ... 46
2.2.1 Burza cenných papierov v Bratislave, a.s. ... 46
2.2.2 Burza cenných papierov v Prahe, a.s... 49
2.2.3 Burza cenných papierov vo Varšave, a.s. (GPW) ... 51
7
2.2.4 Burza cenných papierov Budapešť (BSE) ... 52
2.2.5 Porovnanie základných údajov búrz V4 ... 54
2.3 Vývoj objemov obchodovania v krajinách V4 ... 56
3 Predikcia vývoja obchodovania s dlhopismi v podmienkach SR ... 61
Záver ... 64
Zoznam pouţitých skratiek ... 69
8
ÚVOD
V súčasnej dobe sa kaţdý z nás snaţí svoje voľné finančné prostriedky určitým spôsobom uloţiť, alebo v tom lepšom prípade ich zhodnotiť. Je mnoţstvo spôsobov ako tieto prostriedky znásobiť, investovať, či uloţiť ich v banke na určitú dobu s nízkym úročením. Jednou z moţností je investovanie týchto peňaţných prostriedkov do dlhových cenných papierov na dlhopisové trhy, ktoré sú súčasťou kapitálového trhu.
Cieľom práce je na základe analýzy obchodovania s dlhopismi v podmienkach Slovenskej republiky a komparácií s vybranými krajinami predikovať vývoj obchodovania s dlhopismi v podmienkach Slovenskej republiky.
Témou našej diplomovej práce je Predikcia vývoja trhu dlhopisov v Slovenskej republike. Preto sa v prvej časti zameriame na základné pojmy, ktoré s týmto súvisia.
Definujeme, podstatu dlhopisových trhov, ukazovateľov, ktoré predpovedajú vývoj na tomto trhu. Charakterizujeme si dlhopis v podmienkach SR, jeho podstatné náleţitosti, klasifikáciu tohto cenného papiera, čo je potrebné pri emisií, teda vydaní dlhopisov, aký výnos môţeme očakávať, nakoniec sa pozrieme na hodnotenie dlhopisov zo strany známych ratingových agentúra vývoj ratingu v Slovenskej republike. A na záver tejto kapitoly si povieme niečo o inštitúciách, ktoré sú spojené s cennými papiermi a priblíţime si právnu úpravu obchodovania s dlhopismi, ktorú musia subjekty obchodovania dodrţiavať.
V druhej kapitole sa naša práca bude venovať obchodovaniu s dlhopismi na burze cenných papierov v Bratislave, Analyzujeme si obchodovanie na burze, aké obchody sa na nej uzatvárajú, kto môţe byť členom tejto významnej inštitúcie a akým spôsobom prebiehajú obchody s dlhopismi. Určíme si sledované obdobie a na základe toho budeme riešiť analýzu jednotlivých ukazovateľov.
V komparácií si vyberiem pre porovnanie krajiny s podobnými záujmami, históriou, či podobným ekonomickým smerovaním, čiţe budú to krajiny nazývané Vyšehradská štvorka. Definujeme si základné charakteristiky týchto búrz, kedy vznikli, s čím sa na ich trhoch obchoduje a na akých trhoch prebiehajú obchody. Následne si porovnáme vývoj búrz Vyšehradskej štvorky z hľadiska objemu obchodov s dlhopismi.
9
V tretej a poslednej časti našej diplomovej práci sa budeme snaţiť predikovať vývoj obchodovania s dlhopismi v podmienkach Slovenskej republiky, hlavne z výsledkov z analytickej časti našej práce a súčasne si definujeme čo by bolo potrebné pri zlepšení vývoja s dlhopismi na slovenskom kapitálovom trhu.
10
1 TRH DLHOPISOV – TEORETICKÉ VÝCHODISKÁ
V prvej časti našej diplomovej práce sa budeme venovať teoretickým východiskám predmetnej problematiky. V úvode si bliţšie priblíţime časť finančného trhu, ktorú tvorí kapitálový trh a v ňom sa zameriame na dlhopisy, ktoré tvoria jeden z nástrojov tohto trhu.
Tento nástroj si rozoberieme a v ďalších kapitolách sa zameriame na podstatné náleţitosti, ktoré tento cenný papier musí spĺňať, ďalej si vymenujeme do akých kategórií sa delia dlhopisy, jeho výhody a nevýhody, ktoré sú pre investovanie potrebné vedieť a pozrieme na rating ako ukazovateľ dôveryhodnosti a vývoj tohto ukazovateľa v Slovenskej republike. V závere prvej kapitoly si priblíţime právnu úpravu obchodovania s dlhopismi v SR.
1.1 Charakteristika trhu s dlhopismi
Trh dlhopisov je súčasťou kapitálového trhu. Ako je uţ z názvu jasné, na tomto trhu sa obchoduje s dlhovými cennými papiermi. Ešte predtým ako si tieto cenné papiere rozoberieme, zameriame sa na kapitálový trh, ktorého súčasťou je uţ spomínaný trh dlhopisov.
Kapitálový trh, je trhom strednodobého a dlhodobého kapitálu, ktorý slúţi hlavne na financovanie investícii zo strany podnikateľov, vlád i domácností. Na tomto trhu sú teda umiestené prevaţne dlhodobé úvery a dlhodobé cenné papiere. Na tomto trhu sa objavuje väčší počet ekonomických subjektov, ako na peňaţnom trhu. (Pavlát, 2003, s. 22)
Účastníkov na kapitálovom trhu moţno rozdeliť, podľa funkcie na:
emitentov – ktorí sú potencionálnymi dlţníkmi a vydávaním cenných papierov si chcú zaobstarať potrebné finančné zdroje,
investorov – potenciálny veritelia, ktorí nákupom a predajom cenných papierov sledujú získanie nadpriemerných výnosov. K najväčším investorom na danom trhu zaraďujeme najmä investičné spoločnosti, penzijne fondy, banky a poisťovne, nefinančné spoločnosti, ale aj domácnosti.
sprostredkovateľov- subjekty, ktoré sprostredkúvajú obchody s cennými papiermi (firmy, inštitúcie, osoby). (Baran, 2003, s.50)
11
Na obchodovanie na kapitálovom trhu sa pouţívajú nasledujúce nástroje:
dlhopisy (obligácie), akcie,
hypotekárne záloţné listy, podielové listy.
Toto rozdelenie napovedá, ţe kapitálový trh je trhom cenných papierov. Súčasťou kapitálových trhov je aj trh s dlhopismi, preto sa v našej práci zameriame na tento konkrétny trh a budeme sa mu venovať v tejto kapitole. (Hartlová, 2004, s.160)
Dlhopisové trhy preţívajú v súčasnosti rapídny vzostup, ktorý súvisí najmä s prebiehajúcou finančnou krízou, vysokým rastom zadlţenosti jednotlivých subjektov a slabou výkonnosťou ekonomík jednotlivých krajín, čo súvisí najmä:
liberalizáciou kapitálových trhov vo svete, rastúcou globalizáciou,
zrýchlením toku informácií na finančných trhoch,
vznikom nových finančných nástrojov na dlhopisových trhoch, ako alternatíva pre nových investorov,
a v neposlednom rade aj financovanie deficitu rôznych subjektov, ako napríklad aj štátov. (Chovancová, 2006, s. 195)
Liberalizáciou kapitálových trhov v niektorých krajinách s celosvetovým tlakom môţu podniky, fondy, vlády, poisťovne, banky a ostatné inštitúcie vydávať dlhopisy takmer v kaţdej krajine. Prístup na tento druh trhu je uţ v súčasnosti podstatne otvorený.
Obvyklou formou získavania finančných prostriedkov bol úver, alternatívou bankového úveru je emisia cenných papierov. Pomocou emisie cenných papierov na trhu dlhopisov je moţné získať finančné prostriedky na financovanie investícií, na krytie dlhu.
Stretávajú sa tu subjekty s nedostatkom prostriedkov, teda emitenti, a subjekty s prebytkom týchto prostriedkov, potenciálny investori.
Získať voľné finančné prostriedky, resp. investovať ich prostredníctvom dlhopisov je moţné na primárnom alebo sekundárnom trhu. (Belás, 2008, s.198)
12 1.1.1
Primárny trh
Tento trh je určený na obchodovanie s novými emisiami cenných papierov, to znamená, ţe tieto dlhopisy sú na trhu po prvý krát. Emisia dlhopisu predstavuje prevod peňaţných prostriedkov od investora k emitentovi, teda k vydavateľovi tohto cenného papiera. V prípade ak je stanovená vysoká cena, dlhopisy sa nepredajú, ak je cena príliš nízka, emitent získa menej ako by reálne mohol. (Pavlát, 2003, s. 24)
Primárny trh nie je ani zďaleka taký efektívny ako sekundárny, ale práve na ňom sa prejaví dôvod existencie finančných trhov a zároveň aj jeho základná úloha, ktorou je aktivizácia dočasne voľných finančných prostriedkov a ich následná alokácia tam, kde sú schopné sa maximálne zhodnotiť.
Účastníkmi emisií na primárnom trhu sú štandardne najväčší bankoví i nebankoví obchodníci s cennými papiermi, ktorí nakupujú dlhopisy, nie len pre seba, ale tieţ pre svojich klientov. Obchodníci s cennými papiermi poskytujú okrem poradenstva aj upisovanie, čo je poskytnutie záruky emitentovi, ţe na trhu bude umiestnená celá emisia dlhopisov a to za stanovenú minimálnu cenu, resp. tú najlepšiu cenu. Za túto záruku si obchodník s CP účtuje poplatok. Dlhopis sa likviduje vtedy, ak emitent splatí investorovi hotovosť, ktorú tvorí úrok + istina. (Jílek, 2009, s. 103)
1.1.2
Sekundárny trh
Na tomto trhu sa predávajú a kupujú uţ predtým vydané dlhopisy, tzv. staré. Môţeme povedať, ţe tam kde končí primárny trh, začína sekundárnom. Pri zmene majiteľa dlhopisu neprechádza hotovosť medzi investorom a emitentom, ale medzi investormi navzájom.
Emitent zostáva transakciami na sekundárnom trhu neovplyvnený, zatiaľ čo pôvodný vlastník prenáša práva spojené s platením na nového vlastníka. Objem obchodov na sekundárnom trhu je oveľa väčší ako na primárnom trhu. Sekundárny trh poskytuje vlastníkom cenných papierov likviditu. Obchodovanie na sekundárnom trhu sa realizuje prostredníctvom burzy cenných papierov, alebo prostredníctvom mimoburzových trhov.
Pre kaţdý sekundárny trh musí existovať primárny trh. (Leščišin, 1999, s. 12)
V dôsledku zvýšenej elektronizácie a vývoja informačných technológií sa znásobil prístup na dlhopisové trhy pre väčší okruh investorov, ktorí majú záujem vstúpiť na tento druh trhu. V dnešnej dobe uţ nie je problém obchodovať prostredníctvom týchto technológií aj 24 hodín denne. (Hartlová, 2004, s. 162)
13 1.1.3
Dlhopisové indexy
Na kapitálových trhoch sa pouţívajú rôzne indexy, ktorých význam vzrástol s rozvojom trhov cenných papierov. Trh dlhopisov má taktieţ svoj index, ktorého úlohou je hlavne predpovedať vývoj na tomto trhu.
Dlhopisové indexy sú vlastne štatistické ukazovatele, ktoré popisujú vývoj cien jednotlivých druhov cenných papierov v našom prípade, dlhopisov. S väčším objemom emisií dlhopisov na kapitálovom trhu, vznikli indikátory tohto trhu, z dôvodu zohľadňovania vývojových trendov. Na tento účel slúţia dlhopisové indexy ako technické pomôcky, podľa ktorých môţe investor predpovedať vývoj na danom trhu. Tieto indexy sa zostavujú pre emisie štátnych, ale aj súkromných obligácií. (Chovancová, 2002, s. 245)
Na kapitálovom trhu sa vyuţívajú tieto indexy:
Cenový obligačný index – tento index sa konštruuje na základe vybratej vzorky dlhopisov a vývoja ich cien, pričom zohľadňuje len kurz, bez alikvotného úrokového výnosu.
Výnosový obligačný index – taktieţ predstavuje pohyb výnosov určitej vzorky dlhopisov. Väčšina týchto indexov sa počíta pri dlhopisoch s pevným kupónom. Z hľadiska ich konštrukcie rozlišujeme tri druhy indexov a to:
kumulatívny – je najbeţnejším typom.
nekumulatívny,
priemerný výnos do splatnosti. (Leščišin, 1999, s.82) 1.2 Dlhopisy
Dlhopisy vznikli ako potreba obchodovania s dlhmi. Existencia dlhopisov je poriadne dlhá, pretoţe uţ v 17. storočí emitovali vlády dlhopisy s cieľom financovania vojen.
Centrálne banky boli pôvodne zriaďované k zaisteniu emisie bankoviek a riadeniu obchodmi s dlhopismi. Najznámejším príkladom je Banka of England, ktorá bola zaloţené v roku 1694 ako súkromná banka a jej hlavnou úlohou bolo získať pre štát peniaze emisiou dlhopisov. Tento model sa ujal aj v kontinentálnej Európe. (Jílek, 2009, s. 320)
Vývoj dlhopisov v Slovenskej republike nastal rozdelením štátnych finančných pasív bývalej Českej a Slovenskej federatívnej republiky. V roku 1992 uskutočnilo Ministerstvo financií prvú emisiu štátnych dlhopisov s lehotou splatnosti od 1-10 rokov. V roku 1998 sa uskutočnili aj prvé zahraničné emisie štátnych dlhopisov, ktorých splatnosť bola 3-5 rokov.
14
Dlhopisy sú efektívne a aj v súčasnosti často vyuţívané investičné nástroje kapitálového trhu. Predstavujú významnú formu financovania investícií, splácania predchádzajúcich úverov, získanie dodatočných finančných prostriedkov a pod.
Dlhopis patrí vo svete medzi najpouţívanejšie a najdôleţitejšie nástroje kapitálového trhu. U nás tvorí dosť podstatnú časť obchodov na tomto trhu a záujem o investovanie do dlhopisov stále narastá. (Baran, 2002, s.51)
V nasledujúcej časti si definujeme pojem dlhopisu podľa niektorých autorov a samozrejme aj podľa právnej úpravy v Slovenskej republike. V literatúre je mnoţstvo definícií pojmu dlhopisov, preto sme vybrali len niektoré:
„ Dlhopis je cenný papier, s ktorým je spojené právo majiteľa požadovať splácanie dlžnej sumy v menovitých hodnotách a vyplácanie výnosov z nej k určitému dátumu a povinnosť osoby oprávnenej vydávať dlhopisy, ďalej len emitent, tieto záväzky splniť.“
Takto charakterizuje dlhopisy v Slovenskej republike Zákon č. 530/1990 Zb. o dlhopisoch v znení neskorších predpisov. Podľa tejto definície môţeme dlhopisy nazývať aj dlhové, resp. úverové cenné papiere. (Cisko, 2009, s. 359)
„Obligácie ako jedna s foriem dlhopisov sú tiež cennými papiermi, v ktorých sa dlžník zaväzuje, že v stanovenom termíne splatí nominálnu hodnotu obligácie a že v stanovenej lehote bude vyplácať ročný alebo polročný úrok, prípadne iné platby.“(Hrvoľová, 2001, s.
220)
„Dlhopis je listina, v ktorej sa dlžník zaväzuje zaplatiť určitú čiastku.“
„Dlhový cenný papier kapitálového trhu prinášajúci pevný úrokový výnos.“
„Cenný papier vydávaný emitentom, ktorým môže byť štát, banka, podnik, mesto, alebo aj fyzická osoba, ktorá je zapísaná v obchodnom registri. Emitent sa zaväzuje vyplatiť požičané peniaze podľa vopred stanovených pravidiel vo vopred stanovenom čase a navyše vyplatiť aj úrok.“( http://www.euroekonom.sk, 17.6.2013)
Pri vydaní obligácie si emitent poţičiava peňaţné prostriedky, od veriteľov, resp.
investorov za čo sa zaväzuje po uplynutí určenej lehoty vrátiť poţičanú sumu.
Môţeme teda povedať, ţe je teda istou alternatívou úveru. Avšak v porovnaní s úverom má táto forma financovania určité základné výhody:
pre emitenta je obvykle lacnejšia ako úver,
15
investor má výhodu likvidity, teda v prípade ţe potrebuje svoju investíciu speňaţiť pred stanovenou dobou splatnosti, môţe dlhopis predať. (Belás, 2008, s.198)
Odmenou veriteľa za „poţičanie peňaţných prostriedkov“ je výnos. Jeho veľkosť a splatnosť určuje emitent. Úrok moţno splácať pravidelne ročne, polročne, prípadne jednorázovo pri splatnosti dlhopisu.
Podmienky vydania, splatenia dlhopisov a vzťah emitenta a majiteľa dlhopisu sú uvedené v emisných podmienkach, ktorých náleţitosti upravujú príslušné ustanovenia platného znenia zákona o dlhopisoch. Tieto podmienky si bliţšie rozoberieme v nasledujúcej podkapitole. V prípade verejne obchodovateľných dlhopisov podmienky emisie a údaje o emitentovi sú zverejnené v prospekte cenného papiera.(Jeţek,2002, s.104)
Niektorí autori odlišujú pojem obligácia od pojmu dlhopis, keď obligáciu označujú ako jednu z foriem dlhopisu. Za ďalšie formy povaţujú pokladničné poukáţky, alebo hypotekárne záloţné listy. V praxi sa však rozdiel medzi týmito pojmami stráca a praktického hľadiska môţeme výraz „obligácia“ povaţovať za synonymum pojmu dlhopis. (Komorník, 2011, s. 116)
Obchodovateľnosť dlhopisov na verejnom trhu si vyţaduje určitú štandardizáciu. Ak má obligácia listinnú podobu, musí obsahovať zákonom stanovené náleţitosti.
V Slovenskej republike povinné náleţitosti vymedzuje zákon č.530/1992 Zb. o dlhopisoch v znení neskorších predpisov, v paragrafe č.3, bez ktorých by dlhopis mohol stratiť svoju platnosť. Kaţdý dlhopis sa teda skladá z plášťa a kupónového hárka s talónom.
V Slovenskej republike môţu mať podľa platnej legislatívy dlhopisy len zaknihovanú, resp. dematerializovanú podobu, a to nielen pri verejných emisiách, ale aj v prípade súkromných emisií. (Polouček, 2010, s. 217)
16 1.3 Klasifikácia dlhopisov
V ekonomickej praxi existuje mnoţstvo rôznych druhov dlhopisov. Na ich členenie a klasifikáciu sa pouţívajú rôzne kritéria a faktory (viď obrázok 1).
Obrázok 1 Klasifikácia dlhopisov podľa rôznych kategórii
Zdroj: Cisko, Klieštik , 2009, s. 367.
KLASIFIKÁCIA DLHOPISOV
Podľa doby splatnosti Podľa spôsobu stanovenia výnosu
Krátkodobé dlhopisy Strednodobé dlhopisy Dlhodobé dlhopisy
Večné renty
Dlhopisy s pevnou kupónovou sadzbou Dlhopisy s pohyblivou
kupónovou sadzbou Dlhopisy s nulovou kupónovou sadzbou
Dlhopisy s vyţrebovateľnou prémiou Podľa dodatočných práv
Konvertibilné dlhopisy Opčné dlhopisy
Podľa emitenta
Štátne dlhopisy Dlhopisy miest, obcí a
VÚC Bankové dlhopisy Podnikové dlhopisy
Podľa formy
Dematerializovateľné dlhopisy Listinné dlhopisy
Podľa spôsobu prevoditeľnosti
Dlhopisy na majiteľa Dlhopisy na rad Dlhopisy na meno
Podľa spôsobu zaistenia
Dlhopisy so zárukou Dlhopisy bez záruky
17
1.3.1
Podľa spôsobu vyplácania kupónovej sadzby rozlišujeme:
a) Dlhopisy s pevnou kupónovou sadzbou – dávajú investorovi istotu presne stanovených budúcich príjmov z daného dlhopisu. Vyplácanie dlhopisu sa uskutočňuje pravidelne – ročne, polročne, štvrťročne alebo jednorázovo v deň splatnosti dlhopisu. Ich cena je citlivejšia na zmenu úrokových mier a preto majú vyššiu cenovú volatilitu a sú rizikovejšie. Ak investor očakáva pokles úrokových sadzieb v budúcnosti alebo jeho investícia súvisí s pevne stanovenými budúcimi platbami, dlhopis s pevnou kupónovou sadzbou je pre tohto investora výhodnejší.1 b) Dlhopis s pohyblivou kupónovou sadzbou – kupónová sadzba týchto dlhopisov sa
odvíja od stanovenej referenčnej sadzby, napríklad LIBOR1, a zvyčajne sa pre ďalšie obdobie vypočíta ako priemer sadzieb predchádzajúceho obdobia. (Baran, 2002, s.55)
c) Hybridné dlhopisy – kombinujú pevnú a pohyblivú kupónovú sadzbu s dodatočnými prémiami alebo podielom na zisku. Slovenský zákon povoľuje, aby bol výnos dlhopisov určený zlosovateľnou prémiou, prémiou v závislosti od lehoty splatnosti alebo ich kombináciou.
d) Bezkupónové dlhopisy – dlhopisy si nulovým kupónom, neponúkajú pravidelné kupónové platby, ale iba jednorazové splatenie nominálnej hodnoty v deň splatnosti. Výnos pre investora je zabezpečený tým, ţe emisná cena je stanovená diskontom, teda pod nominálnou cenou. Tieto dlhopisy sú zvlášť výhodné pri poklese úrokovej sadzby.
1.3.2
Štátne dlhopisy
Štátne dlhopisy patria medzi najkvalitnejšie cenné papiere, sú povaţované za cenné papiere s nulovým rizikom insolventnosti, pretoţe splatnosť a výplatu výnosov garantuje štát a ich likvidita je vysoká. Bezpečnosť tejto investície je spravidla vyváţená niţším úročením.
Štát, zastúpený vládou je subjekt, ktorý má na kapitálovom trhu významné postavenie.
Čoraz častejšie sa dostáva do pozície nielen veriteľa, ale aj dlţníka. Keď výsledkom hospodárenia štátneho rozpočtu je deficit, je potrebné ho pokryť dodatočnými finančnými prostriedkami. Riešením tohto stavu je zadlţenie štátu formou emisie cenných papierov
1 Libor (Londom Interban Offred Rate) – Londýnska úroková sadzba ponúkaná na medzibankovom trhu.
18
s rôznou dobou splatnosti, veriteľmi týchto dlhopisov sú predovšetkým banky, ale tieţ verejnosť.
Medzi štátne dlhové cenné papiere patria tieţ štátne pokladničné poukáţky so splatnosťou 364 dní. Práve z dôvodu tejto krátkodobej splatnosti sú povaţované za nástroj peňaţného trhu. Činnosť spojenú so správou a vyplácaním dlhopisov zabezpečuje Ministerstvo financií alebo ním poverený subjekt. Na Slovensku je týmto subjektom Národná banka Slovenska. Štátne pokladničné poukáţky povaţujú sa za cenné papiere, ktoré môţe investor kedykoľvek vymeniť za peniaze. Obchoduje sa s nimi na burzách a sú zaraďované do kategórie kótovaných „luxusných“ cenných papierov. (Chovancová, 2006, s. 199)
1.3.3
Bankové dlhopisy
Banky vydávajú dlhopisy prevaţne na zosúladenie doby splatnosti aktív a pasív a to najmä v prípade nedostatku dlhodobých zdrojov. Osobitým typom bankových dlhopisov sú hypotekárne záloţné listy(ďalej HZL).
K hlavným dôvodom obstarania HZL patrí:
Istota - pretoţe HZL sú kryté pohľadávkami z hypotekárnych úverov a navyše sú ešte zaistené prostredníctvom záloţného práva, teda existujúcou nehnuteľnosťou.
Toto zaistenie spôsobuje, ţe HZL sú mimoriadne bezpečnou investíciou.
Výnosnosť – úrok z HZL nepodlieha ţiadnej dani ani zráţkam, sú ako jediný druh dlhopisov oslobodené od dane z príjmu. Výnosy, ktoré sa pohybujú nad úrovňou inflácie zhodnocujú vloţene prostriedky do HZL.
Likvidita – tieto záloţne listy patria k verejne obchodovateľným, čo znamená ţe majiteľ ich môţe predať aj pre splatnosťou.
Emitentom HZL sú hypotekárne banky, resp. komerčné banky, ktoré na ich vydávanie získali oprávnenie. Banky sa takto dostanú z úlohy veriteľa do úlohy sprostredkovateľa medzi dlţníkom a investorom (viď obrázok 2).
Obrázok 2 Trojstranný vzťah pri HZL
Zdroj: Chovancová, 2002, s.203
banka
veriteľ dlžnik
19
Sprostredkovateľ, teda banka, získava finančné prostriedky od investorov, ktorým s tohto vzťahu plynie úrok z vlastníctva HZL a v čase splatnosti aj vrátenie menovitej hodnoty. Ţiadateľ o hypotekárny úver, dáva do zálohy nehnuteľnosť, ktorou kryje HZL a banke, ako sprostredkovateľovi, platí pravidelne splátky, ktoré sa skladajú z istiny a úrokov.
Výťaţok z predaja HZL môţe banka pouţiť výlučne na hypotekárne úvery. Vzhľadom na dlhodobý charakter hypotekárnych úverov majú aj hypotekárne záloţné listy väčšinou dlhšiu dobu splatnosti. (Komorník, et al, 2011, s.121)
1.3.4
Podnikové dlhopisy
Tento druh dlhopisov emitujú predovšetkým súkromné spoločnosti, ako určitú alternatívu úveru. Podnikové dlhopisy majú rozličné formy. Vydaním týchto dlhopisov získavajú spoločnosti finančné prostriedky vo forme dlhodobého úveru, za stabilných podmienok na realizáciu investičných projektov, alebo všeobecne na zvýšenie podielu cudzích zdrojov na pasívach podniku. Najčastejšie členenie podnikových dlhopisov je podľa ich zabezpečenia a jej formy. (Kudzbel, 2000, s.91)
Zabezpečené dlhopisy- predstavujú krytý dlh, toto zabezpečenie má dve formy:
Pevné zabezpečenie - tieto dlhopisy sú kryté konkrétnym majetkom, do splatnosti s týmto majetkom, môţe emitent disponovať, ak však emitent nebude schopný vyplatiť svoje záväzky, tento majetok sa rozpredá a z jeho výnosov sa vyplatia dlhopisy. Tieto dlhopisy sú menej riskantné a majú viacero výhod pre investora.
Pohyblivé zabezpečenie – tieto dlhopisy sú kryté celým majetkom spoločnosti, do termínu splatnosti s majetkom spoločnosť disponuje, v prípade platobnej neschopnosti je celý majetok zablokovaný.
Nezabezpečené dlhopisy – nie sú kryté ţiadnym majetkom, hlavným zdrojom krytia je povesť spoločnosti. Drţiteľ týchto obligácií je v pozícií úverového veriteľa a sleduje schopnosť spoločnosti vytvárať zisk. V prípade zaniknutia spoločnosti, sa najprv vyrovnávajú záväzky voči majiteľom zabezpečených dlhopisov, aţ potom prichádzajú na rad majitelia nezabezpečených dlhopisov.
Existujú aj dlhopisy so zárukou, kde záruku poskytuje tretia strana, či uţ banka, alebo iná spoločnosť. (Hrvoľová, 2001, s. 232)
20 1.3.5
Komunálne dlhopisy
Emitentmi týchto dlhopisov sú miestne správne jednotky. Ich cieľom je získať pre mestá a obce finančné prostriedky na investovanie do rozvojových programov. Pre komunálne dlhopisy je charakteristická dlhšia doba splatnosti, zvyčajne 15 a viac rokov.
Tieto dlhopisy môţe vydať na poţiadanie obce aj banka za účelom poskytnutia úveru tejto obci z prostriedkov získaných emisiou. Za splnenie záväzkov vyplývajúcich z komunálnych dlhopisov ručí obec celým svojím majetkom. Podľa zdrojov splácania komunálnych dlhopisov ich rozdeľujeme na:
generálne dlhopisy (GO) – dlhopisy s najlepšou povesťou, správna jednotka ich môţe splácať z akýchkoľvek zdrojov. Kvalita a stupeň rizika týchto CP sú bezprostredne spojené s príjmami a hodnotou majetku správnej jednotky.
dôchodkové dlhopisy - tie môţu byť splácané iba z presne určených zdrojov príjmov samosprávnych jednotiek, napríklad z cestných poplatkov alebo príjmov z projektu, na ktorý boli vydané. Ich kvalita závisí od toho, či takýmto spôsobom financovaný projekt bude schopný vytvárať dostatočné príjmy na pokrytie všetkých nákladov obce spojených s dlhopismi, predovšetkým s kupónovými platbami a splátkou istiny. Dôchodkové dlhopisy emitujú obce za účelom financovania verejných sluţieb.
(Komorník et al, 2011, s.121)
Vydávanie dlhopisov sa rozšírilo aj do iných štátov, ako je domovský štát emitenta.
Dôvodom je lepší prístup ku kapitálu, pretoţe v zahraničí sú niţšie úrokové sadzby ako v domovskom štáte. Pre investorov môţu mať tieto dlhopisy aj daňové výhody, ak nepodliehajú lokálnej zráţkovej dani. K medzinárodne vydávaním dlhopisom patria:
Zahraničné dlhopisy – emitent vydáva tieto dlhopisy na národnom trhu inej krajiny v súlade s pravidlami tejto krajiny. Tieto dlhopisy sú denominované v mene tejto krajiny. (Komorník, 2011,s. 126)
Eurodlhopisy – vydané a ponúkané medzinárodne vo viacerých krajinách naraz, prostredníctvom pobočiek medzinárodných bánk, alebo obchodníkov s CP.
Eurodlhopisy sa neumiestňujú v krajine emitenta. Emitentom sú nadnárodné spoločnosti a vlády krajín. Napriek tomu majú vyšší stupeň rizika spočívajúci v tom, ţe sú to nekryté obligácie. K výhodám patrí ich oslobodenie od daní. (Jílek,2009, s. 396)
21 Medzi nové formy eurodlhopisov moţno zaradiť:
dvojmenové dlhopisy – kde splátka istiny je v jednej mene a výplata kupónov v inej mene,
dlhopisy s premenlivou menou – pri ktorých sa kupón vypláca raz v jednej mene a ďalší raz v druhej mene,
mnohonásobne kupónové dlhopisy – pri ktorých sa mení vyplácanie kupónov podľa vopred daných podmienok. (Baran, 2002, s.54)
1.4 Splácanie dlhopisov a výnosy
Dlhopisy sa vydávajú na určitú dobu, po uplynutí ktorej nastane deň splatnosti - maturity, kedy je splatná ich menovitá hodnota. V súčasnosti sa emitujú dlhopisy na 1 aţ 15 rokov. Kaţdá obligácia má stanovenú zrelosť resp. splatnosť. (Klieštik,2009, s.371).
Pod splatnosťou sa rozumie deň, kedy je splatená posledná časť dlţnej čiastky vrátane úrokov a iných odmien. Termínom splatnosti končí ţivot dlhopisu. Menovitá hodnota dlhopisov sa môţe splácať buď:
1) jednorázovo – po uplynutí stanovenej lehoty, 2) dvojrázovo – dvojdátumové obligácie,
3) po častiach – v splátkach, pričom splátky môţu byť rovnomerné alebo nerovnomerné.
Jednu z moţností reprezentujú obligácie s povinnou amortizáciou. Tieto sú priebeţne umorované, spolu s výplatou úroku je splácaná i časť vypoţičaného kapitálu, (Chovancová, 2006, s.208)
4) formou anuít - kedy sa kaţdoročne umoruje určitá čiastka dlhu spolu s úrokom.
Rovnaká výška anuity obsahuje klesajúci úrok a stúpajúci podiel splátok,
5) obligácia nemusí byť splatná iba v nominálnej hodnote, ale napríklad formou umorovacieho kurzu. Jednou z moţností tohto druhu sú obligácie s indexovanými splátkami, označované ako býčie alebo medvedie obligácie (bull and bearbonds).
Umorovací kurz tohto zvláštneho druhu obligácií závisí od vývoja akciových indexov.
Výnosy z kupónov tohto druhu obligácií bývajú spravidla niţšie ako sú trhové úrokové sadzby. Dôvodom je moţnosť dosiahnuť dodatočný zisk pre investorov v dôsledku pohybu umorovacieho kurzu,
6) existujú aj obligácie, ktoré nemajú ţiadny dátum splatnosti a zaväzujú sa iba na výplatu kupónov na neobmedzené obdobie – ide o perpetuity (konsoly, večné renty).
Konsoly spravidla vydáva štát s cieľom vojnových pôţičiek alebo na konsolidáciu
22
štátneho dlhu. Súkromný sektor tento typ cenného papiera vydáva výnimočne.
(Hrvoľová, 2001, s.231)
V súčasnosti sa môţeme stretnúť s obligáciami, ktoré umoţňujú predĺţenie resp.
skrátenie doby ich splatnosti, pričom emitent má právo upraviť mieru výnosov z kupónov.
Väčšina spoločností, ktorá emituje dlhodobé, verejne obchodovateľné obligácie, si vyhradzuje právo splatiť a stiahnuť všetky obligácie z danej emisie ešte pred konečným dátumom splatnosti.
Z hľadiska spôsobu splácania sa môţu na Slovensku emitovať obligácie s jednorazovou splatnosťou k určitému dátumu alebo splátkami v niekoľkých termínoch, obligácie, u ktorých si môţe emitent vyhradiť moţnosť predčasného splácania v ich menovitej hodnote a obligácie, ktoré umoţňujú ich majiteľom poţiadať o splatenie menovitej hodnoty pred určenou dobou splatnosti ale len v prípade, ak sa emitent k tomuto zaviaţe. Podniky na Slovensku doteraz vyuţívali predovšetkým prvé dve moţnosti.
Výnosom z dlhopisu je peňaţná suma, ktorú získa investor na základe vlastníctva dlhopisu. Výnos s dlhopisu môţe byť stanovený pevnou úrokovou mierou, rozdielom medzi menovitou hodnotou dlhopisu a jeho niţším emisným kurzom, zlosovateľnou prémiou v závislosti na splatnosti alebo odvodenou pohyblivou úrokovou sadzbou.
(Jíle,2009, s. 407)
V prípade zaknihovaných dlhopisov môţe emitent rozhodnúť, ţe právo na výnos má osoba oprávnená vykonávať práva spojené s dlhopismi k inému dňu, neţ je deň splatnosti výnosu, ktorý však nesmie predchádzať dňu splatnosti o viac ako mesiac a nesmie nasledovať po dni splatnosti výnosu z dlhopisu. Toto rozhodnutie však musí byť obsiahnuté v emisných podmienkach.
Výnosom môţe byť: úrok, prémia, splátka, trţba z predaja obligácie. Zdroje príjmov z obligácií sú nasledovné:
pravidelné kupónové úrokové platby, ktoré sú vyplácané bez ohľadu na zmeny poţadovanej výnosnosti na trhu,
kapitálové zisky, v čase splatnosti, aj v prípade ak je obligácia predčasne vyplatená,
výnosy z reinvestovania kupónov.(Pavlát, 2003, s.161)
23 1.5 Výhody a nevýhody dlhopisov
Investovanie do dlhopisov prináša so sebou mnoţstvo výhod, avšak vo finančnom svete neexistuje investícia, ktorá by neniesla zo sebou aj určité riziká. Preto si v nasledujúcom texte priblíţime, čo k týmto výhodám a nevýhodám patrí:
Výhody:
jednoduchosť a transparentnosť, budúci výnos je väčšinou známy,
pravidelný výnos, ktorý môţe byť reinvestovaný napr. do rizikovejších akcií, niţšie výkyvy cien dlhopisov ako pri akciách,
vyšší výnos ako z termínovaných vkladov,
moţnosť nákupu dlhopisu na burze alebo v bankách,
moţnosť predaja dlhopisov pred uplynutím doby splatnosti, moţnosť získať úver pri ručení dlhopismi,
za určitých podmienok moţnosť predčasného splatenia,
prednostné právo na podiel z likvidačného zostatku pred akcionármi, výhodná investícia v prípade deflácie,
kratšia doba viazania finančných prostriedkov, výborný nástroj na diverzifikáciu portfólia, Nevýhody:
niektoré dlhopisy majú vysokú nominálnu hodnotu, poplatky za nákup a predaj dlhopisu,
niţšia likvidita, prejavuje sa v rozdiele medzi nákupnou a predajnou cenou, pri raste úrokov cena dlhopisov klesá,
dlhopisy nechránia pred infláciou, investor nemá hlasovacie práva,
pri dlhodobejších investíciách sú akcie výnosnejšie, zdanenie úrokov,
kurzové riziko pri investíciách do dlhopisov v cudzích menách, hodnotenie ratingových agentúr nemoţno slepo nasledovať,
sú záťaţou v stratových rokoch. (http://www.sevis.sk. 26.05. 2013)
24 1.6 Emisia dlhopisov
Pod pojmom emisia dlhopisov si na jednej strane môţeme predstaviť súbor všetkých rovnakých dlhopisov, alebo na strane druhej proces vydávania dlhopisov od ich prípravy aţ po ich primárny predaj. V tejto podkapitole sa budeme venovať príprave emisie, emisným podmienkam a umiestnenie tejto emisie na dlhopisovom trhu.
V prvom rade sa musí emitent rozhodnúť, na akom trhu bude dlhopisy vydávať, či na:
organizovanom trhu (verejnom), neorganizovanom trhu (neverejnom).
Na neverejnom trhu sa obchoduje so všetkými druhmi cenných papierov a emitent nemá povinnosť poskytovať ţiadne informácie a nepotrebuje ani povolenie na emisiu a obchodovanie. Ešte pred uskutočnením emisie dlhopisov je potrebné vypracovať, následne schváliť a zverejniť emisné podmienky konkrétneho dlhopisu. Oznámenie o emisií ma formu podmienok a musí byť zverejnená obvykle 5 pracovných dní, ale najneskôr 1 pracovný deň pred dátumom aukcie štátneho dlhopisu. (Jílek, 2009, s. 404)
Obchodovateľnosť dlhopisov na verejnom trhu si vyţaduje určitú štandardizáciu, ako sme uţ predtým spomenuli. Tieto podmienky obsahujú podrobnejšie informácie o pripravovanej emisií a musia zahŕňať tieto náleţitosti (viď tabuľka 1). V Slovenskej republike povinné náleţitosti vymedzuje zákon č.530/1992 Zb. o dlhopisoch v znení neskorších predpisov, v paragrafe č.3, bez ktorých by dlhopis mohol stratiť svoju platnosť:
1. označenie emitenta
2. názov obligácie a jej medzinárodné označenie ISIN. Tento kód je 12- miestny alfanumerický kód, kde prvé dva znaky určujú skratku krajiny emitenta, ďalších deväť znakov predstavuje číselný kód cenného papiera a posledná cifra je kontrolná číslica.
ISIN prideľuje Centrálny depozitár cenných papierov, 3. menovitú hodnotu,
4. termín splatnosti menovitej hodnoty,
5. spôsob určenia výnosu a termín jeho výplaty,
6. vyhlásenie emitenta, ţe dlhuje menovitú hodnotu jeho majiteľovi,
7. záväzok emitenta splatiť menovitú hodnotu v určenom termíne a vyplácať výnosy v určených termínoch, spôsob týchto výplat a určenie platobného miesta, prípadne ak
25
sú dlhopisy vydané v listinnej podobe aj facsimile podpisov osôb oprávnených konať v mene emitenta,
8. pri obligáciách znejúcich na meno aj údaje o prvom majiteľovi,
9. údaj o rozhodnutí Ministerstva Financií SR o povolení na vydávanie dlhopisov s výnimkou prípadov, keď sa povolenie nevyţaduje (Hrvoľová, 2001, s.223).
Dlhopis môţe obsahovať ďalšie vymedzenie práv a povinností. Pri emisií dlhopisov je v princípe emitent povinný najneskôr dva týţdne pred vydaním zabezpečiť uverejnenie emisných podmienok obsahujúcich náleţitosti v periodickej tlači s celoštátnou pôsobnosťou uverňujúcou burzové správy. A najneskôr mesiac od ich vydania aj v Obchodnom vestníku. (Klieštik, 2009, s. 360)
Tabuľka 1 Emisné podmienky štátnych dlhopisov
Názov emitenta: Ministerstvo financií SR,
Štefanovičová 5, 817 82 Bratislava, IČO:
00151742 Medzinárodne označenie dlhopisu – ISIN: SK4120008673
Názov dlhopisu: Štátny dlhopis 222
Forma dlhopisu: na doručiteľa
Podoba dlhopisu: zaknihovaný cenný papier
Dátum začiatku vydávania dlhopisov: 09. 08. 2012
Predpokladaná lehota vydávania dlhopisov: Od 09.08. 2012 do 31.12. 2017
Dátum splatnosti: 09.08.2032
Celková suma emisie č. 222: 500 000 000,- EUR
Menovitá hodnota: 1 000 000,- EUR
Spôsob vydávania dlhopisov: aukcia, priamy predaj, upisovanie, syndikát
Emisný kurz: nelimitovaný
Úrokový výnos z dlhopisu: pevný, 4,300% p. a.
Typ úročenia: actual/actual (ICMA)
Vyplácanie úrokového výnosu: raz ročne, k 09.08. beţného roka Spôsob vyplácania úrokového výnosu
a menovitej hodnoty:
bezhotovostne
Výplatné miesto úrokových výnosov a menovitej hodnoty:
Agentúra riadenia dlhu a likvidity
Číslo účtu emitenta: SPSRSKBAf/o 7000123774/8180-
MFSRSKBA1
Kótovanie dlhopisov: Ţiadosť o kótovanie na kótovanom hlavnom trhu bude podaná na BCPB
Zdroj: Ardal 2012
V tabuľke 1 je na príklade štátnych dlhopisov zobrazené, čo všetko patrí k emisným podmienkam. Ako si môţeme všimnúť tabuľka obsahuje všetky informácie, ktoré investor
26
potrebuje poznať od názvu, teda, ţe sa jedná o dlhopis vydaný štátom, ţe ide o primárny predaj formou aukcie, úrokový výnos je pevný, vyplácanie výnosov sa bude uskutočňovať raz ročne vo vopred stanovenom termíne a na dohodnutom mieste. Súčasťou emisných podmienok sú nasledovné skutočnosti:
účel emisie, finančná situácia emitenta a jeho vyhlásenie o schopnosti zabezpečiť návratnosť poţadovanej emisie,
v prípade záruky, informácie o ručiteľovi a jeho finančnej situácií a tieţ jeho písomný súhlas o ručiteľskom záväzku,
systém zverejnenie emisných podmienok a ročných výsledkov hospodárenia.(Klieštik, 2009, s. 361)
Prvotne vydané dlhopisy predáva emitent na primárnom trhu, a to buď:
Priame umiestnenie je príznačné tým, ţe emitenti vstupujú do procesu predaja priamo s veriteľmi, čím sa tento proces urýchli a zníţia sa náklady spojené s reklamou a distribúciou. Pri tomto predaji sú investormi väčšinou ţivotné poisťovne a dôchodkové fondy, pretoţe pre nich predstavujú stabilný príjem a tieţ určitú ochranu proti vypovedaniu dlhopisov. Táto súkromná emisia však menej likvidná a nesie zo sebou aj určité riziko.
Sprostredkované umiestnenie resp. verejný predaj, predstavuje častejšiu formu umiestnenia dlhopisov na trhu. Toto umiestnenie zabezpečujú predovšetkým banky a ich investičný bankári. Verejný predaj dlhopisov sa môţe uskutočniť viacerými spôsobmi a to nákupnou dohodou, voľným predajom alebo aukciou.
V posledných rokoch sa začalo upúšťať od povoľovania emisií zo strany štátnych orgánov, emitent má uţ len registračnú povinnosť. Ako ochranný prostriedok veriteľa sa začalo vyuţívať zverejňovanie prospektov a hodnotenie bonity klienta, ktoré uskutočňujú špecializované inštitúcie, ktoré začali prideľovať spoločnostiam, štátu a iným subjektom tzv. ratingové hodnotenie, ktoré by malo emitentovi pomôcť s bezproblémovým umiestnením emisie na trhu a investorovi zistiť mieru rizika pri investovaní do cenného papiera. (Chovancová, 2002, s.197)
1.6.1
Rating
Ako sme uţ v predchádzajúcej kapitole naznačili ratingové hodnotenie má veľký význam pre emitenta, tak aj pre investora. Rating realizujú nezávislé ratingové agentúry, ktoré jednotlivým emitentom udeľujú známku dôveryhodnosti, teda mieru jeho schopnosti
27
plniť záväzky vyplývajúce z emisných podmienok dlhopisu. Inak povedané, rating vyjadruje názor ratingovej agentúry na to, či emitent bude schopný v stanovených termínoch splácať jednotlivé kupóny a nakoniec splatiť aj istinu.
Ako uţ bolo spomenuté najlepším a najspoľahlivejším dlţníkom je štát, tak potom základným ratingovým hodnotením bude ratingové hodnotenie štátu. Pri hodnotení štátu berú do úvahy agentúry nielen ekonomické kritériá, ako je vývoj platobnej bilancie, rast HDP, infláciu, úrokové sadzby, ale taktieţ politickú situáciu a medzinárodné vzťahy. Od tohto hodnotenia sa potom odvíja aj hodnotenie ostatných emitentov v krajine. V praxi sa nemôţe stať, aby niektorý zo subjektov mal vyšší rating ako štát, z ktorého subjekt pochádza.(Jeţek,2002, s.113)
Umiestnenie dlhopisu na kapitálovom trhu bez ratingu je v súčasnosti veľmi nákladné a vyţaduje si vyššie úrokové sadzby. (Chovancová, 2002, s.227)
Tabuľka 2 Najvýznamnejšie svetové ratingové agentúry
Názov ratingovej agentúry Rok zaloţenia Krajina
Moody´ s Investors Service 1909 USA
Fitch Investors Service 1923 USA
Standard & Poor´ s 1926 USA
Thompson Bank Watch 1974 USA
JBIR 1975 Japonsko
IBCA Group 1978 Veľká Británia
Duff & Phelps Credit Rating 1980 USA
Japan Credit Rating Agency 1985 Japonsko
Nippon Investors Service 1985 Japonsko
Capital Intelligence 1985 Cyprus
Zdroj: Chovancová, 2006, s.227.
Na slovenskom finančnom trhu pôsobí v súčasnosti Slovenská ratingová agentúra a Česká ratingová agentúra. Ich hlavnou úlohou je poskytnúť na trhu rating ako produkt bánk, poisťovní a ostatných finančných inštitúcií.(Chovancová, 2006,s. 227)
Slovenská ratingová agentúra poskytuje účastníkom transakcií na slovenskom finančnom a kapitálovom trhu taký druh finančných, nefinančných analýz a kategorických rizík, ktorý umoţní objektivizovať a štandardizovať riziká vyplývajúce s týchto transakcií pre jednotlivých účastníkov.
28
Ratingové agentúry vypracovali jednotlivé stupne, avšak v rámci jednotlivých stupňov existujú aj jemnejšie rozlíšenia v podobe znamienok +/-, resp. 1,2,3 apod. Preto si v nasledujúcej tabuľke 3, prehľadne vysvetlíme štruktúru týchto stupňov a ich jednotlivý význam pre emitenta a veriteľa.
Tabuľka 3 Stručná charakteristika jednotlivých stupňov ratingovej škály:
Stupne ratingovej škály Význam Stupeň
AAA, resp. Aaaa Najvyššia trieda pre dlhové cenné papiere. Emitent je
spoľahlivý. Investičný stupeň
AA, resp. Aa Vysoká kvalita, s miernym rizikom
A (+/-), resp. A (1,2,3) Vyššia stredná kvalita
BBB, resp. Baa Pravdepodobnosť oslabenia schopnosti vyplácať úroky a splatiť istinu
BB resp. Ba S určitými špekulatívnymi prvkami
Neinvestičný stupeň B(+/-) resp. B(1,2,3) Platobne schopný, ale riziko v
budúcnosti CCC resp. Caa Slabá kvalita
CC resp. Ca Špekulatívna kvalita
C Slabý výhľad splácania
C Platobná neschopnosť
Zdroj: Jeţek, 2002, s.112
Všetky obligácie typu A, ale aj BBB resp. Baa sú pre investorov mimoriadne zaujímavé a nesú zo sebou len nízke riziko, sú to obligácie investičného stupňa.
A všetky ostatné sú dlhopisy neinvestičného stupňa, sú teda spojené s vyšším rizikom, a s je tým spojený aj vyšší príplatok (Hrvoľová,2001, s.234).
1.6.1.1 Rating Slovenskej republiky
Slovenskej republike udelila ako prvá agentúra rating Standard & Poor´ s v roku 1994, avšak zaradila ho do špekulatívneho pásma. O dva roky na to bola SR preradená do investičného pásma, kam ho zaradili agentúry Moody´ s, S & P a tieţ aj Fitch IBCA. Toto hodnotenie malo pre SR veľký význam, pretoţe tak umoţnilo mnohým zahraničným investorom investovať do CP.
Začiatkom roka 1998 zníţila S&P rating SR na BB+ a bola teda preradená do špekulatívneho pásma, čím agentúry naznačili, ţe investovať do slovenských dlhopisov sa stalo rizikovejšie. V roku 2001 si SR rating len zvyšovala, aţ v roku 2011 sa zníţil. V roku
29
2012 agentúry Moody´ s a S & P ešte zníţili rating z A+ na A, kde sú silné predpoklady na splácanie dlhu, ale prejavuje sa citlivosť na zmeny okolností alebo ekonomických podmienok (viď graf 1).
Graf 1 Vývoj ratingového hodnotenia SR
Zdroj: Ardal 2012.
Vývoj ratingového hodnotenia Slovenskej republiky výrazne ovplyvňujú prehlbujúce sa politické, finančné a monetárne problémy v Európskej hospodárskej a monetárnej únií, do ktorej je Slovensko dôsledne začlenené.
V prospech Slovenska však hovorí aj uplynulé desaťročie ekonomických a fiškálnych reforiem, jeho relatívne nízka vonkajšia zadlţenosť, a jej mierny pomalý rast. Stabilný výhľad Slovenska je aj vyjadrením očakávania, ţe vláda bude pokračovať v zniţovaní rozpočtového schodku a stabilizuje jeho podiel na hrubom domácom produkte. Zlepšením ratingu SR od renomovaných agentúr sa dá očakávať zvýšenie prílevu zahraničných investícii, vyšší rating pomôţe štátu a podnikateľom zo Slovenska získavať lacnejšie úvery. (Chovancová, 2006, s. 230)
1.7 Účastníci obchodovania s cennými papiermi – dlhopismi
Účastníkmi obchodovania s CP sú inštitúcie kapitálového trhu, ktoré sa zúčastňujú operácií na tomto trhu. K účastníkom tohto trhu patria: poskytovateľ sluţieb na kapitálovom trhu, investor, emitent cenných papierov, vlastníci cenných papierov a tieţ majitelia iného investičného nástroja. Všetci títo účastníci podliehajú dohľadu nad trhom cenných papieroch, ktorý uskutočňuje Národná banka Slovenska. (Bikár, 2012, s. 149)
30
Burza cenných papierov
Burzu moţno vo všeobecnosti chápať ako osobitný druh organizovaného trhu. Zákon č. 330/2000 Z.z. o burze cenných papierov definuje burzu ako: „ Organizátora verejného trhu s cennými papiermi oprávneného organizovať na určenom mieste a určenom čase prostredníctvom oprávnených osôb dopyt a ponuku cenných papierov a vykonávať súvisiace činnosti.“
Burza cenných papierov je vrcholovou inštitúciou kapitálového trhu, stretáva sa tu agregovaná ponuka a dopyt po cenných papieroch tých najväčších, najznámejších a najbonitnejších spoločností, kde sa vytvára „objektívna cena“ a zaisťuje sa likvidita CP.
Spravidla je burza cenných papierov neziskovou organizáciou a neplatí preto dane.
Na tomto organizovanom trhu sa obchoduje so zastupiteľnými cennými papiermi, k nim patria rôzne formy dlhopisov (podnikové, bankové, komunálne, štátne), hypotekárne záloţne listy, investičné certifikáty, akcie a pod. Vo väčšine krajín sa obchoduje najviac s majetkovými cennými papiermi, avšak v Slovenskej republike naopak, najväčší záujem je o dlhové cenné papiere, hlavne o štátne dlhopisy a hypotekárne záloţné listy. (Leščišin, 1999,s. 16)
K hlavným úlohám burzy patrí zverejňovanie informácií pre potreby investorov.
Obvykle tento súbor informácií obsahuje:
informácie o trhových cenách CP a objeme obchodov s nimi,
informácie o kótovaní nových CP, vrátane burzových prospektov emitentov CP, informácie o dôleţitých zmenách obchodovaných CP,
burzové štatistiky, výročné správy,
pravidlá o obchodovaní, kótovaní, členstve a vyrovnávaní burzových obchodov.(Bikár, 2012, s. 162)
Centrálny depozitár cenných papierov
Centrálny depozitár je akciová spoločnosť so sídlom v Slovenskej republike, ktorý pracuje na členskom princípe. Členom môţu byť obchodníci s cennými papiermi, ktorí získali súhlas od Úradu pre finančný trh na vykonávanie činnosti a splnili aj podmienky pre udelenie členstva. Centrálny depozitár vykonáva činnosti uvedené v zákone č.
566/2001 Z. z. o cenných papieroch a investičných sluţbách a o zmene a doplnení
31
niektorých zákonov v znení neskorších predpisov. Všetky činnosti depozitár vykonáva na základe povolenia od NBS. CDCP zabezpečuje aj zúčtovanie a vyrovnávanie obchodov s investičnými nástrojmi, zároveň je aj členom Asociácie národných číslovacích agentúr, a priraďuje tak kódy ISIN pre cenné papiere v SR. (http://www.cdcp.sk, 18.6.2013)
Garančný fond investícií
Svoju činnosť začala vykonávať v roku 2002, je právnickou osobou zriadenou zákonom č. 566/2001 Z. z o cenných papieroch a investičných sluţbách a o zmene a doplnení niektorých zákonov v znení neskorších predpisov. Tento fond sústreďuje peňaţné príspevky od obchodníkov s cennými papiermi, správcovských spoločností na poskytovanie náhrad za nedostupný klientsky majetok. Vytvára tak systém na ochranu klienta pri investovaní na peňaţnom a kapitálovom trhu v SR.
(http://www.garancnyfond.sk, 17.6. 2013)
Kolektívni investori
Kolektívne investovanie upravuje v SR zákon č. 203/2011 Z. z. o kolektívnom investovaní, je to podnikanie, ktorého predmetom je zhromaţďovanie peňaţných prostriedkov od investorov, s cieľom investovania ich v súlade s investičnou politikou na základe princípu rozloţenia rizika v prospech tých osôb, ktorých peňaţne prostriedky boli týmto spôsobom zhromaţdené. (http://www.nbs.sk, 18.6.2013)
Obchodníci s cennými papiermi
Obchodníkom s cennými papiermi je akciová spoločnosť so sídlom na území Slovenskej republiky, ktorej predmetom činnosti je poskytovanie jednej alebo viacerých investičných sluţieb klientom alebo výkon jednej alebo viacerých investičných činností na základe povolenia na poskytovanie investičných sluţieb udeleného Národnou bankou Slovenska. Povolenie na poskytovanie investičných sluţieb je platné vo všetkých členských štátoch a oprávňuje obchodníka s cennými papiermi poskytovať povolené činnosti na území iného členského štátu prostredníctvom pobočky alebo na základe práva slobodného poskytovania sluţieb. (Mračko, 1998, s.27)
V Slovenskej republike vystupuje ako obchodník s cennými papiermi spoločnosť RM –S Market, o.c.p., a.s., ktorá je v súčasnosti právoplatným členom burzy cenných papierov v Bratislave. Cieľom spoločnosti je vybudovanie portfólia investičných sluţieb a poskytovať tieto sluţby v oblasti sprostredkovania nákupu a predaja cenných papierov
32
pre klientov prostredníctvom internetu. K ďalším inštitúciám patrí Centrálny depozitár cenných papierov, a.s., a Asociácia obchodníkov s cennými papiermi, ktoré vykonávajú svoju činnosť na základe povolenia vydaného Úradom pre finančný trh, resp.
Ministerstvom financií. (http://www.nbs.sk, 17.6.2013)
1.8 Právna úprava obchodovania s dlhopismi v SR
Hlavným cieľom právnej úpravy obchodovania s dlhopismi sa trhu je zabezpečiť jeho funkčnosť, transparentnosť a ochranu účastníkov, ktorí vystupujú na tomto trhu, či uţ ako investori alebo sprostredkovateľ. Základom právnej úpravy v Slovenskej republike sú nasledovné právne normy:
Zákon o dohľade na finančnom trhu č. 747/2004 Z.z.
Zákon o cenných papierov a investičných sluţbách č. 566/2001 Z. z Zákon o burze cenných papierov č. 429/2002 Z. z.
Zákon o dlhopisoch č. 530/1990 Z.z.
Zákon o Národnej banke Slovenska,
Zákon o bankách, ďalšie zákony týkajúce sa tejto problematiky boli dopĺňané a upravované novelizáciami
Okrem týchto zákonov, ktoré upravujú obchodovanie s dlhopismi je dôleţité aby sme spomenuli skutočnosť, ţe SR je súčasťou Európskeho spoločenstva a v rámci toho sme s menšími či väčšími ťaţkosťami prijali právne normy, ktoré upravujú problematiku finančného trhu. Ide najmä o smernice, ktoré boli prijaté v záujme kompatibility s Európskym spoločenstvom. Ide o tieto smernice:
o smernica 79/279/EHS o koordinácií pri povolení úradnej kotácie cenných papierov na burze cenných papierov,
o smernica 89/298/EHS o koordinácii podmienok na zostavovanie, kontrolu a rozširovanie prospektov verejne obchodovateľných cenných papierov,
o smernica 85/611/EHS o kolektívnom investovaní,
o smernica 93/22/EHS o investičných sluţbách v oblasti cenných papierov, o smernica 2003/6/EC o obchodovaní s vyuţitím dôverných informácií
a manipulácii s trhom.
Vzhľadom na veľké mnoţstvo smerníc týkajúcich sa oblasti finančného trhu sme vybrali len niektoré, ktoré sa týkajú cenných papierov, je potrebné však podotknúť, ţe do
33
platnosti vstupujú stále ďalšie nové smernice, ktoré upravujú túto problematiku.
(Chovancová, 2002, s.32)
Aby mohol trh spĺňať všetky svoje funkcie je dôleţité a potrebné, aby boli prijaté také zákony a právne normy, ktoré eliminujú nekalé praktiky, podvody a nelegálne činnosti a naopak zabezpečia výhodné podmienky pre tie subjekty, ktoré majú záujem pôsobiť na tomto trhu. Vzhľadom na neustály vývoj na trhoch je dôleţité zaznamenávať a zavádzať zmeny v legislatíve, pre lepšie pôsobenie subjektov. Všetky zmeny by mali smerovať k podpore finančného trhu, zvyšovaniu podnikateľskej činnosti v oblasti obchodovania s cennými papiermi, zlepšiť prístup menších ale perspektívnych firiem, väčších či menších podnikateľov v záujme zvýšenia obchodovateľnosti prostredníctvom nových emisií cenných papierov.
Právna úprava musí zabezpečiť dostatočnú ochranu účastníkov, drobných investorov a je potrebné zvýšiť prevenciu v tejto oblasti. V záujme zvýšenia transakcií na tomto trhu je potrebná lepšia informovanosť o ponúkaných produktoch a všetkých poplatkoch, ktoré sú s obchodovaním spojené.
Skúsenosti krajín s trhovou ekonomikou dokazujú, ţe finančný trh musí byť v určitej miere regulovaný. Na Slovensku túto reguláciu vykonávalo najprv ministerstvo financií, neskôr Úrad pre finančný trh a postupným vývojom nášho finančného trhu, na ktorom v súčasnosti hlavnými finančnými sprostredkovateľmi univerzálne banky a subjekty, ktoré na túto činnosť získali licenciu, bola ochrana a dohľad nad týmto trhom zverená Národnej banke Slovenska. V rámci tohto dohľadu vykonáva NBS aj dohľad nad burzou cenných papierov, centrálnym depozitárom cenných papierov, emitentmi cenných papierov, Garančným fondom investícií, kolektívnym investovaním, obchodníkmi s cennými papiermi, ponukami na prevzatie a uplatnením práva výkupu a verejnými ponukami.
(http://www.nbs.sk/)
34
2 OBCHODOVANIE S DLHOPISMI V PODMIENKACH SR A ĎALŠICH
VYBRANÝCH KRAJINÁCH – ANALÝZA A KOMPARÁCIA
Nasledujúca kapitola je venovaná analýze obchodovania s dlhopismi v podmienkach Slovenskej republiky. V našej diplomovej práci sme sledovali obdobie rokov 2008 aţ 2012. Zamerali sme sa hlavne na regulovaný trh dlhových cenných papierov, ktorého predstaviteľom v SR je Burza cenných papierov v Bratislave, a.s. (ďalej len BCPB).
Analyzujeme jednotlivé dáta v sledovanom období a zhodnotíme si akým smerom sa vyvíja trh s dlhopismi v našej krajine. Informácie, ktoré spracúvame v záverečnej práci sú získané z Výročných správ BCPB, príslušných Ročeniek a dostupných informácií jednotlivých ekonomických subjektov.
V závere kapitoly si porovnáme vývoj objemu obchodovania s dlhopismi s inými vybranými krajinami. V komparácií sa zameriame na krajiny, ktoré tvoria spolu so Slovenskou republikou spolok Vyšehradská štvorka
(ďalej len V4).
V4 predstavuje zoskupenie štyroch stredoeurópskych krajín – Slovenskej republiky, Českej republiky, Maďarskej republiky a Poľskej republiky, ktoré sa rozhodli pre uţšiu spoluprácu s cieľom zaradiť sa „naspäť“ do Európy. Tieto krajiny boli zvolené, pretoţe ich spája spoločná história, kultúra, geografické postavenie, ekonomická ale i politická minulosť. V4 je dynamickým
regionálnym zoskupením členských krajín EÚ, Zdroj: http://www.euroinfo.gov.sk ktoré vytvára priestor pre posilňovanie koordinačného a
konzultačného mechanizmu s cieľom nachádzať spoločné pozície a stanoviská v aktuálnych otázkach zahraničnej a európskej politiky, regionálneho rozvoja, hospodárskej a kultúrnej spolupráce.Spolupráca tejto skupiny sa úspešne rozvíja uţ viac ako 20 rokov.
Z týchto dôvodov boli pre komparáciu vybrané práve tieto krajiny.
35
2.1 Obchodovanie s dlhopismi na burze cenných papierov SR
Obchodovanie na burze cenných papierov popisuje spôsob obchodných transakcií, ktoré sprostredkovávajú obchodníci s cennými papiermi, alebo tie subjekty ktoré majú oprávnenie uskutočňovať obchody na burze, napr. makléri, brokeri. Uzatváraniu obchodov predchádza určitý proces, pred uzatvorením musia účastníci tohto obchodu splniť určité povinnosti a aţ po ich splnené môţe dôjsť k plneniu.
Obchodovanie na burze prebieha na regulovanom trhu (viď obrázok 3). Tento burzový trh na BCPB je rozdelený na:
kótovaný hlavný trh – určený pre veľké spoločnosti, (tzv. blue chips)
kótovaný paralelný trh – pre stredne veľké spoločnosti,
regulovaný voľný trh,
Obrázok 3: Členenie regulovaného trhu
Zdroj: Vlastné spracovanie podľa BCPB
O prijatie na niektorý z burzových trhov ţiada emitent, alebo ním poverený člen BCPB. O prijatie na kótovaný trh rozhoduje predstavenstvo alebo generálny riaditeľ. Na regulovaný voľný trh sú prijaté tie CP, ktoré spĺňajú len zákonom stanovené podmienky.
Burza môţe prijať CP aj bez ţiadosti, ak nie je prijatý na iný regulovaný trh. Podmienky pre prijatie dlhopisov na kótovaný trh môţeme zhrnúť nasledovne:
Kótovaný hlavný trh:
minimálne doba podnikateľskej činnosti emitenta je 3 roky, celkový menovitá hodnota emisie dlhopisov je 5 000 000,- Eur,
v posledných 3 rokoch nebol na majetok emitenta vyhlásený konkurz, alebo nútená správa.
Regulovaný trh
Kótovaný trh
Kótovaný hlavný trh
Kótovaný paralelný Regulovaný voľný trh trh
Mnohostranný obchodný systém
36 Kótovaný paralelný trh:
minimálna doba podnikateľskej činnosti 2roky,
celková menovitá hodnota emisie dlhopisov je 1 000 000,- Eur,
v posledných 2rokoch nebola na emitenta zavedená nútená správa, alebo na majetok emitenta konkurz.
Emitenti, ktorých cenné papiere sú prijaté na regulovaný trh, majú povinnosť priebeţne informovať burzu o všetkých podstatných skutočnostiach, ktoré by mohli mať vplyv na obchodovanie s ich emisiami. Výsledky hospodárenia predkladajú emitenti burze vţdy štvrťročne. Ak si emitent túto informačnú povinnosť nesplní, burza pozastaví obchodovanie s jeho cennými papiermi a stanoví náhradný termín na jej splnenie.
Od roku 2008 bolo na základe povolenia od Úradu pre finančný trh a rozhodnutia Národnej banky Slovenska rozšírené na organizovanie MTF – Multilateral tradig facility (mnohostranný obchodný systém). Tento systém organizovaný burzou, ktorého účelom je spájať alebo umoţniť spojenie viacerých osôb, ktorých záujmom je nakupovať, resp.
predávať finančné nástroje v rámci tohto systému a v súlade so stanovenými pravidlami, a ktorého výsledkom je uzatvorenie obchodu. Uzatváranie obchodov ma MTF je moţné len prostredníctvom makléra.
Obchodovanie na burze prebieha denne prostredníctvom EBOS – elektronického obchodného, resp. operačného systému. EBOS je pokladaný za vysoko bezpečný systém, ktorý vyuţíva najnovšie bezpečnostné technológie. Tento systém spočíva v zadávaní objednávok na nákup a predaj kaţdým členom burzy jednotlivo. Takţe tento obchod sa deje priamo medzi členmi burzy, alebo zastúpenými maklérmi. Ako sme uţ predtým spomenuli, obchodovať na BCPB sa začalo v roku 1993, odvtedy uţ prešla neuveriteľne dlhá doba a mnoho sa zmenilo.( http://www.bsse.sk/)
Na burze môţu uzatvárať burzové obchody len oprávnené osoby, ktorými sú členovia burzy. Členom môţu byť len obchodníci s cennými papiermi, zahraničný obchodníci s cennými papiermi, banky, zahraničné banky, domáca alebo zahraničná správcovská spoločnosť, ak splnia podmienky stanovené pravidlami a o jeho prijatí musí rozhodnúť BCPB.
V tabuľke 4 boli spracované záznamy o členoch Burzy cenných papierov v Bratislave od roku 2003 do roku 2012. Ako sme zistili, počas desiatich rokov sa počet riadnych členov výrazne zníţil. Súčasťou členov je aj NBS.
